内容王者乘风起航，会员广告收复失地

芒果超媒作为国内A股市场的国有控股长视频平台，拥有OTT与IPTV稀缺牌照，在综艺领域处于头部地位。公司内容生态丰富，包括独播综艺、长剧和短剧，并积极布局AI等新技术。近年来，公司会员人数和收入稳健增长，广告收入触底回升，小芒电商也实现规模化盈利。

公司综艺业务优势显著，2024年全网网络综艺霸屏榜前20部节目中，芒果TV独占8部，贡献总有效播放量40.8%。公司持续推出《声生不息》、《再见爱人》等王牌节目，并通过“赛道主理人”机制和“样片计划”进行创新，提升爆款内容命中率。长剧方面，公司内外发力，打造了《去有风的地方》、《小巷人家》等口碑剧集，并与华策影视、中国移动咪咕公司合作，推出《国色芳华》等爆款节目。短剧方面，公司聚焦自身IP，打造“热点剧场”，并推出《乘风2025之三十而励》和《还珠》等衍生短剧。

“广电21条”政策松绑为行业带来发展红利，公司会员业务受益于优质内容，2024年有效会员数达7331万，会员收入达51.48亿元。公司会员价格缓慢提升，多层级会员体系有望拉动ARPPU增长。广告业务方面，公司首创硬广制播传一条龙服务，开启全域营销新模式，并积极拓展短剧市场，广告收入有望迎来拐点。小芒电商作为湖南广电孵化的电商平台，2024年GMV攀升至161亿元，并实现半年度盈利。

公司盈利预测显示，2025-2027年归母净利润分别为15亿元、19.6亿元和24.1亿元，对应PE为37倍、28倍和23倍。对标海外Netflix，给予公司2026年38倍PE，对应目标价格为39.9元，给予“买入”评级。主要风险包括政策落地不及预期、广告收入增长不及预期、会员收入增长不及预期、节目上线效果不及预期和公司技术发展不及预期。