爱奇艺（IQ.O） 证券研究报告·公司研究·互联网传媒 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 21Q1季报点评：会员与广告恢复增长，看好内容自制能力提升 增持（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 29707 32522 35970 39279 同比（%） 2% 9% 11% 9% 归母净利润（百万元） -7,038 -4,373 -2,845 -66 同比（%） -13.3% 31.8% 37.9% 35.2% 每股收益（元/股） -1.28 -0.80 -0.52 -0.01 P/E（倍） -9.3 -16.1 -24.7 -1063.0 投资要点  21Q1公司实现营收79.7亿元（yoy+4.2%，qoq+6.8%），超出业绩指引上限；净亏损12.7亿元，亏损率15.8%（同比收窄21.8pct，环比收窄4.84pct）。2021年Q2收入指引为72.1~76.5亿元（yoy-3%~+3%）。  订阅会员数重回增长，广告业务延续修复趋势。21年Q1实现会员收入43.1亿元（yoy-6.9%，qoq+12.2%），收入占比54.1%，逆转连续三个季度环比下降趋势重回增长，截止21Q1末，公司订阅会员规模达到1.05亿人，同比减少1360万人，环比增加360万，主要系Q1公司推出《赘婿》等热播剧与春节假期驱动，此外公司自去年11月以来提价措施的效果逐渐显现，21Q1会员费ARPU环比增长8.4%，同比增长5.1%，量价齐升驱动会员收入增长。公司Q2已有《小舍得》等爆款新剧上线，后续储备丰富，叠加超前点播、PVOD等新模式引入，公司会员收入有望保持量价齐升。广告方面，21Q4 公司实现广告收入 19.2 亿元（yoy+24.7%，qoq+3.2%），维持自20Q2以来环比持续增长趋势，我们预计随着经济环境改善，广告主投放意愿增加，叠加公司头部内容相继播出，21年广告收入有望维持稳健增长趋势。  自制能力成长驱动内容成本长期优化，公司亏损率大幅收窄。21Q1公司营业成本71.1亿元（yoy-10%，qoq+4.8%），占营收比下降为89.2%，主要系内容成本与宽带成本下降。内容成本54.0亿元（yoy-8%），占营收比同比收窄9.3pct，主要系授权内容成本下降。公司在广电限薪令后制作、采买的内容逐步上线，推动公司内容成本下降，此外公司自制能力不断成长，目前已经完成了18年招股时两年建立50个内部工作室的目标，目前这些工作室集中在剧集和综艺，未来公司将进一步投入建立内部电影与动画工作室，通过建立内部工作室公司将长期提高内容制作能力与IP产出能力，同时推动自制内容占比提升，长期降低内容成本占比。费用方面，销售及行政费用12亿元（yoy-8%），系信贷环境改善，信贷损失准备金减少；研发费用6.7亿元（yoy-1%），未来亏损率有望随自制能力与自制内容占比提升进一步收窄。  持续提升内容工业化生产能力，内容制作效率提升可期。公司持续加码内容制作，通过技术化手段提升内容制作工业化水平，公司正计划并实施包括商业指数分析智能系统、推动内容生产流程标准化管理的智能集成生产系统与推动高效率生产的智能生产工具集，通过相关工具的投入使用，公司内容生产效率提升可期。  盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2021-2022年营业收入分别为325.22/359.70亿元，新增23年营业收入392.8亿元，目前公司仍处于内容的投入期，短期仍难实现盈利，我们看好公司长期内容制作能力与工业化生产效率提升，维持“增持”评级。（注：财务数据单位为人民币）  风险提示：行业竞争加剧；广告行业景气度低迷；会员增长不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(美元) 13.93 一年最低/最高价 12.14/28.97 市净率(倍) 7.97 美股流通市值(百万美元) 5221 基础数据 每股净资产(元) 0.25 资产负债率(%) 81.03 总股本(百万股) 5486 流通股本(百万股) 2610 [Table_Report] 相关研究 1、《爱奇艺（IQ.O）：亏损率持续收窄，看好内容成本优化与会员业务量价齐升》2021-02-21 2、《爱奇艺（IQ.O）：会员业务驱动一季度营收超预期，持续关注内容成本优化与广告复苏》2020-05-20 3、《爱奇艺（IQ.O）：内容成本持续优化，会员业务有望量价齐升，推出“随刻”发力中视频赛道》2020-03-23 [Table_Author] 2021年5月24日 证券分析师 张良卫 执业证号：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn -50%0%50%100%2020-052020-082020-102021-012021-03纳斯达克指数爱奇艺 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 爱奇艺三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 22,290 20,931 29,072 37,974 营业收入 29,707 32,522 35,970 39,279 货币资金 10,941 8,518 14,886 20,064 减：营业成本 -27,884 -28,779 -28,492 -28,207 短期投资 3,358 3,358 3,358 3,358 销售、行政及一般费用 -5,188 -5,162 -6,179 -6,654 应收及预付款项 6,956 7,939 9,709 13,431 研发费用 -2,675 -2,429 -3,642 -3,957 认证版权-流动资产 1,035 1,116 1,119 1,120 营业利润 -6,041 -3,848 -2,343 461 非流动资产 25,895 28,014 26,655 31,692 加：其他收益净额 -943 -484 -475 -527 固定资产 1,393 1,938 2,284 2,701 除税前溢利 -6,984 -4,332 -2,818 -65 无形资产 627 693 631 595 减：所得税 -23 -22 -14 0 认证版权 6,435 6,487 6,527 6,567 净利润 -7,007 -4,354 -2,833 -66 自制内容 6,556 6,222 7,555 9,222 少数股东损益 31 19 13 0 其他非流动资产 10,883 12,674 9,658 12,607 归母净利润 -7,038 -4,373 -2,845 -66 资产总计 48,185 48,945 55,727 69,666 其他综合收益 433 0 0 0 流动负债 24,855 25,116 26,371 26,454 综合收益总额 -6,574 -4,354 -2,833 -66 应付账款 9,340 9,774 9,613 9,405 EBITDA 6,621 8,405 4,117 6,968 预收账款及递延收益 3,445 3,475 4,890 5,181 短期借款 7,718 7,718 7,718 7,718 其他流动负债 4,351 4,150 4,150 4,150 非流动负债 13,887 12,909 12,909 12,909 长期债务 11,927 11,927 11,927 11,927 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 其他非流动负债 1,960 982 982 982 每股收益(元) -1.28 -0.80 -0.52 -0.01 负债合计 38,741 38,026 39,280 39,363 每股净资产(元) 1.69 2.71 4.23 5.86 少数股东权益 79 98 111 109 总股本 5,486 5,486 5,486 5,486 归属母公司股东权益 9,257 14,848 23,212 32,154 ROIC(%) -20.0% -11.0% -5.9% -0.1% 负债及所有者权益合计 48,185 48,945 55,727 69,666 ROE(%) -75% -29% -12% 0% 现金流量表 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 6.1% 11.5% 20.8% 28.2% 经营活动产生的现金流量净额 -5,411 2,628 4,795 3,106 销售净利率(%) -23.6% -13.4% -7.9% -0.2% 投资活动产生的现金流量净额 159 -12,771 -6,791 -6,936 资产负债率(%) 80.4% 77.7% 70.5% 56.5% 筹资活动产生的现金流量净额 9,374 7,721 8,364 9,007 收入增长率(%) 2.5% 9.5% 10.6% 9.2% 现金及现金等价物净增加额 4,031 -2,422 6,368 5,178 净利润增长率(%) -13.3% 31.8% 37.9% 35.2% 折旧和摊销 12,662 12,253 6,460 6,506 P/E -10.0 -16.1 -24.7 -1063.3 资本开支 386 12,771 6,791 6,936 P/B 7.6 4.7 3.0 2.2 营运资本变动 16,613 8,382 2,610 12,865 EV/EBITDA 12.40 10.06 18.99 10.48 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所。注：汇率按1美元=6.4399人民币计算。 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性