动销边际加速，经营拐点明确

速冻食品2025年11月12日 安井食品（603345）跟踪分析报告 强推（维持） 目标价：100元 动销边际加速，经营拐点明确 当前价：81.22元 近期动销环比加快，预计Q4主业恢复良性增长，后续春节有望继续加速。近期，我们跟踪到10-11月在高基数背景下，渠道数据保持良性较快增长，动销延续Q3以来逐月改善趋势，主要系一是今年Q3无经销商大会促销，渠道库存水平不算高；二是新品贡献，安井受益小品牌退出，终端动销出现明显增长，部分产品出现断货；三是天气转冷旺季来临，催化速冻食品需求。而考虑今年天气偏冷、且公司新品放量，当前销售情况向好，后续旺季春节存在进一步加速可能。 华创证券研究所 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：严文炀邮箱：yanwenyang@hcyjs.com执业编号：S0360525070006 价格战趋缓信号愈发明确，后续格局有望好转。速冻行业20-22年资本开支大量投入，23-25年供给端持续扩张，而需求端明显承压，因而在供需缺口下，行业价格战普遍，从上市公司报表来看，当前三全、千味净利率均较高点下降明显，而海欣、惠发等持续亏损。站在当前时点，一方面由于23年起行业开支开始回落，24-25年新增产能逐步减少，供给端保持相对平稳，另一方面，需求端环比25Q2餐饮最差阶段已经过去，边际出现修复，整体行业价格战基本见底，从产业及渠道均普遍反馈，价格战已经打无可打，持续降价并不会换来销售增加，价格战趋缓的信号越来越明确，若需求修复，格局有望加速改善。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 短期来看报表低点已过，公司有望开启一年维度以上改善周期。25Q2公司利润极致承压，25Q3公司平稳修复、略超市场预期，此前我们在点评中，重点强调关注Q4旺季潜在催化，认为一是年内新品有望加快放量，二是今年天气偏冷有利于冻品销售。目前10-11月动销反馈良好，25Q4有望延续改善趋势，而考虑春节备货错期影响，26Q1有望继续兑现开门红，而26Q2内部新财年开启后，新品&新渠道经过25年调试，或有望更进一步，公司整体明确开启一年维度以上的改善周期。 公司基本数据 总股本(万股)33,328.89已上市流通股(万股)29,329.42总市值(亿元)270.70流通市值(亿元)238.21资产负债率(%)23.91每股净资产(元)45.3812个月内最高/最低价94.31/69.83 而中长维度看，当前安井与上一轮价格战类似，不断夯实内功、拉开差距后，当需求好转时，有望攫取更多份额、释放盈利弹性。复盘上一轮周期，13-16年行业增速同样放缓，叠加成本处在低位，价格战下安井吨价持续下降，净利率对应也从12年6.8%下降至15年5.0%。但从后视镜的角度来看，价格战不仅积蓄了安井未来报表的盈利弹性，当17年需求好转时，公司盈利开始步入三年维度的上行周期，而且进一步夯实了公司经营内功，加速了行业整合，持续拉大安井与其他小企业的差距，为后来跑马圈地、抢夺份额提供了坚实基础。当前情况类似，需求端尽管整体偏平，但公司已有积极调整，动作更加高效，新品更有创新，渠道更加多元，团队更加团结，相关新品&新渠不断打开，费投管理能力亦持续强化。若后续需求进一步修复，公司有望攫取更多份额，报表弹性亦有望对应释放。 投资建议：动销边际加速，经营拐点明确，维持“强推”评级。首先，公司今年股息率4％具备一定支撑，风格切换下可绝对收益角度配置。其次，公司短期基本面改善，无论是收入端加速还是价格战趋缓，经营拐点已过，后续冷冬旺季销售有望进一步催化。最后，行业中长期逻辑依旧成立，同时公司作为龙头积极调整，持续发力新品&新渠，拉开与小企业差距，若未来需求改善，公司有望类比上一轮行业周期，攫取更多份额、释放更大盈利弹性。我们维持25-27年EPS预测为4.20/4.59/5.04元，对应PE分别为19/18/16倍，维持目标价100元，对应26年21.8倍PE，维持“强推”评级。 相关研究报告 《安井食品（603345）2025年三季报点评：经营平稳修复，底部着眼长期》2025-10-29《安井食品（603345）2025年中报点评：当前承 压，布局修复》2025-08-26《安井食品（603345）跟踪分析报告：思路升级，方向明确，重申底部布局》2025-05-22 风险因素：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题等。 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所