核心观点与关键数据
中期业绩表现：德昌电机2025财年中期业绩整体符合预期，实现收入18.33亿美元（YoY-1%/剔除汇率影响-2%），毛利率24.0%（YoY+0.4pct），调整后EBITA 1.59亿美元（YoY-10%），调整后净利润1.23亿美元（YoY-8%），股东应占净利润1.33亿美元（YoY+3%）。
业务分部表现：
- APG（汽车产品组别）：收入同比下降3%，主要受中外合资OEM市占下滑及成熟项目价格调整影响；海外市场需求偏弱、贸易政策不确定亦使部分OEM推迟新项目导入。细分应用中，散热管理、转向及闭合系统下降，制动系统增长部分抵消影响。
- IPG（工商用产品组别）：收入总体持平，相关需求在后疫情阶段趋稳，公司在仓储自动化、医疗设备、半导体制造及液冷系统等细分领域持续拓展。
未来增长点：持续看好公司人形机器人与液冷泵业务成为未来新增长点。公司于2025年7月与上海机电股份成立两家合资企业，正式进入人形机器人产业链，聚焦关节与模块的核心研发和销售。同时，公司在科技泵与流体控制领域深耕多年，正积极布局AI数据中心液冷系统。随着算力密度提升带动散热效率需求上升，液冷方案加速渗透，公司液冷泵业务有望受益。当前已形成覆盖18W–1800W的DCP系列产品矩阵，采用冷板直冷与紧凑化设计，兼容单CPU及多机架应用，具备高压性能与模块化扩展能力。
投资建议与预测：维持对机器人与液冷泵业务的中长期成长性乐观判断，APG业务有望在下半年随中国新能源车项目逐步落地呈现改善趋势。维持盈利预测，预计公司2026E–2028E营业收入38.16/41.00/46.34亿美元（YoY+4.6%/+7.5%/+13.0%），归母净利润2.71/2.97/3.39亿美元（YoY+3.1%/+9.5%/+14.0%），对应PE14.9/13.6/11.9倍。考虑当前公司海外需求偏弱、政策一定程度扰动，新兴业务有待中长期贡献增量，板块估值调整后或将出现更具性价比的配置窗口，调整为“增持”评级。
风险提示：人形机器人产业化节奏延后；AI数据中心液冷泵市场竞争加剧或公司渗透率不及预期；新能源汽车销售不及预期导致主业增长放缓；原材料及人工成本波动影响盈利能力。
