2025年三季报点评：25Q3环比减亏，坚定BC技术领先

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年前三季度公司实现营业收入509.15亿元，同比-13.10%；归母净亏损34.03亿元，较上年同期减亏；扣非净亏损44.54亿元，较上年同期减亏。25Q3环比减亏，归母净亏损8.34亿元，扣非净亏损11.50亿元，均同环比收窄。
• 市场环境：受光伏行业价格竞争影响，公司前三季度面临亏损。自7月初以来，硅料价格持续上涨，9月底N型复投料、颗粒硅均价分别上涨55%、51%，带动硅片价格上涨36%，促进公司硅片业务盈利好转。组件价格涨幅滞后，9月底TOPCon组件均价提升2%，组件业务仍承压。
• 政策影响：国家发改委、市场监管总局发布《关于治理价格无序竞争的公告》，强调治理企业无序竞争，预计随着“反内卷”持续推进，硅片和组件价格有望持续修复和盈利改善。

技术与产能布局

• BC技术领先：公司持续推进BC产品效率提升，2025年上半年BC电池研发效率达27.81%，组件研发效率突破26%，刷新全球纪录。BC渗透率加速提升，形成差异化竞争优势。
• 产能建设：公司持续扩张先进产能，预计2025年末HPBC2.0电池高效产能占比将超60%，率先完成产品结构升级。

投资建议与预测

• 投资建议：维持“推荐”评级，预计2025-2027年营收分别为701.99、825.76、900.24亿元，归母净利润分别为-40.19、25.77、49.04亿元，对应2026-2027年PE为64X、34X。
• 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧、国际贸易风险等。