2026年有色（氧化铝）年报：氧化铝供应过剩延续 区间震荡为主旋律

黑天鹅灰犀牛齐舞有色仍在强势风口氧化铝供应过剩延续区间震荡为主旋律 氧化铝 2021年4月25日2025年11月21日 主要结论 原料端：铝土矿供应量继续增长原料安全性仍是市场关注焦点 氧化铝成本结构中，铝土矿占比较高且价格波动较大，其价格波动直接决定氧化铝的成本重心。2026年，铝土矿市场预计延续“整体宽松、进口依赖度高、风险溢价间歇性显现”的格局。整体铝土矿供应充足，甚至呈现过剩状态，叠加氧化铝环节价格接受度较低，将共同抑制矿价大幅上涨。几内亚政局稳定性、罢工事件、矿业政策变动、雨季发运受限以及其他“黑天鹅”事件，可能引发铝土矿供应链扰动和价格风险溢价。 供需面：供应增速远超需求，过剩格局难有实质性改善 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号2026年全球氧化铝新增产能规模庞大，其中国内新投产能至少1000万吨/年（约60%集中于上半年释放），海外印尼、印度等地新增约250万吨/年。尽管力拓澳洲Yarwun精炼厂减产120万吨/年，但全球净增量依然显著。国内电解铝产能受4500万吨“天花板”限制，海外电解铝产能释放缓慢，2026年全球电解铝增量远低于超千万吨的氧化铝供应增量。在供应持续放量、需求增长乏力的背景下，氧化铝市场将呈现明确过剩状态，压制价格上行弹性，行业将持续通过“挤压利润—调节供应”来实现再平衡。 分析师：张嘉艺从业资格号：F03109217投资咨询号：Z0021571电话：021-55007766-305183邮箱：15691@guosen.com.cn 成本与利润：价格围绕成本线波动，盈利能力难有增强 在供应过剩的背景下，市场预计将基于成本水平，给予氧化铝行业200-400元/吨的常规利润空间。氧化铝盈利能力难有增强，氧化铝平均成本线将继续成为底部价格的重要参考。若铝土矿价格因外部冲击上涨，导致氧化铝成本抬升，价格底部也将随之上移。若氧化铝成本压力无法顺利传导至下游，利润受挤压将激发企业主动减产，或向上游矿端压价，从而重构产业链内部利润的相对平衡。 2026年氧化铝价格预计将呈现“底部有支撑，上行有压力”的区间震荡走势，难有趋势性行情机会。价格运行逻辑将围绕“成本支撑决定底部，过剩格局压制顶部，供需错配及突发事件带来阶段性扰动”而展开，价格区间看向2600-3500元/吨。密切跟踪几内亚政治动向、罢工事件及国内外产能投产、运行情况，这些因素将是在阶段内打破平衡、引发波动的关键。投资者可关注震荡行情中的波段机会，氧化铝生产企业可关注卖出套保机会，锁定利润。 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示：矿端突发事件、氧化铝产能释放不及预期、地缘争端。 一、2025年氧化铝期货行情回顾：繁荣后的沉寂 氧化铝期货在2024年创下历史新高后自高位下跌，进入2025年后供需格局自短缺转向过剩，产能过剩压制与成本支撑逻辑逐渐重回主导之下，氧化铝期货在2025年贯穿着弱势的主基调，在下跌趋势中出现阶段性反弹，价格重心不断下移，年内低点较2024年高点相比下跌超过50%。 总体来看，氧化铝价格的走势变化大致可分为四个阶段： 2024年12月中旬-2025年4月上旬：流畅下跌并触及年内低位 氧化铝的此轮下跌开始于2024年12月，以海外氧化铝市场成交价格的下跌为信号，社会库存的持续去库与进入2025年后氧化铝新投产能的释放则进一步加快了价格下跌的速度，跌势持续至2025年4月上旬。该阶段，氧化铝价格锚定成本线下跌，整体下跌趋势较为流畅，期间曾在3300元/吨和3100元/吨一线分别获得成本支撑，但随着上游铝土矿价格因利润挤压而下跌，导致氧化铝成本支撑松动，使得氧化铝价格获得新的下跌动能，并最终击穿行业平均现金成本，4月9日盘中触及年内低点2663元/大吨。期间，供应过剩预期主导下，盘面空头力量较强。 4月中旬-6月中旬：探底后的阶段性反弹 氧化铝价格跌至低位后，亏损压力引发供应端部分产能减产，使得氧化铝价格出现反弹迹象。至4月底和5月，集中性大规模减产逐渐影响到现货供应，国内大型氧化铝企业产能的负面新闻也一度使市场空头情绪受到打击，氧化铝反弹动力进一步加强，至5月16日，几内亚矿山采矿许可证被撤销的消息被证实，激发市场对于原材料供应的担忧情绪，推动价格强势上行，并突破3000元/吨压力位。而随着几内亚矿端干扰事件出现缓解迹象，以及氧化铝行业利润修复后，供应端氧化铝厂复产意愿的提高，空头情绪再度回到氧化铝市场，期价的强势反弹也在5月22日戛然而止，随后再度下挫并呈现偏弱走势，基本回吐矿端“黑天鹅”事件引发的价格涨幅。随着复产持续进行，规模扩大，且社会库存持续累库，氧化铝价格的跌势延续至6月中旬，现货回落至3000元/吨附近，期价跌至2800元/吨一线。 6月下旬-8月中旬：情绪性炒作驱动氧化铝价格冲高 氧化铝期货价格在触及低位2818元/吨后，由于期货仓单量偏低，再度出现反弹动力，随后，7月初，“反内卷”政策逐渐在部分行业中推行，利多情绪也逐渐进入大宗商品市场。受到“反内卷”政策带来的情绪性影响，7月氧化铝期货价格呈现“震荡偏强、强势突破”的走势特征，波动幅度显著扩大，市场情绪剧烈切换。7月18日当晚，氧化铝主力合约持仓量增加1.8万余手，多头入场与空头减仓共同带动价格上行，当日夜盘单日大涨6.85%，突破3300元/吨关键阻力位。随后在7月21日、22日连续两个交易日分别大涨8.39%和6.07%，最高触及3577元/吨。进入8月后，“反内卷”政策对于氧化铝市场的利多影响逐渐弱化，在氧化铝供应量增加，社会库存持续累库，以及期货仓单的回升下，基本面供应过剩的预期再度重回主导，使得氧化铝期价承压下行。期间，海内外矿端的供应干扰消息一度带来情绪利好，使得氧化铝价格回涨至3300元/吨一线，但消息带来的情绪性上涨持续性有限，随后氧化铝价格再度下挫。 9月-11月：情绪消散，再回供应过剩主线 在市场对于政策的情绪性炒作交易消退后，氧化铝期货再度陷入供应过剩下的沉寂。基本面暂无利好出现，供应过剩的现状和预期持续施压于价格，特别是海外氧化铝市场价格亦不断下跌后，氧化铝进口窗口逐渐打开，海外货源流入及出口需求下降的预期再度加重市场的悲观情绪。供应过剩的主基调下，氧化铝期、现货价格均持续偏弱运行，且随着成本线的下移，氧化铝价格的底部支撑下移，期间价格一度下探触及2025年5月以来的低位2752元/吨，并反复呈现出触底反弹，但反弹高度受限的低位震荡格局。 截至2025年11月21日，氧化铝主力合约2601报收2713元/吨，较2024年12月31日下跌43.44%。 回顾年内氧化铝期货价格的走势可以看到，对于氧化铝而言，传统的“产能过剩-价格承压”的长期逻辑依然有效，但由原料安全和政策预期构筑的逻辑也正在赋予其更强的价格弹性和利润博弈能力，使得这一品种在偏弱的趋势中也能出现阶段性机会。 二、基本面压力与事件驱动下的价格博弈 （一）供应过剩预期主导地位的形成 2024年氧化铝持续升级的供需矛盾，主要是由于铝土矿供应不足，氧化铝供给端增速不及需求增速，进而导致供需错配持续出现所造成的。而进入2025年，这一供应短缺的格局逐渐缓解并扭转，氧化铝供应过剩的预期笼罩全年，并成为此轮氧化铝价格自高位下跌的主要推动因素。而供应过剩的预期则是由年内铝土矿供应放量，氧化铝新投产能大规模释放，以及需求增速放缓所共同构成的。 1.铝土矿供应显著增长原料保障恢复氧化铝供应弹性 近年来，在国产矿石品位下降、环保监管趋严，以及新项目出矿周期较长的情况下，我国铝土矿对外依赖度逐年提高，进口铝土矿的供应稳定性及增量很大程度上影响着我国铝土矿的整体供应能力。 整体而言，2025年1-10月，我国铝土矿供应量增长较为显著，得益于国内铝土矿石产量稳中有增，以及进口矿石的大规模增长。从数据来看，据SMM数据，2025年1-10月，国内铝土矿产量约5051万吨，同比2024年1-10月增加5.19%，但国内矿石产量仍低于2023年，国产矿复产进度整体较慢。 数据来源：SMM国信期货 数据来源：海关总署SMM国信期货 进口矿石方面，几内亚仍是我国最主要的铝土矿进口来源国，虽然年内几内亚也曾几度发生矿权争端及罢工事件，但由于2025年几内亚多个铝土矿项目投产放量，新增量较为可观足以弥补阶段性干扰带来的供应缺口，整体铝土矿进口量仍呈现大幅增长。据海关总署最新数据，2025年1-9月中国铝矿砂及其精矿累计进口15731万吨，同比增长32.0%。其中，自几内亚进口11843万吨，同比增长40.0%，占总进口量的75.1%；自澳大利亚进口2778万吨，同比下降5.2%，占比17.6%；自其它来源国共进口1143万吨，同比增长102.0%。 从数量来看，得益于几内亚新矿山的出矿，我国铝土矿进口量同比增长明显；从进口来源国来看，几内亚占比超过七成，所占比重较2024年再度抬升近5%，澳大利亚占比约17.66%，较2024年下降7%左右，其它来源国占比仅7%左右，但这一比重较2024年抬升近3%。基于2025年1-9月的铝土矿自产量及进口量数据计算，我国铝土矿对外依存度高达77%，其中，进口来源仍高度集中于几内亚。值得注意的是，2025年以来，自其他非主流来源国进口的铝土矿数量及在进口总量中的所占比重均有上涨，进口铝土矿市场正进一步趋向多元化。 数据来源：SMM国信期货 数据来源：SMM国信期货 数据来源：SMM国信期货 数据来源：SMM国信期货 随着铝土矿供应量的增加，国内铝土矿库存显著累库。据SMM数据，2025年1-7月，国内铝土矿库存连续7个月累库，截至10月底，国内铝土矿库存为5250.47万吨，高出2024年同期近30%。据SMM测算，2025年全年铝土矿预计过剩2000万吨左右。 铝土矿供应量的稳定增长，为氧化铝产能的运行、复产及新产能的释放提供了可能性，为氧化铝供应能力的增强提供了坚实的原料保障。 2.氧化铝新产能投放大年内外供应双增 2025年是氧化铝的新产能投放大年，国内及海外氧化铝市场均有大规模新产能释放产量。充足的原料铝土矿供应有力保障了新产能的释放节奏，而新产能的大规模释放也是造成供应过剩预期出现的主要原因。从全球氧化铝供应量来看，据世界铝业协会（IAI）数据显示，2025年1-9月，全球氧化铝累计产量约为11407.9万吨，同比增长约4.77%。 国内供应端，据SMM数据，截至2025年10月，国内冶金级氧化铝建成产能达11,032万吨，较去年底增加630万吨，新增产能主要集中于广西、山东及河北等沿海和靠近港口的地区。新产能在2025年上半年集中释放，逐渐奠定了全年供应过剩的压力，全年新投产能规模约1000万吨。2025年1-10月平均月度产能开工率为82.44%，略高于2024年水平。分省份来看，河南及山西产能开工率显著低于平均水平，或受到当地国产矿石供应不足以及生产成本相对较高的制约，山东、广西氧化铝产能开工率则显著高于行业平均水平。产量方面，国家统计局数据显示，2025年1-9月中国氧化铝累计产量6856.0万吨，同比增长8.4%。进口补充方面，据海关总署数据，2025年1-9月，中国氧化铝累计进口量约55万吨，同比下降约58%。 数据来源：SMM国信期货 数据来源：SMM国信期货 数据来源：SMM国信期货 数据来源：SMM国信期货 海外方面，据SMM数据，截至2025年9月底，海外氧化铝建成产能共计7761.8万吨，较2024年同期增加261万吨，同比增长约3.53%。其中，印尼贡献主要新增产能。新产能释放来看，2025年海外新投产能主要集中于印尼，包括印尼南山200万吨、印尼曼帕瓦100万吨、印尼锦江100万吨，新投产能规模可观，海外供应也相对宽松。据SMM数据，2025年1-10月，海外氧化铝