2025Q3业绩点评：毛利率环比持续提升，预计经营维持强势

新能源与电力设备组分析师：姚遥（执业S1130512080001）yaoy＠gjzq.com.cn 11月17日，零跑汽车发布25Q3财报，其中： 市价（港币）：54.800元 1、营收：Q3公司共计销售新车17.4万辆，同/环比+101.8%/+29.6%；总计营收194.5亿元，同/环比+97.3%/+36.7%；我们计算Q3单车ASP 11.19万元，同/环比-2.2%/+5.4%；25Q1-Q3公司共计销售新车39.6万辆，同比+128.8%，营收437亿元，同比+133.6%，单车ASP11.05万元，同比+2.1%； 相关报告： 1.《零跑汽车25H1业绩点评：业绩符合预期，经营有望持续强势》，2025.8.192.《零跑汽车25Q1业绩点评：合作收入融入，毛利率大超预期》，2025.5.203.《零跑汽车24Q4及24年业绩点评：整体符合预期，新车周期引领...》，2025.3.11 2、费用：25Q3销售/行政/研发费用率分别为4.9%/3.2%/6.2%，环比-0.7pct/+0.4pct/-1.4pct； 3、利润：25Q3毛利率14.5%，同/环比+6.4pct/+0.9pct；归母净利润1.5亿元，同比扭亏，环比-6.3%；我们计算公司Q3单车净利0.09万元。25Q1-Q3公司毛利率14.3%，同比+9.4pct，实际净利润1.8亿元，我们计算单车净利0.05万元。 1、毛利率符合预期，净利水平环比下降。主要来自净利润板块，Q3公司在销量全面向上的情况下，毛利率环比提升至14.5%，来自汽车业务的规模效应持续提升，是符合预期的，单车ASP也维持稳健；但是净利润环比略微下滑，本季度净利润下滑主要来自：1）费用持续增长，虽然费用率表现平稳甚至下滑，但总额看仍是在持续增长的，尤其研发费用增长迅速；2）其他收入下降。 2、展望后续：预计公司经营持续强势，但需要观望市场贝塔影响。1）伴随Q4冲量效应延续，预计公司月销环比将持续增长；2）26年公司仍处于新车大年，其中的多款车型均具备爆款能力；3）公司海外市场表现强势，出海正在持续加速。综合来看，公司处于冲量+强新车周期+强海外开拓中，已经有强劲的经营动能。 我们重申，公司的核心优势是优秀的产品打造能力和较低的制造成本，这一点依旧在延续。但需要注意的是：26年中低端市场预计厮杀激烈，市场需求或将受到影响，但吉利、比亚迪、奇瑞、长安、小鹏及公司均处于强新车周期，也将影响公司的实际表现。 公司基本情况（人民币） 至于公司盈利问题，我们认为在碳积分合作加持下，以及公司的低成本路线下，公司盈利预计仍将稳健，后续伴随规模效应的持续扩大或有进一步体现，建议关注。 零跑长期坚持自研自供战略，成本优势持续释放，高度适配市场价格竞争，产品颇具竞争力，同时对外合作贡献增长新空间。我们维持公司25/26/27年销量至57.7/80.2/102.3万辆的销量预期不变，对应营收为661.7/977.9/1168.7亿元，净利润9.2/45.5/72亿元，对应79.7/16.1/10.2倍PE。后续合作业务融入下后续公司盈利预计将持续增长，维持“买入”评级。 行业竞争加剧，市场需求不及预期。 附录：三张报表预测摘要 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海电话：021-80234211邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦5楼 深圳电话：0755-86695353邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806 北京电话：010-85950438邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26号新闻大厦8层南侧