25Q3同环比大幅减亏，BC组件出货放量

主要观点：

• 2025年前三季度实现营收509.15亿元，同比-13.10%，归母净利-34.03亿元，同比减亏31.01亿元；25Q3实现营收181.01亿元，同比-9.78%，环比-5.53%，归母净利-8.34亿元，同比减亏4.27，环比减亏2.99亿元。25Q3归母净利环比减亏主要系硅片盈利修复及BC组件出货放量。
• 2025Q3硅片及电池组件产品出货环比保持平稳，BC产品放量。前三季度公司实现硅片对外销量38.15 GW，电池组件对外销量63.43GW，其中BC组件1-9月累计销量达到14.48GW，HPBC2.0产品产销量环比快速增长。硅片价格上涨带动盈利修复，7月2日至9月25日N型硅片均价上涨53%至1.35元/片。
• 前三季度经营性现金流同比由负转正，25Q3经营性现金流净流入23.03亿元，环比大幅提升。公司在手现金充足，截至25Q3货币资金为513.66亿元，资产负债率62.43%。公司具备规模及成本优势，叠加BC新技术及高溢价市场带来的单位盈利优势，有望率先穿越周期实现盈利提升。
• 投资建议：预计公司2025/2026/2027年收入分别为676/723/742亿元，同比-18.1%/+6.8%/+2.7%；归母净利润分别为-36/20/49亿元，同比+58.8%/+156.1%/+144.3%，对应市盈率分别为-/87/35倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：组件行业价格竞争超预期、硅片及组件价格修复不及预期、行业自律行为不及预期、BC产品放量不及预期。