2025年三季报点评：高端产能蓄势待发，经营拐点可期

PCB2025年11月12日 景旺电子（603228）2025年三季报点评 强推（维持）目标价：89.6元当前价：66.89元 高端产能蓄势待发，经营拐点可期 事项： 华创证券研究所 公司2025前三季度实现营业收入110.83亿元（YoY+22.08%）；归母净利润9.48亿元（YoY+4.83%）；扣非净利润7.76亿元（YoY-6.36%）。25Q3实现营业收入39.87亿 元 （YoY+24.19%，QoQ+6.28%）； 归 母 净 利 润2.99亿 元（YoY+20.44%，QoQ-8.06%）； 扣 非 净 利 润2.38亿 元 （YoY+0.25%，QoQ-22.06%）。 证券分析师：岳阳邮箱：yueyang@hcyjs.com执业编号：S0360521120002 证券分析师：熊翊宇邮箱：xiongyiyu@hcyjs.com执业编号：S0360520060001 评论： 主业经营稳健，汇兑及税费拖累短期业绩。Q3营收同环比均有所增长，毛利率为21.96%，环比基本持平。扣非利润环比下滑，我们推测主要系汇兑和税费影响，Q3汇兑损失约3200万元（vsQ2汇兑收益约550万元）；Q3所得税为7300万元（vsQ24600万元），或系公司可转债赎回后，税务基准一次性修正补缴税款所致，剔除汇兑及税费影响，公司经营依旧较为稳健。 联系人：董邦宜邮箱：dongbangyi@hcyjs.com 公司基本数据 战略聚焦AI+，高端市场发展提速。AI服务器：公司在AI服务器领域的量产提速，高密度高阶HDI能力提升顺利，配合国际领先客户的先期开发，相关方案/产品性能均满足客户的标准要求。光模块：800G光模块出货量增加，已经为多家光模块头部客户稳定批量供货，并在1.6T光模块上取得重大技术突破。汽车电子：公司积累了大量优质汽车客户，覆盖全球头部Tier1厂商以及国内领先的主机厂和智驾解决方案供应商，据Prismark统计，2024年公司已成为全球第一大汽车PCB供应商，未来随着汽车电动化智能化持续渗透，预计汽车业务未来仍有广阔的成长空间。 总股本(万股)98,478.41已上市流通股(万股)97,572.25总市值(亿元)658.72流通市值(亿元)652.66资产负债率(%)43.05每股净资产(元)12.9612个月内最高/最低价81.54/24.08 AI服务器/光模块需求旺盛，加码AI产能投资。受益于AI服务器、高端光模块等领域的订单批量出货，公司加紧开展对现有珠海金湾基地HLC、SLP工厂进行技术改造升级，在珠海金湾追加50亿投资将用于3个方面：（1）在高多层工厂针对性的技术改造补齐瓶颈工序产能、在HDI工厂新增AI服务器高阶HDI产线，计划于2025年下半年实施完成并投入使用；（2）投资新建高阶HDI工厂，计划于2025年下半年动工建设、2026年中投产；（3）利用储备用地增加投资强化关键工序产能，计划于2027年初建设、2027年内投产。 投资建议：汽车基本盘稳中有升，AI产品有望打开第二成长曲线，成长动能充足有望推动公司价值重估。考虑公司高端产能充裕，汽车和AI相关业务未来几年有望维持高增长以及前三季度经营情况，我们调整公司25-27年盈利预测为13.94/25.18/30.42亿元（前值为15.45/19.84/25.07亿元）。公司产品迭代有望提升ASP和盈利能力，当前向下有估值保护，高经营杠杆下盈利弹性有望超预期，AI应用创新有望带动板块估值提升，参考可比公司胜宏科技、世运电路和生益电子估值及其历史估值中枢，给予26年35X目标估值，目标价为89.6元，维持“强推”评级。 相关研究报告 《景旺电子（603228）深度研究报告：AI和汽车双擎驱动，有望开启新一轮成长》2025-05-10 《景旺电子（603228）2019年一季报点评：业绩符合预期，稳健白马持续成长》2019-05-06《景旺电子（603228）2018年三季报点评：Q3业绩略超预期，优质白马PCB厂商持续稳健经营》2018-10-31 风险提示：AI算力需求不及预期，关税影响超预期，汇率波动，竞争加剧。 附录：财务预测表 电子组团队介绍 副所长、前沿科技研究中心负责人：耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员，中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第五名，2016年新财富电子行业第五名团队核心成员，2017年加入华创证券研究所。 联席首席研究员：岳阳 上海交通大学硕士。2019年加入华创证券研究所。 高级分析师：熊翊宇 复旦大学金融学硕士，3年买方研究经验，曾任西南证券电子行业研究员，2020年加入华创证券研究所。 分析师：吴鑫 复旦大学资产评估硕士，1年买方研究经验。2022年加入华创证券研究所。 分析师：高远 西南财经大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 分析师：姚德昌同济大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 分析师：张文瑶 哈尔滨工业大学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：蔡坤香港浸会大学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：卢依雯北京大学金融硕士。2024年加入华创证券研究所。 助理研究员：张雅轩 美国康奈尔大学硕士。2024年加入华创证券研究所。 研究员：董邦宜 北京交通大学计算机硕士，3年AI算法开发经验，曾任开源证券电子行业研究员。2024年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所