德意志银行 - 亚洲宏观策略注意人民币 A股检查

日期2024年6月14日 亚洲中国 外汇 亚洲宏观战略说明 人民币：房地产行业的股票检查 5月17日，中国政府宣布了一系列针对其陷入困境的房地产行业的信贷宽松措施。这些措施包括削减最低首付比例和取消抵押贷款利率下限，是对该行业形势恶化的回应，包括一级和二级市场的房地产价格持续下跌，以及自1990年代后期改革允许私人住房市场（称为商品住房）发展以来最严重的衰退。宣布的措施包括中国人民银行提供的3000亿元人民币的再贷款，以支持购买未售出和成品房屋作为公共住房。房地产行业在支持中国经济增长方面一直发挥着举足轻重的作用。在2020 - 21年的高峰期，住房部门对GDP增长的贡献约为25%，对地方政府收入的贡献约为40%，占家庭资产的60 - 70%。因此，强大的房地产部门通常支持增长，允许地方政府消费，并鼓励家庭消费。 PerryKojodjojo策略师+852-22036153 Hazel Lai宏观策略师+852-2203-6150 地方政府尽其所能。除了中央政府宣布的措施外，地方政府也出台了各种政策来支持该部门。例如, 5月下旬,上海、深圳、广州相继宣布了一系列稳定楼市的宽松措施。在上海，当局将核心地区首次/第二次购房者的最低首付比例分别下调至20%和35%（与30％和50％之前），并缩短了购买房产所需的社会保障缴纳期限。广州和深圳均下调了首套房和二套房的首付要求，广州将首套购房者的首付要求下调至15%，二套房购房者的首付要求下调至25%；而深圳则分别下调至20%和30%（与这两个城市以前的30%和40%)。广州的首次/第二次购房者的抵押贷款利率也下调至3.4% / 3.8%，上海和深圳的抵押贷款利率下调至3.5% / 3.9%。 重要的研究披露和分析师认证位于附录1。MCI(P)041/10/2023。直到2021年3月19日，未完成的披露信息可能已经显示，有关更多细节，请参见附录1。 7T2se3r0Ot6kwoPa 2024年6月14日亚洲宏观战略说明 一张库存支票。尽管采取了这些措施，但房地产销售仍在继续放缓，我们的高频房地产销售代理（30个城市的房地产销售）继续暗示，内地前100名开发商将在6月看到其销售进一步收缩（图2）。此外，一级市场销售继续收缩，次级销售滞后（图3）。这意味着两件事。一、缺乏购买土地的意愿来自前100名城市的土地销售数据继续表明土地销售仍然疲软（图4），并且将土地溢价保持在最低水平（图5）。房地产销售的持续收缩和不愿意购买土地与房地产投资的持续收缩是一致的（图6）-因此，对房地产行业对增长的潜在拖累的担忧可能会持续存在。.二、房地产开发商无法获得必要的融资。鉴于前景不佳，房地产开发商 continuetofinditdifficulttoobtainthenecessaryfinancing(Figure7).Thishasbeen 自2021年开始实施融资限制（三条红线）。它对私营部门的影响尤其严重。Wid认为，与2020年不同的是，考虑到对可能出现债券违约的担忧，私人部门开发商未能发行许多债券（图8）。因此，即使在离岸信贷市场，约70%的房地产开发商的美元信用债券的交易价格仍低于1美元兑40美分（图9）。 来源：德意志银行，CEIC，CREIS 由于房地产数据没有任何明显的复苏或中央政府的后续行动，房地产行业股票指数也放弃了自4月底政治局表示愿意为房地产行业提供更多支持以来的涨幅的三分之一左右（图10）。 我们应该期待更多吗？在我们看来，简短的答案是肯定的。房地产行业缺乏稳定，导致国务院在6月7日重申其支持房地产行业的承诺。首先，新闻声明更强调了房地产行业对公众的重要性，这暗示着：（a）政府至少渴望稳定房价；（b）政府需要全面实施已宣布的房地产政策。第二，它表示将继续研究其他去库存措施。“去库存”一词被认为是指政府积极减少系统中未售出库存的更直接方式。这可能是地方政府的信号：（a）确保政策宽松是有效的；（b）采取更大胆的步骤来解决房地产行业的问题，包括如何最好地购买未售出的股票。鉴于政府刚刚在5月份宣布了宽松措施，当局很可能只会在三中全会后采取进一步措施，而且只有在房地产数据不稳定的情况下。这些潜在的措施包括：（1）进一步放宽购房限制、抵押和转售限制；（2）降低交易税率；（3）放宽一线城市核心地区的价格上限；（4）扩大政府购买未售出房屋转换为经济适用房的规模；（5）进一步增加政府购买未售出房屋的资金。后者可以通过中国人民银行的PSL计划或再贷款工具。 这是否改变了我们对人民币的看法？不。尽管最近的一系列措施和评论表明北京正朝着正确的方向前进，但目前尚不清楚；（a）当局将如何积极支持该行业；（b）这些措施的有效性，特别是如果中央政府继续更多地依赖地方政府，银行和房地产开发商来稳定该行业。最重要的是，鉴于房地产库存如此庞大，零碎的措施只会减缓收缩。 2024年6月14日亚洲宏观战略说明 在该范围的保守端（基于NBS的预售已完成住房库存数据，图11），需要吸收约3.9亿平方米的多余库存。考虑到未完工房屋，并假设其中只有55％未售出（这是3Y大流行前的平均水平），则有 约3.94亿平方米的多余库存需要吸收。根据过去一年的平均每月销售额，所有这些库存都需要大约22-50个月的时间才能消耗。考虑到用于购买未售出房产的资金量（约5000亿元人民币），它只会吸收2-15%的多余库存。如果不更积极地吸收这些库存，并且政府不愿意让价格大幅上涨，鉴于租金收益率远低于抵押贷款利率，对房地产的需求应该会保持低迷（图13）。 因此，在没有强有力的政策措施来稳定房地产价格的情况下，消费者信心可能会保持在低位（图14），增长风险可能会继续下行，流出可能会继续持续（图15）。此外，市场应该继续认为需要进一步的货币宽松政策。所有这些综合表明，人民币的疲软将持续下去。 人民币是否会持续疲软？最近几周，中国央行保持美元/人民币汇率相对稳定，CNH - CNY即期汇率相对收窄。但这也让人民币逐渐走软。这只会鼓励：（a）企业逐步调整其外汇对冲比率，而且（b）允许中国人民银行更好地管理人民币疲软。此外，政府最近也开始更加容易接受疲软，中国央行出人意料地将QDII额度自2023年7月以来首次上调23亿美元（图16）。 因此，我们仍然喜欢做空人民币，目前我们首选的表达方式是做多澳元/CNH。 来源：德意志银行，CEIC，CREIS 附录1 重要披露 *根据要求提供其他信息 *除非另有说明，否则价格是截至上一个交易时段结束时的最新价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商从当地交易所获得。其他信息来自德意志银行、标的公司和其他来源。有关与德意志银行研究相关的披露的更多信息，请访问我们网站上的全球披露查询页面，网址为https://research。.com/研究/披露/FICC披露。除了在本报告中，重要的风险和冲突披露也可以在https://research中找到。.com/Research/Disclosres/Disclaimer.我们强烈建议投资者在投资前查看这些信息。 分析师认证 本报告中表达的观点准确地反映了以下签署的首席分析师的个人观点。此外，以下签署的首席分析师没有也不会因为在本报告中提供具体建议或观点而获得任何补偿。PerryKojodjo,HazelLai. 2024年6月14日亚洲宏观战略说明 附加信息 本报告中的信息和意见由德意志银行或其附属公司（统称为“德意志银行”）编写。尽管本文的信息被认为是可靠的，并且是从被认为是可靠的公共来源获得的，但德意志银行对其准确性或完整性没有表示。本报告中提供指向第三方网站的超链接只是为了方便读者。德意志银行既不认可这些内容，也不对这些网站的准确性或安全控制负责。 自2023年10月13日起，德意志银行收购了Nmis Corporatio Plc及其子公司（“Nmis集团”）。Nmis证券有限公司（“NSL ”）是Nmis集团的成员，是一家由金融行为监管局授权和监管的公司（公司参考编号：144822）。德意志银行为客户提供投资研究服务。除其他服务外，NSL还为客户提供非独立研究服务。 在最初的整合过程中，德意志银行和NSL的研究部门将保持运营上的差异。因此，与德意志银行和/或其关联公司可能存在的利益冲突有关的披露目前并未考虑Nmis集团的业务和活动。Nmis集团在提供研究方面可能存在的利益冲突，可以在Nmis网站上找到，网址为https://www。mis.com/legal-ad-reglatory/coditios-ad-disclaimers-that-gover-research-cotaied-i-the-research-pages-of-this-website.本Nmis网页上的披露目前未考虑不属于Nmis集团成员的德意志银行和/或其附属公司的业务和活动。 此外，与本报告中提到的证券的特定建议或估计有关的任何详细利益冲突披露，或已包含在我们最近发布的公司报告中或在我们的全球披露查询页面上找到的，目前均未考虑到NmisGrop的业务和活动。相反，有关Nmis集团与特定发行人或证券有关的详细利益冲突披露的详细信息，请访问：https://library。mis.com/监管通知。本Nmis网页上的发行人/证券特定利益冲突披露未考虑非Nmis集团成员的德意志银行和/或其关联公司的业务和活动。 如果您使用德意志银行的服务来购买或出售本报告中讨论的证券，或者德意志银行分析师的另一份通讯（口头或书面）中包含或讨论的证券，德意志银行可以作为其自身账户的委托人或作为他人的代理人。 德意志银行在决定将交易作为本金时可能会考虑本报告。它也可能以与本研究报告中的观点不一致的方式，为自己的账户或与客户进行交易。德意志银行内部的其他人，包括策略师，销售人员和其他分析师，可能会采取与本研究报告中的观点不一致的观点。德意志银行发行各种研究产品，包括基本面分析、股票挂钩分析、定量分析和贸易思路。一种类型的通信中包含的建议可能不同于其他类型的建议，无论是由于不同的时间范围、方法、观点还是其他原因。德意志银行和/或其附属公司也可能持有其撰写的发行人的债务或股本证券。分析师的薪酬部分基于德意志银行及其附属公司的盈利能力，其中包括投资银行，交易和主要交易收入。 意见、估计和预测构成了作者截至本报告签署日的当前判断。它们不一定反映德意志银行的意见，如有更改，恕不另行通知。德意志银行为其所覆盖的公司发行的证券的买卖双方提供流动性。德意志银行研究分析师有时会有短期的贸易想法，可能与德意志银行现有的长期评级不一致。在研究网站（https://research..com/Research/），并且可以在一般覆盖列表和覆盖公司的页面上找到。CatalystCall代表分析师的高度信念，即在不少于两周且不超过三个月的时间范围内，股票的表现将优于或低于市场和/或特定行业。除CatalystCalls外，分析师可能会偶尔与我们的客户以及德意志银行的销售人员和交易员讨论交易策略或想法，这些交易策略或想法参考可能会对本报告中讨论的证券市场价格产生短期或中期影响的催化剂或事件。这种影响可能与分析师当前的12个月总回报或投资回报的观点相反，如本文所述。如果意见、预测或估计发生变化或变得不准确，德意志银行没有义务更新、修改或修改本报告或以其他方式通知收件人。覆盖范围和市场条件变化的频率以及一般和公司特定的经济前景，使得难以以确定的时间间隔更新研究。更新由覆盖分析师或研究部管理部门自行决定，大多数报告都是不定期发布的。本报告仅供参考，不考虑个别客户的特定投资目标、财务状况或需求。它不是购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的要约或要约邀请。目标价格本质上是不精确的，是分析师判断的产物。本报告所讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须自己做出明智的投资决策。金融工具的价格和可用性如有变化，恕不另行通知，投资交易可能因价格波动和其他因素而