以中国速度推进ADC全球布局，公司立足创新持续引领下一代ADC研发浪潮

公司评级增持（首次） 以中国速度推进ADC全球布局，公司立足创新持续引领下一代ADC研发浪潮 报告日期2025年11月27日 投资要点： 事件：2025年10月23日公司举办研发日，介绍公司ADC产品管线近期进展以及未来发展方向。2025年11月11日公司合作方BioNTech举办研发日，展示了映恩生物原研ADC管线与PD-L1/VEGF等免疫抗体联用的临床计划。2025年11月14日公司自身免疫ADC产品管线DB-2304（BDCA2ADC）用于系统性红斑狼疮临床全球1/2a期研究的2a期部分完成首例患者给药。2025年11月24日公司自身免疫ADC管线DB-2304的单剂量递增阶段结果入选2025年秋季免疫学会议（AIC2025）口头报告，公司将在2025年圣安东尼奥乳腺癌研讨会（SABCS2025）公布HER3ADC管线DB-1310用于HR+/HER2-乳腺癌的全球1/2a期数据。 相关研究 分析师：黄翰漾S0190519020002请注意:黄翰漾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。huanghanyang@xyzq.com.cn 点评：公司ADC管线全球化临床进展顺利。DB-1303（HER2ADC）用于HER2+（包含高表达和低表达）子宫内膜癌的美国BLA预计2026年递交，用于化疗未治的HR+/HER2低表达乳腺癌正处于全球3期，以及用于2L+HER2+乳腺癌中国3期于2025年9月达到主要研究终点，公司计划在2025年年底前提交该适应症的中国BLA。DB-1311（B7H3ADC）用于泛实体瘤的篮式实验（含SCLC和CRPC等）的全球2期正在进行中，另外DB-1311有望凭借联用PDL1/VEGF双抗探索SCLC的前线治疗机会。公司ADC管线与合作方BioNTech的PD-L1/VEGF双抗联用，打开未来ADC联用治疗方案的市场空间。公司自免ADC管线DB-2304（BDCA2ADC）临床进展顺利，其中单剂量递增阶段的研究结果以口头报告形式在AIC2025大会上展示了DB-2304的良好耐受性和药代动力学特征，DB-2304有望成为自免领域潜在FIC的ADC药物。 分析师：孙媛媛S0190515090001BUN498sunyuanyuan@xyzq.com.cn 分析师：杨希成S0190522090002请注意:杨希成并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。yangxicheng@xyzq.com.cn 盈利预测与评级：映恩生物聚焦ADC赛道领域，借助与BioNTech等全球领先药企的合作，以中国速度推进全球多中心临床快速布局，在ADC领域占据有利的竞争身位。DB-1303用于HER2+（包含高表达和低表达）子宫内膜癌在中美上市在即，DB1311有望在CRPC等差异化适应症领域发挥治疗潜力，公司下一代ADC创新疗法包括多项ADC+IO2.0联用疗法、差异化IO双抗ADC、自身免疫ADC、新毒素ADC管线研发进展顺利，支撑公司长期的发展空间。我们预计公司2025-2027年EPS为-26.70、-6.44、-3.80元，首次覆盖，给予“增持”评级。 研究助理：孙宋暄sunsongxuan@xyzq.com.cn 风险提示：行业政策变动、领域内竞争加剧、产品获批进度不及预期。 事件 2025年10月23日公司举办研发日，介绍公司ADC产品管线近期进展以及未来发展方向。 2025年11月11日公司合作方BioNTech举办研发日，展示了映恩生物原研ADC管线与PD-L1/VEGF等免疫抗体联用的临床计划。 2025年11月14日公司自身免疫ADC产品管线DB-2304（BDCA2ADC）用于系统性红斑狼疮临床全球1/2a期研究的2a期部分完成首例患者给药。 2025年11月24日公司自身免疫ADC管线DB-2304的单剂量递增阶段结果入选2025年秋季免疫学会议（AIC2025）口头报告，公司将在2025年圣安东尼奥乳腺癌研讨会（SABCS2025）公布HER3ADC管线DB-1310用于HR+/HER2-乳腺癌的全球1/2a期数据。 点评 公司ADC管线全球化临床进展顺利。映恩生物具备高效的ADC管线开发效率、以及公司的临床布局定位全球化市场，在ADC领域取得了有利的竞争地位。2019年公司成立以来（2020年正式运营），公司已经在全球范围内启动超过10项多中心临床试验，覆盖20多个国家，累计入组患者超过2700名；同时，入组患者中约50%来自中国以外市场，积累了多人种的临床数据。公司首批ADC产品管线已经在多项中后期临床阶段取得亮眼的进展。 DB-1311/BNT324（B7H3ADC，与BioNTech合作）处于全球B7H3ADC赛道的第一梯队。在2025年6月的2025ASCO年会上，DB-1311用于mCRPC的全球临床1/2期数据以口头形式读出，在52例可评估患者中，cORR为30.8%，DCR为90.4%，6个月rPFS率为67.7%，9个月rPFS率为58.0%，中位rPFS未成熟；另外入组患者中21.9%为Lu-177核药经治，提示公司的B7H3ADC对于重度经治CRPC患者具有治疗效果。相比之下，Pluvicto（Lu-177-PSMA核药）用于后线mCRPC临床3期的中位rPFS为8.7个月，以及Pluvicto的同位素供应问题和核病房运营防护成本限制了这类核药的临床应用场景；DB-1311有望凭借在mCRPC方面的治疗优势以及用药便利性，占据更大的前列腺癌市场。公司DB-1311用于晚期宫颈癌或铂类耐药复发性卵巢癌患者的临床研究入选2025年ESMOAsia大会口头报告，有望进一步拓展DB-1311在妇科肿瘤的治疗潜力。 DB-1303（HER2ADC）用于HER2+（包含高表达和低表达）子宫内膜癌的美国BLA预计2026年递交；DB-1303的该项研究NCT05150691从首例患者入组到推进至与美国FDA举行2期临床试验结束会议仅用时20个月，充分体现了公司将中国速度用于全球化开发的出色执行力。用于化疗未治的HR+/HER2低表达乳腺癌正处于全球3期，以及用于2L+HER2+乳腺癌中国3期于2025年9月达到主要研究终点，公司计划在2025年年底前提交该适应症的中国BLA。 DB-1310（HER3ADC）在2025年ASCO年会上以口头报告展示临床数据；DB-1310用于实体瘤的全球1/2a期数据显示，在123例可评估患者中，未经确认ORR为31%，DCR为84%，在46例EGFRmNSCLC中，整体未经确认ORR为44%（5.5mg/kg剂量的uORR为66.7%），DCR为91%，mPFS为7.0个月，mOS为18.9个月。相比之下，第一三共的HER3-DXd用于TKI和铂化疗经治的EGFRmNSCLC临床2期显示mPFS为5.5个月，mOS为11.9个月。 DB-1310将在2025年圣安东尼奥乳腺癌研讨会（SABCS2025）公布用于HR+/HER2-乳腺癌的临床1/2a数据，结果显示15例可评估疗效的HR+/HER2-BC患者cORR为53.3%（8/15，另1例待确认）；在5-5.5mg/kg剂量组（N=13），ncORR为69.2%，cORR为61.5%；mPFS为14.78个月，mOS为14.69个月。整体安全性，G3+TRAE为43.0%（89/207），治疗相关SAE为12.1%，TRAE致停药率为4.3%；ILD/肺炎发生率为4.8%。相比之下，第一三共的HER3-DXd用于经治HR+/HER2-乳腺癌临床2期中，cORR为53.5%（53/99），mPFS为9.2个月，G3+TRAE为50.1%，治疗相关SAE为18.2%，TRAE致停药率为11.1%；ILD/肺炎发生率为10.1%。DB-1310在NSCLC和HR阳性乳腺癌均展现出HER3ADC的治疗潜力。 同时，DB-1310联用奥希替尼用于TKI耐药的EGFRmNSCLC正在处于全球临床1期阶段、联用曲妥珠单抗用于Enhertu（第一三共，HER2ADC）经治HER2+BC也正在处于全球临床1期阶段，具有巨大的临床应用潜力。 DB-1317（ADAM9ADC）已经于2025年9月启动用于晚期实体瘤的全球临床1期研究，并且在澳大利亚完成首例受试者给药。ADAM9在胃癌、结直肠癌、胰腺癌、肾癌、乳腺癌等多种肿瘤中高表达，而在正常组织中低表达，以ADAM9靶点开发的ADC产品管线在多种肿瘤领域具有积极的临床转化前景。 公司ADC管线与合作方BioNTech的PD-L1/VEGF双抗联用，打开未来ADC联用IO2.0治疗方案的市场空间。公司与BioNTech合作的3款ADC：DB-1303/BNT323（HER2ADC）、DB-1311/BNT324（B7H3ADC）、DB-1305/BNT325（TROP2ADC）借助与BioNTech的IO双抗管线BNT327/pumitamig（PDL1/VEGF双抗）联用，率先布局ADC联用IO2.0领域。2025年10月，公司在2025年ESMO大会公布关于ADC联用IO2.0临床方案的两篇摘要包括：（1）BNT323/DB-1303（HER2ADC）联用BNT327（PDL1/VEGF双抗）用于乳腺癌的全球临床1/2期研究；（2）DB-1311/BNT324（B7H3ADC）联用BNT327用于实体瘤的全球临床2期研究以及用于肺癌的全球临床1b/2期研究。目前，DB-1303与pumitamig联用的全球临床1/2期（乳腺癌）、DB-1311与pumitamig联用的全球临床2期（实体瘤）与1b/2期（肺癌）、以及DB-1305与pumitamig联用的全球临床1/2a期（NSCLC、宫颈癌、卵巢癌、TNBC等）正在进行中，重点适应症将聚焦1L无驱动基因突变（AGA）的NSCLC、2LEGFRmNSCLC、1L及2LSCLC、2LTNBC、2LHER+乳腺癌以及2LHR+/HER2低表达乳腺癌。ADC联用IO2.0疗法已成为未来肿瘤治疗的重点方向之一，公司在该领域具有全球领先身位。 公司提前布局双抗ADC管线、新毒素ADC等下一代ADC研发方向。DB-1418（HER3/EGFR双抗ADC，与Avenzo合作）已经于2025年11月获得FDA授予快速通道资格用于EGFR-TKI经治后的EGFRmNSCLC，目前正在进行实体瘤全球临床1/2期研究。DB-1419（B7H3/PDL1双抗ADC）在靶点上选择免疫相关的B7H3和PDL1靶点，目前正处于实体瘤全球临床1/2期研究中，有望在同一款ADC管线中同时实现IO双抗和ADC的双重治疗机制。公司针对ADC新毒素开发了DUP5等毒素分子，机制上为阻断肿瘤基因mRNA的转录，有望针对性解决目前拓扑异构酶类ADC毒素的耐药问题。 公司自免领域ADC产品管线DB-2304（BDCA2ADC）处于自免类ADC的第一梯队。DB-2304用于自身免疫疾病的ADC产品管线，已经于2025年11月完成全球临床1/2a期研究的2a期部分首例系统性红斑狼疮患者给药，具备在自身免疫领域成为FIC药物的潜力。2025年11月，公司在2025 年秋季免疫学会议（AIC2025）以口头报告形式公布DB-2304的单次给药剂量递增研究的耐受性和药代动力学（PK）结果：该研究已入组澳大利亚50例健康受试者，发生的4起药物相关不良事件均为1级，机制相关安全性结果显示DB-2304仅引起循环浆细胞样树突状细胞的功能性抑制，而非细胞清除，提供了有利的差异化特征；PK方面研究显示DB-2304ADC的半衰期约为10天，支持每4周一次（Q4W）的给药频率；初步模型预测，在1mg/kgQ4W剂量下可维持95%以上的BDCA2受体占有率。公司DB-2304耐受性和PK特性良好，有望通过ADC药物