建筑材料行业投资评级：强大于市|维持
投资要点
- 需求端承压，供给出清显著价格触底：受地产下行、基建资金到位率低等因素影响，行业需求逐步下行；防水、涂料等细分领域中小产能已大量出清，龙头盈利诉求增强，价格在2025年基本见底。
- 内需静待“反内卷”，执行力度是关键：政策逐步出台，水泥领域通过限制超产、能耗管控等手段推动产能收缩、价格回升；玻璃则依赖市场化自然出清。
- 建材出海打开成长空间：华新建材、科达制造等国内企业在非洲等海外区域迅速扩张市场份额，成为成长业绩的新驱动点。
- 建材板块表现：2025年（截至11月23日）申万建筑材料指数上涨15.41%，同期沪深300上涨13.18%，排名所有行业第11名，其中玻纤及水泥板块整体表现更优。
- 投资建议：关注1）国内内需白马龙头，北新建材、东方雨虹、伟星新材等；2）出海成长标的，科达制造、华新建材。
- 风险提示：地产需求超预期下行风险，反内卷效果不达预期风险、海外经营不确定性风险。
建材板块行情回顾
- 行情复盘：申万建筑材料指数年度上涨15.41%，玻纤与水泥板块表现靠前；个股中电子布与转型标的股价表现优异。
- 行业基本面触底，盈利有所改善：收入下行趋势收窄，利润开始修复；水泥、玻纤行业在2024年低基数下改善显著。
- 基建、地产持续承压，行业需求下行：2025年前10月基建投资累计同比为3.0%，地产新开工面积累计下降19.8%，竣工面积累计下降16.9%，住宅销售面积累计下降7.0%。
水泥：反内卷限制超产，出海打开成长空间
- 25年景气仍承压，长期需求缓慢下行：水泥需求较峰值下滑30%，短期房建&基建需求仍承压。
- 反内卷核心是限制超产，核心看执行力度：供需矛盾明显，水泥行业玩家难以市场化出清；“反内卷”核心——限制超产，核心看政策的执行力度。
- 海螺水泥：成本优势领先，规模行业领先，看好盈利弹性释放。
玻璃：等待需求触底，市场化出清是核心
- 竣工下行压制需求，需求有望26年触底：玻璃的需求以地产为主，竣工下滑导致23-25年玻璃行业需求持续性下行；预计竣工趋势在26年后下跌幅度将明显收窄，有望在26年触底。
- 产能去化低于预期，市场化手段是核心：玻璃行业严禁新增产能，更多在于存量产能的变动；“反内卷”下主要依靠市场自发去产能。
- 旗滨集团：浮法&光伏有望触底反弹，公司盈利弹性可期；光伏玻璃盈利持续改善。
玻纤：26年供需紧平衡，AI拉动特种玻纤需求
- 景气度结构分化，风电热塑盈利较好：25年玻纤行业整体处于价格修复通道，结构性分化较为明显；景气度较高的风电、热塑领域盈利表现较好。
- 26年有望维持供需紧平衡状态：25年玻纤行业整体呈现供需平衡状态，预计26年行业将新增产能50-60万吨，冷修产能预计约在40万吨，整体净新增产能较少。
- 特种玻纤布需求受算力持续拉动：低介电（Low-DK）电子布、低膨胀（Low CTE）纤维布需求呈现爆发性增长。
- 中国巨石：产品结构最优，成本优势显著；发布回购方案，彰显未来增长信心。
消费建材：存量时代来临，把握渠道变革
- 地产目前已进入存量房时代：自住房翻新、以及二手房重装成为需求主导逻辑，在高能级城市二手房与重装需求占比更高。
- 提价诉求强烈，盈利有望回暖：跨品类竞争加剧价格战，龙头份额持续提升；行业价格触底反弹，盈利有望回暖。
- 兔宝宝：渠道&产品扩张卓有成效，稳健成长持续。
- 三棵树：零售新业态推进顺利，盈利能力改善显著。
- 东方雨虹：经营拐点已现，市占率持续提升。
- 北新建材：石膏板有望触底回升，扩品类推动持续增长。
- 伟星新材：优质零售龙头承压，后续有望盈利估值双修复。
建材出海：打开成长空间，海外竞争力提升
- 出海打开成长空间，盈利优于国内市场：海外竞争激烈程度远小于国内，利润率显著高于国内；许多海外区域正经历城镇化、人口增长阶段，需求保持快速增长态势；国内产品、供应链、渠道等打法在新兴市场竞争优势明显。
- 华新建材：海外水泥布局领先，海外竞争力持续提升。
- 科达制造：非洲陶瓷龙头，高盈利持续兑现。
