非金属建材行业25年前三季度总结：玻纤价格继续修复；水泥行业同比改善明显

玻纤价格继续修复；水泥行业同比改善明显 ——非金属建材行业25年前三季度总结 2 0 2 5.1 1.19 中泰证券研究所副所长/建材&化工首席孙颖博士执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn 研究团队：孙颖（执业证书编号：S0740519070002）聂磊（执业证书编号：S0740521120003）万静远（执业证书编号：S0740525030002） 四、玻璃：浮法及光伏仍有待景气改善浮法玻璃：25年前三季度实现收入293.90亿元，YoY-8.99%；实现归母净利9.20亿，YoY-51.04%。光伏玻璃：25年前三 季度实现营收167.06亿，YoY-19.43%；实现归母净利润-0.18亿，去年同期为10.22亿。单3季度，得益于行业涨价，上市公司合计实现收入62.21亿，YoY+17.04%；实现归母净利润1.85亿，去年同期为-4.36亿。重点推荐旗滨集团，建议关注信义玻璃、福莱特、信义光能、南玻A、金晶科技、凯盛新能等。 风险提示：需求不及预期；现金流恶化；原材料价格大幅上涨；数据与实际情况偏差；使用的公开资料信息滞后或更新不及时风险。 玻纤：价格持续修复，行业发展进入新常态 品牌建材：成长性/盈利能力承压，经营质量持续提升 目录 水泥：利润同比改善明显 CONT ENTS 玻璃：浮法及光伏仍有待景气改善 玻纤：价格持续修复，行业景气向上 玻璃纤维：玻璃纤维：2525前三季度盈利继续修前三季度盈利继续修复，龙头企业复，龙头企业αα属性凸显属性凸显 ◼25前三季度行业收入、利润随价格修复。我们在SW玻纤制造分类基础上，选取7家玻纤上市公司作为样本（中国巨石、中材科技、山东玻纤、长海股份、宏和科技、再升科技、九鼎新材）。25年前三季度企业收入合计427.98亿，同比+24.25%；25年前三季度归母净利润46.01亿元，同比+95.04%。 玻璃纤维：玻璃纤维：2525前三季度盈利继续修前三季度盈利继续修复，龙头企业复，龙头企业αα属性凸显属性凸显 ◼行业盈利能力筑底修复，龙头盈利α属性凸显。25年前三季度玻纤行业上市公司毛利率和净利率分别为24.39%、11.61%，分别同比+4.40pct、+4.14pct。龙头企业依旧保持了明显的盈利α属性，25前三季度中国巨石毛利率、净利率分别为32.42%、19.22%，盈利能力继续领跑行业。 玻璃纤维：玻璃纤维：2525前三季度盈利继续修前三季度盈利继续修复，龙头企业复，龙头企业αα属性凸显属性凸显 ◼行业期间费用率明显改善，龙头费用管控能力更强。2025年前三季度行业期间费用率为11.05%，同比下降2.10pct。其中销售、管理、研发和财务费用率分别为1.18%、4.55%、4.06%、1.26%，同比-0.35pct、-0.82pct、-0.46pct、-0.47pct。2025年前三季度中国巨石期间费用率9.00%，继续保持行业领先水平。 玻璃纤维：玻璃纤维：2525前三季度盈利继续修前三季度盈利继续修复，龙头企业复，龙头企业αα属性凸显属性凸显 ◼玻纤价格底部已明，25年波折前行。24年3月玻纤价格见底逐步回升，25年行业多次发布复价函，价格趋势继续保持向上。需求端受新兴领域（风电、热塑、电子等）拉动下，行业供需整体保持稳定，因各厂商稳价复价意愿仍强，25年行业价格处于波动前行状态。 CCONTEN装修建材：成长性/盈利能力承压，经营质量持续提升 装修建材：成长性装修建材：成长性承压承压、经、经营质营质量提量提升升 ◼我们选取SW装修建材34家企业作为样本进行分析。25年前三季度行业样本企业实现营业收入1105.39亿元，同比-6.14%（去年同期为-3.05%）；归母净利润57.75亿元，同比-25.00%（去年同期为-17.29%）。从绝对值来看，25年前三季度样本企业收入再次出现下滑，已为过去5年同期最低值。利润方面2025年前三季度也为近5年同期新低，在原材料价格相对稳定下仍不及2022年前三季度的78.05亿元，远低于2021年前三季度的107.73亿元。 装修建材：成长性装修建材：成长性承压承压、经、经营质营质量提量提升升 ◼单季度，2025Q3样本企业实现营业收入386.38亿元，同比-2.95%（去年同期为-7.35%，降幅有所收窄）；归母净利润20.62亿元，同比-12.75%（去年同期为-33.61%，降幅也有所收窄）。从绝对值来看，25Q3样本企业总收入延续了下滑态势，为近五年同期新低，最高为2021年的441.76亿元；利润方面2025Q3也为近5年同期次新低，近5年最高为21年同期的38.85亿元。 ◼从盈利能力来看，2025年前三季度样本企业毛利率23.82%，同比-0.88pct，净利率5.35%，同比-1.35pct。利润率的下滑主要受下游需求不足竞争加剧影响。◼拉长来看，2025年前三季度行业盈利能力为近5年同期最低。我们认为，若具备规模优势的行业头部企业净利率已降 至5.35%（非短期原材料价格大幅波动影响），则行业平均出厂价有可能已接近或跌破成本线，中小企业基本无利润可言。行业过剩产能加速出清。 ◼期间费用方面，25年前三季度行业样本企业期间费用率16.10%，同比-0.10pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为7.14%、5.37%、3.04%、0.55%，同比-0.30pct、+0.29pct、-0.04pct、-0.06pct。 ◼经营质量方面，25年前三季度行业样本企业收现比97.76%，同比+1.68pct，相较过去5年同期持续提升，体现出行业持续重视现金流安全，正逐步摆脱通过垫资等方式盲目追求收入的经营思路。◼风险把控方面，25年前三季度行业样本企业应收账款545.44亿元，同比-58.09亿元，应收账款规模持续下降。行业风 险持续出清。 水泥：利润同比改善明显 ◼25年前三季度水泥企业收入同比下滑，但利润同比大幅增长。我们选取水泥板块具有代表性的11家A股上市公司作为样本股票池，以样本公司2025年前三季度财务数据为基础对水泥板块经营情况进行分析。11家企业分别为天山股份、海螺水泥、金隅冀东、华新建材、万年青、上峰水泥、塔牌集团、宁夏建材、尖峰集团、西藏天路、青松建化。2025年前三季度水泥板块全年实现营业收入1811亿元，同比-8.5%，仅华新建材、金隅冀东、西藏天路实现营收增长；实现归母净利润95亿元，同比+159.1%，得益于去年同期的低基数以及今年行业价格相对坚挺且煤炭价格较低。 ◼分季度来看，Q1除青松建化和西藏天路，其它企业均实现了利润同比增长或者减亏，尖峰集团同比大幅增长主要得益于25Q1有大额投资收益。 ◼Q2企业整体表现较Q1更好，龙头企业海螺水泥Q2归母同比+40%，天山股份由去年同期的-15亿转为+6亿。 ◼Q3多数企业也可以做到增长，但增长幅度进一步收窄，如海螺水泥归母同比仅+3%，低于Q1和Q2的增幅。华新建材各季度均有较好表现尤其是Q3，主要得益于海外业务发力。 ◼25年前三季度，除青松建化，样本企业毛利率及净利率均同比有所改善。单Q3，盈利能力同比未改善的企业增多。行业单三季度景气度较上半年有所走弱。横向对比看，25年前三季度毛利率最高的企业为上峰水泥和华新建材，净利率最高的企业为尖峰集团和塔牌集团。25年Q3毛利率最高的企业为华新建材，净利率最高的企业为上峰水泥。 来源：Wind、中泰证券研究所 ◼费用控制方面，各企业表现不一。25年前三季度，销售费用率最高的为尖峰集团，其次为华新建材和海螺水泥。管理费用率较高的为金隅冀东和西藏天路，宁夏建材表现优异。在研发投入方便，尖峰集团、青松建化和上峰水泥费用率较高。天山股份、西藏天路和华新建材则在财务费用方面有一定负担，海螺水泥和塔牌集团产生较多财务正收益。 来源：Wind、中泰证券研究所 CCONTEN玻璃：浮法及光伏仍有待景气改善 浮法玻璃：供需失浮法玻璃：供需失衡，行业盈利衡，行业盈利承压承压 ◼25年前三季度浮法玻璃价格下行，行业利润承压。我们选取浮法玻璃行业上市公司（旗滨集团、南玻A、金晶科技、耀皮玻璃）作为样本。25年前三季度行业样本公司合计实现收入293.90亿元，YoY-8.99%；25年前三季度样本公司仅实现归母净利9.20亿，YoY-51.04%。25Q3行业上市公司合计实现收入107.28亿，YoY+4.90%；25Q3行业公司实现归母净利润-0.35亿，去年同期为-0.03亿。 ◼分企业来看，25年前三季度仅旗滨实现收入增长，同比+1.42%；旗滨集团和耀皮玻璃实现归母净利润正增长。单3季度，除金晶科技，其它三家均实现收入正增长；归母净利润方面，旗滨集团实现转正（去年同期为-1.12亿），南玻A和耀皮玻璃分别同比+42.23%和+11.45%。金晶科技由转负（去年同比+0.22亿）。 ◼上半年行业承压，Q3有所改善。我们选取光伏玻璃行业上市公司作为样本，包含福莱特、凯盛新能、亚玛顿。供需错配下光伏玻璃价格下滑明显，25年前三季度光伏玻璃上市公司合计实现营收167.06亿，YoY-19.43%；实现归母净利润-0.18亿，去年同期为10.22亿。单3季度，得益于行业涨价，上市公司合计实现收入62.21亿，YoY+17.04%；实现归母净利润1.85亿，去年同期为-4.36亿。 ◼分企业看，前三季度三家企业收入同比均下滑，其中龙头福莱特下滑较少，同比-14.66%；前三季度凯盛新能和亚玛顿利润为负，福莱特归母净利润为正，但同比-50.79%。单三季度，福莱特和凯盛新能收入实现同比正增长，亚玛顿同比下滑；福莱特实现归母净利润3.76亿元，去年同期为-2.03亿元，凯盛新能实现减亏。 ◼需求不及预期：建材行业下游需求主要来自地产和基建，在房地产“只托不举”背景下下，若地产政策力度不够，可能导致地产端需求不及预期。基建项目资金主要受专项债拉动，若专项债发行进度不及预期，可能导致基建增速不及预期。 ◼现金流恶化风险：建材行业属于地产行业上游，在房地产资金收紧的背景下，若资金压力向建材行业传导，有可能导致建材行业现金流恶化。 ◼原材料价格大幅上涨风险：若原材料价格大幅上涨，建材行业无法完全将成本压力传导到下游，可能导致建材行业毛利率承压，从而影响盈利。 ◼数据与实际情况偏差风险：行业数据均进行了一定的筛选及划分，存在与行业实际情况出现偏差的风险。 ◼研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：使用信息更新不及时可能会影向对公司的判断。 重要声明 ◼中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 ◼本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 ◼市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 ◼投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开