有色每日报告：乐观情绪有所升温，基本金属止跌回升

乐观情绪有所升温，基本金属止跌回升 有⾊观点：乐观情绪有所升温，基本⾦属⽌跌回升 交易逻辑：上周末前威廉姆斯表态偏鸽派重新提振市场信心，12月美联储降息预期升温；新华社称11月24日晚间中美领导人通话，投资者对宏观面的乐观预期有所升温。原料端延续偏紧局面，并逐步往冶炼端传导。终端略偏弱，11月初汽车销售增速放缓，11-12月空调排产降幅扩大，基本金属现实供需略偏弱，但预期偏紧。整体来看，中短期，供应扰动继续支撑基本金属价格，宏观面转向正面推动基本金属价格止跌回升，可继续关注铜铝锡低吸做多机会；长期，国内潜在增量刺激政策预期仍在，并且铜铝锡供应扰动问题仍在，供需仍有趋紧预期，看好铜铝锡价格走势。 有⾊与新材料团队 铜观点：Codelco上调对华铜⻓单溢价，铜价震荡回升氧化铝观点：过剩状态未有明显改善，氧化铝价继续承压铝观点：宏观情绪反复，铝价⾼位震荡铝合⾦观点：仓单延续回升，盘⾯⾼位震荡锌观点：出⼝窗⼝打开，锌价⾼位震荡铅观点：伦铅交仓暂缓，铅价或逐步⽌跌镍观点：印尼MHP⽣产企业环保扰动，镍价震荡运⾏不锈钢观点：镍价回弹带动，不锈钢盘⾯有所修复锡观点：沪锡⼩幅累库，锡价⾼位震荡 郑非凡从业资格号F03088415投资咨询号Z0016667白帅从业资格号F03093201投资咨询号Z0020543杨飞从业资格号F03108013投资咨询号Z0021455王雨欣从业资格号F03108000投资咨询号Z0021453王美丹从业资格号F03141853投资咨询号Z0022534桂伶从业资格号F03114737投资咨询号Z0022425张远从业资格号F03147334投资咨询号Z0022750 ⻛险提⽰：供应扰动；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退。 一、行情观点 中期展望 品种 铜观点：Codelco上调对华铜⻓单溢价，铜价震荡回升 信息分析： （1）纽约联储主席威廉姆斯近期表示，他仍认为“近期存在进一步调整空间以使政策立场更接近中性区间”。其讲话后，市场对12月降息的隐含概率从40%升至70%左右。 （2）彭博社消息，智利国家铜业公司（Codelco）正大幅推高其对中国客户的精炼铜年度溢价，理由是担心可能出现短缺。据知情人士透露，该公司向部分买家提供2026年年度合约的供应溢价，为伦敦金属交易所（LME）价格之上每吨350美元，另一些买家则获得每吨335美元。 （3）10月SMM中国电解铜产量环比下降2.94万吨，降幅为2.62%，同比上升9.63%。1-10月累计增幅为11.96%。注：2024年11月SMM新增了两家调研样本合计产能为35万吨/年，目前总调研样本的产能为1487.5万吨/年。 （4）现货方面，11月26日1#电解铜现货对当月2512合约报贴水10元/吨-升水170元/吨，均价报升水80元/吨，较上一交易日回升0元/吨。 （5）截至11月24日周一，SMM全国主流地区铜库存对比前值回落1.39万吨至18.06万吨。 主要逻辑：宏观方面，美联储降息预期升温，市场押注12月美联储降息25bp的概率在逐渐增加，铜价震荡回升。供需面来看，铜矿供应扰动持续增加，印尼Grasberg铜矿减产加剧了铜矿供应的紧张程度，铜矿加工费持续处于低位，且后续加工费有继续回落风险，关注2026年年度长单TC落地情况。770号文发布后废铜回收成本以及难度都出现抬升，这使得部分以废铜为原材料的冶炼厂将出现减停产，9月电解铜产量环比出现一定回落，10月产量继续回落，供应端持续收缩。需求端，终端需求延续疲弱，不过铜现货再度转为升水，显示下游对铜价接受度在慢慢提升。且智利国家铜业正大幅推高其对中国客户的精炼铜年度溢价，反映了市场对明年精炼铜供需紧张的预期。 展望：铜供应约束仍存，且供应扰动持续增加，考虑到宏观情绪转暖，我们认为铜价表现为震荡偏强。 ⻛险因素：关税落地超预期；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退 氧化铝观点：过剩状态未有明显改善，氧化铝价继续承压 信息分析： （1）11月26日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报2825元持平；全国加权指数2831.9元持平；山东2750-2780元均2765持平；河南2840-2860元均2850持平；山西2820-2850元均2835持平；广西2870-2920均2895持平；贵州2900-2920元均2910持平；新疆3100-3130元均3115持平。 （2）阿拉丁综合新闻了解，近日，印尼PT Alamtri Minerals Indonesia位于北加里曼丹的新铝厂通电启动。按照规划，该厂年内或启动8万余吨产能，并在2026年10月实现年产50万吨的满负荷生产。 氧化铝 （3）11月26日，氧化铝仓单257887吨，环比+3371。 主要逻辑：近期宏观情绪放大盘面波动。从基本面看，高成本产能出现一定程度产能波动，环保、技改等因素也造成扰动，但减产周期相对偏短，供应现实收缩仍需观察，国内尚在维持强累库趋势，且铝土矿、烧碱等原料价格偏弱，预计氧化铝盘面价格上方仍有压力，需出现更多冶炼厂减产行为发生，或出现矿石端新的扰动进而提振价格。但考虑到估值进入低位区间，更多资金开始重新关注氧化铝这一品种，价格波动存在扩大的可能。 展望：现实供需偏过剩，但估值进入低位区间，预计氧化铝维持震荡。⻛险因素：几内亚扰动，国产矿政策变化，氧化铝厂减产。 铝观点：宏观情绪反复，铝价⾼位震荡 信息分析： 铝（6）印尼北加里曼丹新铝厂12月中旬试运行，规划在2026年10月实现年产50万吨的满负荷生产，更长期计划是扩建至年产150万吨。震荡偏强 （7）印尼电解铝项目PT Kalimantan Aluminium Industry一期50万吨产能已于近日开始起槽投产，将于2026年10月实现一期满产。 主要逻辑：宏观面，美联储内部分歧明显，国内经济数据维持弱稳，宏观情绪有所反复。供应端，国内运行产能和开工率持续高位，海外缺电风险发酵，远期预期有所收紧；需求端，终端需求持稳，11月铝水比例有所下降，价格回调后下游需求有所好转，周度库存延续去库，现货升贴水波动运行，关注后续美国经济数据以及需求成色。综合来看，短期宏观情绪反复叠加基本面稳健，预计铝价维持震荡偏强。 铝合⾦观点：仓单延续回升，盘⾯⾼位震荡 信息分析： 主要逻辑：成本端，废铝供应紧俏格局短期难改，成本支撑仍坚实。供应端，周度开工率环比持稳，但受原料短缺、政策不明朗、环保管控等因素影响，部分地区合金厂存减停产风险；需求端有边际回暖，汽车销量韧性尤显，关注年底是否存购置税政策抢装情况，社库和仓单库存延续回升。综上，成本支撑较强叠加供需持稳，短期价格预计维持震荡偏强。 ⻛险因素：需求低于预期；宏观风险；供应扰动。 锌观点：出⼝窗⼝打开，锌价⾼位震荡 信息分析： （1）现货方面，11月26日，上海0#锌对主力合约55元/吨，广东0#锌对主力合约-20元/吨，天津0#锌对主力合约-5元/吨。 （2）截至11月26日，SMM七地锌锭库存总量15.10万吨，较上周四下降0.17万吨。 （3）10月1日，29Metals宣布其位于西澳大利亚Golden Grove矿山Xantho Extended矿体发生新的地震事件，未造成人员伤亡。公司表示，高品位锌矿石的开采将因地压支护修复而延迟，因此撤回全年锌产量指引。在此期间，公司将开采其他低品位矿源。更多更新将在10月15日公布的三季度报告中披露。 主要逻辑：宏观方面，当地时间11月12日，美国总统特朗普在白宫签署了国会两院通过的一项联邦政府临时拨款法案，从而结束了已持续43天的史上最长联邦政府“停摆”，这意味着近期堆积未发布的经济数据将密集公布，投资者重新审视，整体来看，宏观面预期反复，但整体稳定。供应端来看，短期锌矿供应转松，国内锌矿加工费抬升，叠加年后98%的硫酸上行，加上其他小金属收益，炼厂盈利情况较好，生产意愿较强，锌锭产量同比维持高增。同时国内锌锭出口窗口打开，部分缓解国内供应压力。需求方面，国内消费逐渐进入淡季，目前终端新增订单有限，需求预期整体一般。整体来看，国内锌锭社会库存或不再累积，不过LME拟推出永久性规则限制近月大额持仓，伦锌库存低位回升，伦锌挤仓压力有所缓和，锌价短期或从高位震荡逐步回落。中长期来看，锌供给仍有增加，而需求增量较少，预计锌价仍有下跌空间。 震荡 锌 展望：进入11月，锌锭产量仍将维持高位，下游需求逐渐步入淡季，不过国内出口窗口打开，锌锭库存或将高位回落，我们认为锌价整体表现为震荡。 ⻛险因素：宏观转向风险；锌矿供应超预期回升。 铅观点：伦铅交仓暂缓，铅价或逐步⽌跌 信息分析： （1）11月26日，废电动车电池9950元/吨（-0元/吨），原再价差0元/吨（-25元/吨）。 （2）11月26日，SMM1#铅锭16950-17050，均价17000元，环比-0元，铅锭精现货升水0元/吨，环比-0元/吨。 （3）SMM统计数据，2025年11月24日国内主要市场铅锭社会库存为3.70万吨，较上周四下降0.07万吨；沪铅最新仓单28654吨，环比-0吨。 （4）近期，华东地区原生铅交割品牌企业正值检修，再生铅企业亦存在检修或环评换证的情况，铅锭供应地域性偏紧，同时铅价呈偏弱震荡态势，下游企业按需采购，部分消费地附近的铅锭库存被消耗，社会库存延续下降趋势。值得注意的是，上周SMM再生铅周度成品库存降至0.24万吨，为2021年以来的最低位置，下游企业采购选择存局限性，刚需采购或更偏向原生铅，短期铅锭社会库存预计维持降势。 铅 主要逻辑：1）现货端：现货升水持稳，铅锭原再生价差持稳，期货仓单持稳；2）供应端：废电池价格持稳，铅价持稳，再生铅冶炼利润持稳，近期环保原因扰动较多，再生铅冶炼厂开工率难以明显回升，原生铅冶炼厂检修与复产并存，铅锭周度产量小幅上升；3）需求端：当前正处于下游需求旺季末尾，铅酸蓄电池厂开工率总体维持高位，并略高于往年同期水平。 展望：近期环保原因北方地区再生铅冶炼厂扰动将增多，原生铅冶炼厂检修较多，铅锭产量难以明显回升。当前正处于下游消费旺季末尾，部分铅酸蓄电池企业对产品提价，成本压力或将传导至下游，铅价下跌后需求将有增加，同时冶炼厂成品库存并不高，铅锭社会库存难以继续回升。成本方面，再生铅冶炼厂提产，废电池需求量上升，不过近期铅价下跌后部分废电池持货商畏跌抛货，废电池价格或高位震荡，成本端维持高位。近期伦铅持续大规模交仓，伦铅走势偏弱导致国内铅锭进口窗口打开， 短暂压制沪铅价格，不过伦铅库存涨势暂缓，外盘压制效应或告一段落，我们认为铅价整体表现为震荡偏强。 ⻛险因素：铅锭交割新国标即将实施；供应端扰动（利多）；电池出口放缓、进口大增（利空） 镍观点：印尼MHP⽣产企业环保扰动，镍价震荡运⾏ 信息分析： （1）11月27日（北京时间18点）LME镍库存25.452万吨，较前一交易日+1038吨；沪镍仓单33944吨，较前一交易日+294吨。LME库存维持累积，国内库存伴随出口部分对外转移平衡，全球显性库存持续增加。 （2）11月26日，华友钴业发布公告，公司子公司成都巴莫科技有限责任公司（以下简称"成都巴莫"）与亿纬锂能签订《产品供应框架协议》，约定在2026年至2035年间，由成都巴莫匈牙利工厂向亿纬锂能供应超高镍三元正极材料合计约12.78万吨，其中，2027年-2031年供货约12.65万吨。 （3）11月24日，五矿资源有限公司宣布，其对英美资源集团巴西镍资产的有条件收购目前仍处于欧盟委员会的第二阶段合并审查。尽管其他先决条件均已满足，但欧盟已延长其合并管制审查，完成时间尚未确定。根据原股份购买协议，完成所有条件的最终截止日期为2025年11月18日，但双方现已同意将该日期延至2026年6月30日。五矿资源表示，将继续与英美资源集团及欧盟委员会合作，协助推进相关审查工作。 （4）1