未见季节性减产，产地库存压力增大

投资观点：短期看空 棕榈油（P） 专题报告 报告日期2025-11-24 国贸期货研究院：陈凡生 摘要 近期棕榈油市场分歧较大：多头主要认为随着产地进入季节性减产、近端库存压力将逐步消化，叠加全球生柴需求长期增长的趋势，棕榈油重心将持续向上；空头则基于印尼全年增产预期、马来和国内近端库存压力难以消化以及生柴政策对近端驱动有限认为短期棕榈油仍有下跌空间——我们倾向于后者。 从业资格证号：F03117830投资咨询证号：Z0022681 短期来看，近端在马来棕榈油11月高频数据显示超预期利空、国内11-12月买船量较大的基本面下偏空，有可能造成单边、基差双杀局面。中长期来看，05合约有做多机会，关注印尼出口报价持续上涨时间、美生柴政策敲定后是否有超预期利多、印尼B50的路测结果和明年下半年推行情况以及市场较少关注的欧盟生柴需求对于国际棕榈油价格的提振。 投资建议 单边：短线做空棕榈油01合约 风险提示 产地出口价格企稳、极端天气、产地减产超预期、美国生柴提案超预期。 往期相关报告 1.【ITF-油脂】解读中美、中加领导人于韩国会晤对油脂影响202510312.【ITF-油脂】基本面预期反转，近月合约承压20251030 1主要观点 近期棕榈油市场分歧较大：多头主要认为随着产地进入季节性减产、近端库存压力将逐步消化，叠加全球生柴需求长期增长的趋势，棕榈油重心将持续向上；空头则基于印尼全年增产预期、马来和国内近端库存压力难以消化以及生柴政策对近端驱动有限认为短期棕榈油仍有下跌空间——我们倾向于后者。 短期来看，近端在马来棕榈油11月高频数据显示超预期利空、国内11-12月买船量较大的基本面下偏空，有可能造成单边、基差双杀局面。中长期来看，05合约有做多机会，关注印尼出口报价持续上涨时间、美生柴政策敲定后是否有超预期利多、印尼B50的路测结果和明年下半年推行情况以及市场较少关注的欧盟生柴需求对于国际棕榈油价格的提振。 2产地棕榈油近端压力难以消化 首先是印尼棕榈油全年增产预期带来压力。印尼棕榈油协会（GAPKI）10月28日表示，受益于有利的天气和强劲的价格，印尼2025年棕榈油产量有望增长10%至5600-5700万吨，这高于此前预估的5363万吨。GAPKl的秘书长补充称，2025年印尼棕榈油出口量预计为3000-3100万吨，高于2024年的2900万吨。产量增加抵消了国内需求因生物柴油掺混增多而增加的影响，从而给价格带来压力。 资料来源：GAPKI、国贸期货研究院 资料来源：GAPKI、国贸期货研究院 其次是马来棕榈油四季度库存压力难以去化。根据MPOB报告数据，马来棕榈油10月库存环比累库超4%、库存达到超预期的246万吨（预期244万吨），产地目前库存压力较大。而11月的高频数据更是给市场带来利空预期差：据SPPOMA数据，11月前20日南马来西亚半岛的棕榈油产量较上月同期增长10.32%；据ITS、AmSpec及SGS数据，11月前20日马来棕榈油出口较上月同期分别下降20.5%、14.1%、40.6%。在10月份的报告中，我们将11月全马产量放在季节性减产的角度考虑，而11月前20日的数据显现南马的产量“逆季节性”增产。虽然南马不能代表全马的水平，但该数据仍预示着11月马来棕榈油产量有增产的可能——这给市场带来利空预期差。另外，虽然预料到11月马来棕榈油出口将会随着印度节日买盘的消退而转弱，但独立机构给出的-20%的减幅无疑继续增大了马来的库存压力。在如此增产出口弱的情况下，马来11月的结转库存或有冲击300万吨、达到历史同期最高水平的可能。在此基础上，12月即使产量减产20%也难以去化高位的库存。 资料来源：MPOB、国贸期货研究院 资料来源：MPOB、国贸期货研究院 资料来源：MPOB、国贸期货研究院 资料来源：MPOB、国贸期货研究院 2.1印尼B50遥遥无期、美国生柴或有利空预期差 印尼生柴需求一直是棕榈油的热点题材，但目前的主要支撑来自于现行的B40政策，B50仍处于路测阶段、全面推行要到明年下半年（且有不确定性），对于近月合约驱动十分有限。印尼能源部长Bahlil Lahadalia表示，印尼2025年1-9月生物柴油消费量为1057万公升，较去年同期的961万公升增加近10%。该数据反映出印尼B40政策对生柴消费带来的提振，但10%的生柴消费难以消化前文提到全年10%的增产预期，叠加今年同比较好的出口情况，印尼棕榈油供需基本持平。 美国生柴方面，上周有一则报道称“美国政府可能延迟削减进口生物燃料激励措施”，但随后美国环保署副局长于上周五接受采访时对该报道进行了“辟谣”。他强烈驳斥了该篇报道，并称其内容为“谣言和影射”，具有误导性且可能扰乱市场。EPA明确表示，6月提案中关于进口生物燃料激励措施的改变（旨在优先考虑国内生产，如进口燃料的RIN价值仅为美国本土燃料的50%）仍在考虑中，并未在幕后撤销。另外，未来RFS提案可能包含三项关键调整：提高先进生物燃料配额；优先美国生产的生物燃料（降低进口燃料激励）；取消可再生电力（eRINs）作为合规燃料，强化液体生物燃料的核心地位。根据该官员的采访内容，我们倾向于最后的RFS提案难有大幅的转向，未来两年的RVO大幅增长以及对大型炼油厂的再分配都可能如期落地。 2.2国内供应宽松，基差及月差走弱 截至上周，国内贸易商此前采买的11-12月船期棕榈油总量大概在27船、约合32.4万吨，叠加国内棕榈油消费较弱，该进口量足以满足2个月的需求，国内棕榈油格局趋于宽松，预 计基差及1-5月差走弱至近年低位。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 3策略建议 单边：短线做空棕榈油01合约 风险点：产地出口价格企稳、极端天气、产地减产超预期、美国生柴提案超预期。 分析师介绍： 陈凡生：国贸期货研究院农产品资深分析师，西安交通大学税务硕士。致力于棕榈油、豆油、菜油及花生等品种的研究，熟悉油脂油料产业链逻辑，善于捕捉供需矛盾，为客户提供行情研判、套保策略等专业服务。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。 免责声明 国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。 本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。 本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权。如欲引用或转载本报告，务必联络国贸期货并获得书面许可，并需注明出处为国贸期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。如未经国贸期货授权，私自转载或者引用本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或引用者承担，国贸期货保留追究其法律责任的权利。 风险提示 期货市场具有潜在风险，交易者在进行期货交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险，建议交易者应当充分深入地了解期货市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告提供的全部分析及建议内容仅供参考，不构成对交易者的任何交易建议及入市依据，交易者应当自主做出期货交易决策，独立承担期货交易后果。 期市有风险，投资需谨慎