聚焦科技型企业科创债券：潜力蓝海与信用风险特征深度研究

联合资信工商评级｜宁立杰｜崔濛骁 我国科创债券市场在政策推动下发展迅速，市场规模持续扩大，科创产业的行业分布呈现出多元化的特征，未来发展潜力巨大。本研究报告以科创板、创业板、北交所1032家样本企业为样本，预测其发行科创债券规模超过5000亿元；未来随着政策支持和基础设施优化，科技型企业发行意愿将增强。但不同科创行业信用风险特征差异显著，信息技术行业细分领域面临强周期波动与技术迭代风险；生物制药行业具备研发周期主导的“高不确定性型”信用风险，头部企业与尾部企业分化加剧；高端装备制造业具有资金密集型和技术密集型的特点，信用风险在一定程度上取决于其设备的先进性、生产能力和市场订单情况。同时，需关注成长性弱、盈利能力一般、偿债压力较大的科创企业，如软件服务行业增长缓慢、盈利能力弱，生物制药行业部分企业研发受阻且债务负担重，工业行业少数企业过度负债等，这些企业的财务风险也更加突出。 一、科创债券市场概况 我国科创债券市场先后经历了双创债、科创公司债与科创票据、科技创新债券这三个阶段。历经十年发展，在政策推动下，我国科创类债券的发行规模与发行数量持续呈增长态势，但民营及低信用等级主体的参与程度较低。 从发展历程来看，我国科创债券市场起始于2015年，历经近10年的发展，主要经历了以下三个阶段： 双创债阶段：2015年11月，发改委发布《双创孵化专项债券发行指引》，用于支持提供“双创孵化”服务的产业类企业或园区经营公司；2017年7月，证监会发布《中国证监会关于开展创新创业公司债券试点的指导意见》，明确双创债发行规则，双创债开始常规化发行；2017年4月，交易商协会推出双创专项债务融资工具。 科创公司债、科创票据阶段：2022年5月，沪深交易所分别发布指引，明确科技创新公司债券业务规则，科技创新公司债券；2022年5月，交易商协会发布《关于升级推出科创票据相关事宜的通知》，在高成长债、双创专项债务融资工具等融资产品的基础上升级推出科创票据。 科技创新债券阶段：2025年5月7日，科创债市场迎来重磅政策支持，央行与证监会正式发布债券市场“科技板”纲领性文件，交易所和交易商协会也同步出台文件，拓宽主体、优化机制，为科创债市场注入强劲活力。 从发行规模来看，2021年以来，在政策推动下，我国科创类债券发行规模和发行只数持续增长。特别是在债市“科技板”推出之后，科创债券的发行规模相较于上一年度呈现出显著的增长态势。2025年1－9月，我国科创债券的发行规模达到了11808.53亿元，发行数量为992只，与上一年度同期相比，分别增长了113.28%和81.35%。截至2025年9月末，我国科创债券市场的规模达到2.89万亿元，债券数量为2715只，分别占信用债存量的5.59%和5.42%，未来具备较大的发展潜力。 民营、低信用等级主体的参与程度较低。2025年1－9月，我国发行的992只科创债券共对应548家发行人，其中AAAsti级别占比67.88%，AA+sti级别占比22.45%，AAsti级别及以下占比9.67%；从发行人企业性质来看，地方国有企业占比57.66%，央企占比23.91%，民营企业占比10.58%，民营及低信用等级主体的参与程度相对较低。这一现象的成因是多方面的。其一，受投资者偏好影响，由于市场环境的变化，投资者的风险偏好更倾向于选择低风险债券；其二，民营企业由于规模相对较小、经营稳定性较弱等因素，信用水平普遍不高，难以满足发行条件；最后，缺乏有效增信措施，央企及地方国企凭借稳定的经营状况和政府支持，增信需求较低；而在民营 企业中，仅有规模较大、实力较强的行业龙头能够通过信用增信发行科创债，大量中小科创企业因无法提供增信而被排除在外。 数据来源：Wind，联合资信整理 二、科技型企业发行科创债券可能性分析 以2024年公开市场发行的公司债券规模占期末发行主体所有者权益的平均值（18.57%）作为债券发行上限，本研究报告样本企业预计发行科创债券的规模约超5000亿元；但实际样本企业已发行科创债券规模不到百亿，与预测数据存在显著差距，未来发行科创债券空间大。此外，随着市场政策端支持与基础设施优化提振科创债券流动性和信心，叠加科技型企业长期资金缺口大、传统融资受限，科技型企业对科创债的发行意愿或将增强，具备巨大发行潜力。 科技型企业在发展过程中面临持续的资金需求，科创债券作为支持科技创新的专项融资工具，自推出以来在政策支持下规模持续扩大，成为科技型企业重要融资渠道。 我国科创产业行业分布较为多元化，包括信息技术行业、生物医药行业、高端装备、新材料、新能源以及前沿创新产业（例如人工智能、人形机器人、自动驾驶、低空产业等）。截至2025年9月末，于创业板、科创板及北交所上市的公司共计2256家。其中，信息技术行业占比32.28%，工业行业占比29.80%（主要涵盖机械、电气设备、环保等行业），医疗保健行业占比12.55%，材料行业占比12.64%。这与我国科创产业的分布情况较为契合，后续数据分析也将围绕上述几个行业展开。 发行能力方面，随着政策对科技创新支持力度的持续加大，科技型企业对科创债的发行有望呈现较高的增长率，科创板、创业板及北交所上市公司具备较大发行空间。本研究报告以科创板、创业板、北交所的上市公司作为基础数据，对上述公司展开了筛选工作。首先，筛选出信息技术行业、生物制药行业、国防装备、航空航天、高端工业机械等具有显著高科技特性的行业；其次，鉴于科技型企业具有研发创新驱动的特性，筛选出在2022年至2024年期间，每年年度研发费用占收入比重超过5%的样本企业；最后，依据联合资信所发布的《科技创新企业主体信用评级方法与模型》，筛选出财务档次在4以上的样本，最终确定上市公司数量为1032家，以下分析将以“样本企业”简称。若以2024年发行的公司债券规模占期末发行主体所有者权益的平均值（18.57%）作为债券发行上限，上述样本企业预计发行科创债券的规模超过5000亿元。然而，截至2025年10月21日，样本企业已发行债券的规模626.45亿元，其中科创债券规模仅为39.00亿元，与预测数据存在明显差距，主要原因是样本企业以发行可转债作为主要的发债品种。当前，中小上市公司对融资成本的敏感度极高（大多处于扩张期，现金流紧张），可转债凭借“低票息+税盾效应+转股豁免偿债”的特点，具备“股债双性”，吸引了广泛的资金。然而，债市“科技板”推出后，在发行主体范围的扩大、募集资金用途的拓展以及创新风险分担机制等方面均发生了显著变革。此外，科创债鼓励企业发行长期科创债券，这与中小企业对长期资金的需求更为适配。 截至2024年末，样本企业目前已发行债券行业分布主要集中于信息技术、医疗保健和工业等行业，主体级别分布主要集中于A+、AA-和AA（受转债发行占比较多影响），但发行科创债券的主体多为AA+级别及AAA级别实力强的企业。 图表5样本企业行业分布情况 图表6•样本企业发行债券主体级别分布情况（单位： 资料来源：联合资信根据Wind整理 发行意愿方面，政策支持为科技型企业发行提供契机，各项政策在发行端实现主体扩容，明确“科创”属性，融资期限、条款和资金用途相对灵活；在流程端优化审核流程，提升效率，强化信息披露与持续监管；在成本端实行交易费用减免、低成本融资等。 从市场环境优化来看，科创债市场的流动性逐渐提升，投资者对科创债的认知度和接受度提高。随着机构投资者开始将科创债纳入投资组合，丰富市场资金来源，为科创债的发行提供了充足的资金保障。 从基础设施优化来看，交易结算系统更加高效便捷，交易所和银行间市场交易商协会积极鼓励并支持承销商等机构为科创债提供双边报价做市，为市场提供即时流动性，缩小买卖价差。以上均增强了科技型企业发行科创债的信心，提高了其发行的可能性。 从企业融资需求来看，科技型企业具有高投入、高风险、长周期的特点，其产品研发、转化及商业化量产阶段均需大量资金，因此科技型企业长期面临着较大的资金缺口；传统银行贷款受制于抵押要求与风险偏好，科创债成为兼顾融资与控股权的重要选择。 科技创新型企业通过发行科创债券推动自身的技术创新和转型升级；随着我国经济结构的转型升级和对战略性新兴产业的大力扶持，新兴行业中的科技型企业将迎来更多的发展机遇，其发行科创债的需求也将增长。 三、科技型企业信用风险特征分析 （一）行业信用风险特征分析 不同行业的科技型企业在信用风险特征方面表现出显著的差异性，这主要由行业自身的特点、所处的市场环境、政策导向以及技术发展水平等多种因素共同作用和影响的结果。下面将选取具有代表性的几个行业进行详细分析。 1.信息技术行业 信息技术行业各细分领域风险既具有共性又存在差异，消费电子、通信设备、半导体等硬件设备领域细分行业均面临强周期波动与技术迭代风险，市场需求受下游应用、政策及经济环境影响呈分化态势，且全球复杂供应链易受地缘政治冲击，关键零部件供应或区域政策变化可能引发生产停滞与成本上升。具体来看，消费电子、PCB等行业存在价格战、原材料成本及库存积压风险；半导体行业叠加资本密集属性，巨额投入与长回报周期易与行业周期错配，加剧现金流压力。软件服务领域风险聚焦“人力资本+项目驱动”模式短板，核心人才流失直接削弱技术能力，定制化项目存在客户需求变更与回款滞后问题，产品型企业则面临研发转化与盈利平衡挑战，同时客户集中及开源模式冲击加剧业绩不确定性。 信息技术行业分为硬件设备行业和软件服务行业。其中硬件行业包括计算机、通信设备及可穿戴设备等整机制造，以及半导体分立器、集成电路、光电子器件、印刷电路板（PCB）等电子器件制造等，涉及的细分制造领域较多。软件服务包含信息技术服务和软件，细分为应用软件、系统软件、互联网服务与基础架构等。 消费电子行业：2024年以来，消费电子行业的市场需求呈现出温和复苏态势，在智能手机、个人电脑（PC）、平板电脑等产品的需求拉动下，行业结束了连续两年需求持续下滑的困境。消费电子行业本质上是一个高度依赖市场需求驱动的行业，近年来，随着市场竞争的日益激烈，行业集中度提升，头部品牌的市场影响力愈发凸显，品牌效应在市场竞争中起到了至关重要的作用。此外，消费电子行业面临着技术创新以及产品迭代风险，行业内企业需要持续投入研发、保持技术领先，快速且有效的产品更新换代是企业持续吸引消费者的关键；其次是供应链风险，消费电子行业供应链复杂，涉及全球采购、生产、物流等多个环节，关键零部件（如芯片、屏幕）供应中断，导致生产停滞，影响企业的收入及现金流；以及市场需求波动以及价格战风险，市场需求易受消费者偏好、经济环境、技术普及等多种因素影响，呈现高度不确定性，企业为争夺市场份额可能被迫降低价格或提供增值服务，导致利润空间压缩，引发价格战。对于行业内的企业，需更加关注市场占有率、技术水平、产品迭代能力、供应链管理能力以及库存管理能力、生态建设等关键要素。 通信设备行业：近年来5G投资力度不及预期，三大运营商出于降本增效的目的，开始缩减在传统领域的固定投资力度。同时，三大运营商投资结构发生变化，特别是在人工智能等新兴领域，AI大模型训练对算力提出了更高的需求，数据中心作为重要的算力基础设施，投资力度逐年加大，同时带动了以服务器、存储、数据中心芯片等为主的硬件设备需求的增长，市场需求受运营商资本开支、政策推动影响，需求分化且呈现不确定性。此外，通信设备行业高度依赖技术标准制定（如5G、6G、卫星通信）和持续研发投入，若企业无法紧跟技术趋势或参与标准制定，可能面临技术落后、产品淘汰和市场份额流失的风险。通信设备行业供应链复杂，同时受地缘政治冲突、贸易政策变化影响显著。若供应链中断或生产地受政策限制，可能导致生产停滞、成本上升或交付延迟。此外，由于运营商在市场中话语权相对较强，设备商货款结算通常采用信用账期方式，回款周期较长。若主要客户出现经营问题，可能直接致使应收账款无法收回，进而对通信设备企业的资金链和经营稳定性产生不利影响。对于行业内的企业，需更加关注市场需求