推出德意志银行亚洲本地债券贵贱监测工具

亚洲 日期2025年11月12日 固定收益亚洲宏观策略笔记 介绍面向亚洲本地债券的DB富/廉价监控器 徐勃然战略家+65-6423 5558 为了理解亚洲本地货币政府债券的相对价值，我们基于Nelson-Siegel-Svensson（NSS）模型开发了一个丰富/便宜监测器。该系统监测器旨在提供有关债券估值的可操作见解，帮助做出明智的投资决策。 贾拉杰·辛格 研究助理 nss模型在一系列观察到的现金债券收益率上拟合一条光滑、连续的收益率曲线。这作为消除由个别债券特有属性引起的噪音的关键机制，从而建立了一个稳健的“公允定价”基准。然后我们可以根据个别债券的收益率是低于还是高于nss的“公允”收益率，来确定其是丰富还是便宜。 +65-642-36973萨米尔·高尔宏观策略师 佩里·科乔乔策略师+852-2203 6153 我们注意到，偏离国家社会保障模型并不总是意味着市场失衡。相反，这些差异可能源于合法因素，例如流动性差异（例如，高流动性的到期债券通常比同等期限的到期前债券收益率较低）、特定投资者的需求（例如，10年期FAR IGBs的收益率远低于同期限的非FAR IGBs）或税收处理的变动（例如，2025年8月税收法规变更后发行的CGBs通常比变更前发行的CGBs收益率更高）。 范因德尔·辛格，CFA宏观策略师 +65-6423 8947 Joey Chung策略师+65-6423 8298 莱希尔·莱宏观策略师+852-2203-6150 我们的基于nss模型的监控器包含几个关键功能以增强其准确性、相关性和可用性； n数据来源我们使用彭博作为我们的主要数据源，捕获关键信息，例如现金债券定价、到期日、流通规模和买卖价差。这种透明的数据来源确保了我们的分析既可复制也可验证。 n定义债券宇宙我们使用一个严格定义的债券宇宙，并借助几个排除标准。如果债券的发行总额低于 20 亿美元（对于 RPGBs 则为 10 亿美元）；如果它们表现出流动性差（例如，买卖价差过大或交易活动不频繁）；或者它们是在 10 年前发行的，这些债券将被排除。1 这种方法保证了我们的拟合收益率曲线基于活跃交易且具有高度代表性的债券。 n可定制的基于Python的建模. 我们使用 Python 校准的 NSS 模型可以对所有参数进行精细控制，并促进高度定制化的调整。这种能力在具有明显“腰线”扭曲的市场（如 KTBs）中尤为宝贵，这些市场在收益率曲线的中间部分比其前后两端具有更高的收益率。通过调整衰减因子（λ₂），我们可以最优地拟合这种独特的曲线动态。这种内在的灵活性确保我们的模型能够稳健地捕捉到不同亚洲本地债券市场中的复杂细微之处。 n富/便宜图表显示器包括两个不同的富/廉价图表 - 一个涵盖期限从1到10年的债券，另一个涵盖期限从10到30年的债券。 n强调极端估值. 该显示器清晰突出了覆盖范围内五只最被高估和五只最被低估的债券。 我们丰富的/廉价的显示器涵盖了八个主要的亚洲本地货币政府债券市场：中国、印度、印度尼西亚、韩国、马来西亚、菲律宾、新加坡和泰国。关于底层数学框架和nss模型的详细技术细节，请参见技术附录。 模型要点 我们丰富的/廉价的监控器的最新读数对几个关键的亚洲债券市场提供了一些观察。 n中国在CGB曲线上，估值存在明显差异：11-29年周期的CGB相对于NSS模型大多便宜，这可能是由于交易清淡导致的无流动性溢价所致。相反，最丰富的债券通常是7年期、10年期和30年期的基准或附近债券。其更优越的流动性特征，便于杠杆投资者进行更容易的回购交易，这推动了相对于NSS曲线的更高需求和更丰富的估值。一个有趣的情况是CGB 2.88 2月-33; 尽管 它 不是 基准，但它是 最多 的 债券，可能 由于 它 更老的发行状态 和 更高 的 债息 提供更 大 的 税收 节省。添加 另一层 的 复杂性，八月税收法规变更已使较新的CGB产品相对更便宜。尽管理论上的新/旧利差预计为5-10个基点（对于更长的期限可能更宽），但实际观察显示利差范围更紧，为1-5个基点，30年期的新/旧利差甚至窄至2个基点。 n印度在IGB曲线上可以观察到明显的偏差。最值得注意的是，两只10年期FAR债券IGB 6.33 五月-35和IGB 6.48 十月35, 成为最富有的点。这种丰富归因于外国投资者的强劲需求，这可能会抑制它们的收益率，与可比到期期限相比。有趣的是，IGB 6.33 五月-35尽管不是基准债券，但实现了这种丰富性。相比之下，其他期限在9-11年范围内的IGB显示市场收益率与NSS模型大体一致。相反，IGB 7.3 六-53,也是一种远期收益率曲线,比nss曲线便宜得多。它的低价可能会吸引长期投资者,并有可能被纳入彭博全球综合指数,从而显著提升其知名度。 n印度尼西亚该估值（相对于NSS曲线的丰富/便宜程度）与当前的流动性状况普遍相关。对此，最富有的两种债券 -INDOGB 6 ½ Apr-36和INDOGB 6 ¼ Jun-36- 都存在于流动性极高的10年期，前者是当前的基准，相反，剩余期限超过 20年一直相对便宜地出现在nss曲线上，这一特点很大程度上可归因于该长期部门的流动性减弱。 n韩国KTB收益率曲线在亚洲背景下呈现出独特的形状，10-20年期段较前端（低于10年期）和后端（超过20年期）的期限更高，其特征在于存在一个明显高凸的“腹部”。20-30年期段观察到明显的倒挂，这主要是由强劲的需求驱动人寿保险公司对于长期期限敞口，以及受限制的政府供应而言，7-9年KTB通常很便宜。这种情况很可能源于它们的流动性相对较差，以及缺乏可用于对冲期限风险的 readily available期货合约。 n马来西亚在MGS/MGII曲线上，最丰富的债券主要是5年期和10年期的基准债券，这一特点可能是由其优越的流动性特征驱动的。相反，到期期限超过20年的债券相对于NSS曲线通常显得便宜，这种情况归因于流动性风险溢价。 n菲律宾RPGBs的收益率通常与NSS收益率一致。然而，10年期基准债券在收益率曲线上明显是收益率最高的点。 n新加坡SGS市场收益率曲线紧密追踪10年以下期限的NSS曲线。然而，超过这个期限后，10至30年期限的板块显示出更大的波动性，市场收益率与NSS曲线出现较大偏差。具体而言，14至25年期限的板块呈现倒挂状态，这种情况是由人寿保险公司为满足其资产负债管理(ALM)目标而寻求期限超过20年的SGS债券所产生的强劲需求所驱动。另行，SIGB 2.375 七月-39由于失去了基准债券地位，尽管在很大程度上维持了其流动性状况，它相对于nss曲线显 得明显便宜。 n泰国泰国的泰GB收益率曲线在20至30年期段与曲线前端相比，呈现出相对平坦的斜率。这种平坦性可能归因于稳健的流动性和人寿保险公司持续的需求。相反，8-9年期的债券相对于NSS曲线看起来便宜，这种情况可能源于它们相对于10年期基准债券的流动性较低。 技术附录 纳尔逊-西格尔-斯文森（NSS）模型是一个参数化框架，它增强了原始的纳尔逊-西格尔（NS）模型，以提供更大的灵活性来模拟利率的期限结构（参见估计和解释远期利率（源自Lars Svensson）。它通过将收益率曲线分解为可解释的组成部分来描述债券收益率如何随期限变化，因此对定价、风险管理和分析市场预期具有重要价值。 在 nss 模型中，给定期限 τ 的收益率 y(τ) 的计算公式为： 参数该模型采用六个参数：四个“因子”参数（β₀，β₁，β₂，β₃）和两个“衰减”参数（λ₁，λ₂）。这些参数通过拟合模型进行估计 观察不同期限的债券收益率。 β₀代表利率的长期水平，当期限变得非常长时，收敛到收益率。 nβ₁捕捉短期斜率，反映短期与长期利率的差异，并随着到期日而减少。 β₂和β₃是曲率参数：β₂模拟中期凸起或反转，而β₃（独有于NSS）增加第二层曲率以处理更复杂的形状。 λ₁和λ₂分别控制随着成熟度增加，β₁/β₂和β₃的效果如何快速衰减。较小的λ值意味着更快的衰减（对短期成熟度影响更大），而较大的λ值则将它们的影响扩展到更长期的成熟度。 实际应用通过将其参数校准到市场数据，NSS模型生成了一个平滑的收益率曲线，该曲线可以对未直接观测到的期限的收益率进行插值或外推。这项能力对于评估非标准期限的债券和推导理论收益率至关重要，正如我们在我们的丰富/便宜监控器中所展示的那样。 相对于NS模型的优点原始的nelson-siegel（ns）模型，凭借其单一弯曲参数（β₂）和衰减因子（λ₁），在拟合现实世界呈现多重弯折的收益率曲线（例如，短期收益率曲线中的峰形或长期收益率曲线中的压平）方面能力有限。nss模型通过引入一个附加的弯曲项（β₃）和第二个衰减因子（λ₂）来解决这个问题。这种改进能在从正常向上倾斜曲线到政策转变期间常观察到的倒挂或“s形”曲线等各种市场条件下，实现显著更好的拟合效果。 cgb昂贵/便宜显示器 源 :德意志银行，彭博财经有限公司 源 :德意志银行，彭博财经有限公司 igb富/便宜显示器 源 :德意志银行，彭博财经有限公司 源 :德意志银行，彭博财经有限公司 IndoGB富/便宜显示器 来源：德国银行，彭博金融有限公司 来源：德国银行，彭博金融有限公司 ktb富/便宜显示器 来源：德国银行，彭博金融有限公司 来源：德国银行，彭博金融有限公司 MGS/MGII 繁华/廉价监视器 源 :德意志银行，彭博财经有限公司 RPGB富/廉价显示器 来源：德国银行，彭博金融有限公司 来源：德国银行，彭博金融有限公司 SIGB富/便宜显示器 来源：德国银行，彭博金融有限公司 来源：德国银行，彭博金融有限公司 泰国GB富/廉价显示器 源 :德意志银行，彭博财经有限公司 源 :德意志银行，彭博财经有限公司 附录1 重要披露 *有其他信息可应要求提供 *价格截至上一个交易 session 结束时有效，除非另有说明，并经路透社、彭博公司和其他供应商从当地交易所获取。其他信息来源于德意志银行、相关公司和其他来源。如需有关与德意志银行研究相关的披露信息的进一步资料，请访问我们网站上的全球披露查询页面。https://research.db.com/Research/Disclosures/FICCDisclosures除在本报告中，重要的风险和冲突披露也可以在https://research.db.com/Research/Disclosures/ Disclaimer投资者被强烈建议在投资前审阅这些信息。 分析师认证 本报告所表达的观点准确反映了签署本报告的首席分析师（们）的个人观点。此外，签署本报告的首席分析师（们）未曾且不会因其在本报告中提供的具体建议或观点而获得任何报酬。徐斌，戈埃尔·萨米尔，科乔多·佩里，辛格·万宁德，钟乔伊，莱·黑兹尔。 补充信息 本报告中的信息及观点由德意志银行 AG 或其附属公司（以下简称“德意志银行”）准备。尽管本报告中的信息被认为是可靠的，并已从可靠的公开来源获得，但德意志银行对其准确性或完整性不作任何陈述。本报告中指向第三方网站的超链接仅出于为读者提供便利的目的提供。德意志银行既不认可内容，也不对这些网站的准确性或安全控制负责。 如果你因购买或出售本报告中讨论的证券，或因德意志银行分析师提供的另一份沟通（口头或书面）中包含或讨论的证券而使用德意志银行的dịch vụ，德意志银行可能以自己的名义作为主要当事人，或代表另一人作为代理人行事。 德意志银行可能将此报告纳入其决定作为主要交易方的考量。它也可能为自己或与客户进行与其研究中持有的观点不一致的交易。德意志银行内部的其他人员，包括策略师、销售人员和其它分析师，可能会持有与本研究报告不一致的观点。德意志银行发布各种研究产品，包括基本面分析、股票挂钩分析、量化分析以及交易想法。某一类型沟通中包含的建议可能与另一类型沟通中包含