摩根士丹利宏观策略谈全球市场机遇与挑战20251119

摘要 预计到2027年中国经济将迎来曙光，主要基于食物规划建议稿、中美经 贸关系缓和以及对美国和全球经济的预测。中国将逐步走出通缩，实现向低通胀过渡，科技创新和消费民生是关键驱动力。 美国经济在2026-2027年仍具韧性，AI投资短期带动经济，长期提升生产率。 摩根士丹利宏观策略谈-全球市场机遇与挑战20251119 摘要 预计到2027年中国经济将迎来曙光，主要基于食物规划建议稿、中美经 贸关系缓和以及对美国和全球经济的预测。中国将逐步走出通缩，实现向低通胀过渡，科技创新和消费民生是关键驱动力。 美国经济在2026-2027年仍具韧性，AI投资短期带动经济，长期提升生产率。预计美联储将继续降息至中性水平，并可能采取高增长、高通胀策略以化解债务压力。美国股市盈利增长速度在全球范围内最强劲，预计2025年至2027年的年化盈利增长可达15%o 中国2026年实际GDP增速预计为7.8%,名义GDP增速为4.1%,反映企业盈利和收入增长仍处于通缩循环期。2027年实际GDP增速略微放缓至4.6%,但名义GDP增速回升至4.8%。财政刺激力度将在2026年底加码，货币政策将更多依赖定向工具。 中国房地产市场面临购房利率偏高、经济通缩和消费者信心不足等挑战。可能的政策应对包括财政贴息按揭利率、借鉴香港经验取消购房限制，以及进一步深化社会反馈和凝聚共识。 2026年被认为是风险资产相对有利的一年，建议做多股票资产，尤其青睐美国股票市场，预计标普500指数将在2026年底达到7, 800点。其次是日本和欧洲股市，对新兴市场相对低配，但看好印度、新加坡和沙特阿拉伯。 中国股市在基本面触底反弹后形成相对稳定局面，风险溢价和估值中枢均取得明显修复。预计到2026年底，中国股市将维持在12-13倍左右的市盈率水平，进一步大幅度估值修复仍具挑战性，需要更激进的宏观经济支持政策。 亚洲经济的主要驱动力将从科技板块扩展到非科技板块，特别是内需和消 费领域。预计亚洲GDP增长率将从2025年四季度的4.3%回升至2026年四季度的4.7%。看好印度、日本以及受益于非科技出口回升的国家 Q&A 2026年和2027年全球经济和市场的展望是什么？ 2026年是中国打破通缩三年攻坚战的最后一年。自2024年以来，中国在打破通缩方面迈出了一些重要步伐，但进展缓慢，需要经过艰难探索，打破思维定势。预计到2027年，中国有望迎来经济曙光。这一判断部分基于最近的食物规划建议稿、中美经贸协议暂停以及对美国和全球经济的预测。美国方面，2026年和2027年的经济仍具韧性，特别是人工智能（AI）短期内带动投资，中长期可能提升生产率。具体来看，2025年上半年美国经济略显疲软，因为政策滞后效应更多一手调研纪如关税调整、移民政策收紧等因素影响。但全年靠AI相关投资托底，下半年逐步修复。到2027年，美国通胀逐渐稳定AI带动生产率提升更加显著，使得经济保持在健康增长区间。货币政策方面，美联储预计继续降息至接近中性水平，即3%~3.25%之间，然后进入观望期，更倾向于鸽派立场。止匕外，美国面临高赤字和债务问题，通过高增长、高通胀来化解债务压力，这与二战后采取的策略类似。因此，美国未来两年的财政赤字、AI相关投资及消费韧性将支撑其经济表现。美元方面，由于实际收益率下行，对美元不利，但考虑到欧洲、日本等主要发达国家经济状况更差，因此美元指数可能短期企稳，相对人民币有升值空间。例如，预计人民币对美元汇率在2026年底升至7.05,到2027年底升至6.95。中国方面，在外部需求铺垫下，中美贸易博弈暂停，中国从通缩迈向低通胀过渡期。预计中国实际GDP增速在2026年为7.8%,名义GDP增速为4.1%左右。这意味着连续第三年名义GDP增速在4%出头，反映企业盈利、收入增长依然处于通缩循环期，但幅度有所放缓。到27年实际GDP增速略微放缓至4.6%,但更加平衡，名义GDP增速回升至4.8%。财政政策上，中国将在26年底加码财政刺激力度，以应对房地产调整，并通过广义财政赤字增加力度支持社会保障福利端和房地产领域投资。货币政策上，将象征性降息10〜20个基点，并更多依赖定向工具如再贷款、PSL等。总体来看，中国将在27年前逐步走出通缩，实现低通胀过渡，这一过程中科技创新、消费民生兼顾将成为关键驱动力。同时，通过全国统一大市场建设、反内卷制度化改革及房地产去库存和社保体系扩容等措施，提高居民消费率并减少预防性储 蓄，从而实现更为平衡的经济增长路径。 当前中国房地产市场面临的主要挑战是什么？有哪些可能的政策应对措施？ 当前中国房地产市场面临的主要挑战包括购房利率偏高、经济通缩以及消费者信心不足。为了应对这些问题，可以考虑以下几种政策措施： .财政贴息按揭利率：通过财政机制贴息按揭利率，设立中国版的房利美。 这种方式不损伤商业银行宝贵的息差，同时刺激需求，维护金融稳定。尽管会带来财政压力，但有望在两到三年内改善房地产市场预期。 .借鉴香港经验：例如，香港在2023年取消了所有购房限制措施，并且随着美联储降息，利率下行。这些措施使得租金回报率高于按揭利率，从而稳定了房价。如果中国采取类似的财政贴息政策，大幅降低按揭利率，也有望在大中城市实现租金回报率优于按揭，从而改善老百姓对房地产市场的预期。 .进一步深化社会反馈和凝聚共识：预计2026年下半年可能出台针对地方 债务问题、促进服务业消费支持（如消费券）、社会保障体系夯实注入以及房地产市场等方面的一系列政策，以打破经济通缩，实现GDP平减指数回归正值，并推动名义经济增长接近5%o 对于2026年的全球资产配置和股票市场前景如何看待？ 2026年被认为是风险资产相对较为有利的年，建议投资者做多股票资产。具体来 看: .美国股票市场最为青睐：预计标普500指数将在2026年底达到7, 800点。 美国股市将从过去由少数优质上市公司带动的大盘走势转变为更广泛普涨的市场。美国股市盈利增长速度在全球范围内最强劲，预计2025年至2027年的年化盈利增长可达15%- .日本股票市场次之：日本新政府上台后，其财政政策相对偏向利好，再通 胀叙事逻辑稳健。止匕外，美联储降息预期调整和美元走弱趋势减缓，对日本股市形成相对利好。 .欧洲股票市场排第三位：欧洲股市与美国经济高度关联，美国经济向好将带动欧洲股市表现。 .新兴市场相对低配：虽然新兴市场基本面并无过多担忧，但估值已较高， 因此不宜过多配置。不过，在新兴市场中，相对看好印度、新加坡和沙特阿拉伯，对台湾小幅低配，对中国维持平配。 如何看待2026年中国股票市场前景？ 2026年对于中国股票市场而言，更重要的是保持住2025年的胜果。具体来看： .基本面触底反弹：中国股市在基本面触底反弹后形成了相对稳定局面，明 晟中国指数从去年四季度开始逐渐企稳，并且估值修复明显，从不到10倍市盈率修复至13倍以上。 .风险溢价和估值中枢修复：中国风险溢价和估值中枢均取得明显修复，全球投资者重新认识到中国在全球高科技领域中的竞争力及其成长性机会。 .估值支撑与挑战：预计到明年底，中国股市将维持在12-13倍左右的市盈 率水平。在当前13倍接近历史均值标准差情况下，希望看到进一步大幅度估值修复仍具挑战性，需要宏观经济方面更激进、更广泛支持和刺激政策来推动，例如针对房地产和消费领域的新政。 如何看待中美关系对市场的影响？ 如果未来几个月中美关系出现明确的积极信号，例如部长级官员频繁互访和最高领导人的互访，将有助于缓解市场干扰因素。我们预计2026年民生中国指数将增长6个百分点，这一预期相对保守，低于市场普遍预期的14个百分点。我们与市场预期的主要差异在于对宏观经济环境持续通缩状态的判断，以及电商大战对盈利影响的评估。目前市场认为电商大战将在年底前结束，导致2025年基数较低，从而带来2026年的高度反弹。但我们希望在三季度末能获得更清晰的信更多一手调研纪息，以便做出更准确的判断。因此，我们维持6个百分点增长的保守预 期。 对A股和港股未来12个月走势有何看法？ 今年（2025年）上半年建议做多港股，从6月中下旬开始建议全面做多A股，9月后认为两者表现趋同。预计到明年（2026年）年底，A股和港股最终盈利结果或回报结果应大致相同。短期内可能会有波动，但不同因素会对两者造成不同干扰。例如，港股与美国市场联动性较高，因此波动率可能攀升，中美关系中的不确定性也会带来干扰。然而，南下资金和海外资金流入将支撑港股。而A股则因国家队持续稳定市场作用，相对保护性更强。因此，总体来看，两者表现会趋同。 对中国经济近期走势及明年的展望如何？ 10月份数据显示核心CPI上行速度快于预期，但包含不少噪音因素，如金价暴涨带来的买金热潮。如果剔除黄金因素，核心CPI环比增速己连续下滑3个月，同比增速自今年（2025年）6月起走软。这显示消费以旧换新政策效应逐步退坡，加之房价持续下跌、工资增速放慢，消费动能走弱。同时，今年以来A股上涨接近两成，对高净值人士财富效应明显，但整体居民资产负债表中股票相关投资仅占16%,房地产占比42%,房价下跌带来的负财富效应盖过了正效应，对消费形成拖累。供给端方面，中秋节移位导致10月工作日减少，使得工业生产同比数据看似较弱，但实际中下游工业生产同比增速仍接近7%。四季度通缩压力依然存在，而投资全面下跌主要由于地方财政资金紧张，上半年财政发力后地方流动性趋紧。尽管中央允许新增5, 000亿发债空间，但资金到位需时一个月，因此。10月份投资同比增速创历史新低。但考虑到5, 000亿新型政策型金融工具撬动基建及额外地方融资传导效应显现，我们预计接下来两个月基建投资有所改善，加之中美达成协议，美国降低芬太尼关税，对出口有边际支持。因此四季度实际GDP可达4.5%-4.6%,全年实现5%增长目标问题不大。但名义GDP同比增速可能保持在3.7%-3.8%的低位。展望2026年，我们认为整体经济再平衡步伐缓慢。尽管政策方向正确，但步伐较慢。由于是十五五计划第一年，大概率维持经济增长目标在5%左右。然而外部需求不确定性降低、地产未触发系统性金融风险，使得政府大幅加码刺激动力不足。因此预计明年官方赤字规模和政府发行额度与今年相当，额外财政脉冲有限，只能通过准财政政策或补充性措施温和加码，全广义财政扩张总规模约占GDP0.5个百分点，比今年温和。在高基数背景下，要实现5%左右增长目标，需要更多偏向投资而非消费，因为前者短期内政策效果确定性更高。房地产方面，目前中央收储、政策性银行救助地产商等措施最快要等到明年（2026年）下半年推出，要让整体房地产止跌回稳仍需一两年的时间。因此我们认为明年实际GDP同比增速小幅下降20个基点至4.8%。总体来看，基建投资和出口维持强势，而房地产持续下行、消费走弱。通缩程度虽然边际收窄，但要真正转正可能要等到2027年。 对亚洲地区经济增长及政策走向有何展望？ 今年（2025年）亚洲宏观经济主调离不开贸易摩擦的不确定性及AI需求带来的科技出口强劲表现。预计明年（2026年），不确定性将继续减少，而科技出口表现仍乐观。这些因素将继续影响亚洲地区经济增长及政策走向。 2026年亚洲经济的主要驱动力是什么？ 2026年亚洲经济的主要驱动力将从科技板块扩展到非科技板块，特别是内需和消费领域。尽管2025年的科技出口表现强劲，但其对整体实体经济的拉动有限，仅占总体出口的25%。随着关税带来的冲击逐渐被吸收，美国经济环比增长预计将2025年四季度的-0.2%加速到2026年底的2.1%,这将带动亚洲非科技出口回升。我们预计中国以外亚洲地区的固定投资增速会从2025年下半年的3.4%提升到2026年下半年的4.4%左右。非科技板块出口与投资同步回升，将推动就业和工资增长，从而促进区内消费，特别是非必需品消费逐步复苏。总体而言，预计亚洲GDP增长率将从2025年四季度的4.3%回升至2026年四季度的4.7%。 哪些