资产配置日报：尝试切换主线

11月10日，避险成为交易主线。股市演绎分化行情，资金从成长板块流向红利资产，债市同样受到避险情绪利好，收益率全天下行。 权益市场放量上涨。万得全A上涨0.38%，全天成交额2.19万亿元，较上周五（11月7日）放量1742亿元。港股方面，恒生指数和恒生科技分别上涨1.55%和1.34%。南向资金净流入66.54亿港元，其中中国海洋石油、泡泡玛特分别净流入13.13亿港元、5.19亿港元，阿里巴巴净流出6.53亿港元。 指数在关键点位附近博弈。万得全A突破6410后开始横盘，接近前高（6448）这一关键点位，也是9月以来震荡行情的顶部。后续走势值得关注，如果放量突破前高，那么市场有可能进入FOMO状态，再次进入强势行情；如果自震荡上沿回落，则可能延续震荡状态，直到收敛三角形成再做出抉择。今天指数震荡，指向资金在前高附近博弈，且放量意味着做多和兑现两股力量争夺较为激烈，但尚未决出方向。 市场尝试切换上涨动能。今天消费板块表现亮眼，食品饮料领涨，乳业和白酒Wind指数分别上涨5.21%、4.73%。此外，化工板块涨幅也位居前列，Wind磷化工和氟化工指数分别上涨3.09%和2.78%。而科技大跌，储能、人形机器人等指数下跌超1个百分点。在当前决定走势的关键节点，尝试转换上涨动能或利好后续行情。我们在《震荡期的破局之路》中提到，2015年行情能够开启下一轮大涨，与新动能（通信、电子、计算机等）接力旧动能（金融、钢铁、地产）成为主线相关。 动能切换有利于释放成交集中的风险。回顾2015年大涨前的震荡期，成交集中度先升后降，表征资金从传统热门行业转向新行业时，资金结构趋于健康，从而为大涨奠定基础。今天成交集中度为42.03%，同时成交额前8的股票均下跌，这些标的都属于AI算力、储能等热门题材，反映资金从拥挤的科技板块向其他板块切换，这有利于平衡市场的资金结构。不过，今日出现的消费叙事尚待巩固，如果后续缺乏数据支撑，市场或将延续“结构风险释放-主线逻辑推动反弹-结构风险加剧-风险再度释放”的震荡格局。 港股大幅反弹。美国参议院以60比40的投票结果通过临时拨款法案的程序性表決，美国政府开门的希望明显上升，提振全球风险偏好，同时美元指数走弱，对港股行情形成利好。同时南向资金持续净流入，指向资金做多意愿较强。从跨境ETF资金净流入来看，11月以来，恒生科技和港股创新药是资金主要的加仓方向。其中，恒生科技ETF、恒生科技指数ETF分别净流入21.31亿元和17.44亿元，净流入幅度位居跨境ETF的前两名。同时港股创新药ETF、港股通创新药ETF分别净流入16.15亿元和14.06亿元，排名紧随恒生科技指数ETF。资金或在博弈港股科技&创新药品种止跌回稳。 债市方面，理论上今日面临三重利空：一是通胀回升担忧。11月9日统计局发布10月通胀数据，CPI、PPI同比分别为0.2%、-2.1%，均强于市场预期（-0.1%、-2.2%），CPI更多受到节日因素的推动，而PPI受到反内卷、以及海外有色、存储涨价等因素的带动。 二是月初银行密集回笼的资金影响滞后显现。过去一周，央行逐步回收跨月投放的呵护性资金，日均净回笼规模达到3144亿元，逆回购余额不足5000亿元后，流动性压力开始具象化，R001、R007分别上行13bp、3bp至1.52%、1.50%，隔夜成本倒挂7天利率。 三是海外市场传来积极信号，有利于提振风险偏好。一方面，中美博弈渐进缓和，随着美国宣布自11月10日起暂停实施其对中国海事、物流和造船业301调查措施一年，中方也相应暂停对美船舶收取船舶特别港务费。 另一方面，美参议院已就结束联邦政府“停摆”达成一致，美国政府重启，或将有效提振全球风险偏好。 然而现实交易中，债市并未对利空因素过度定价，多头情绪占据上风。通胀数据超预期回暖，使得债市开盘定价略偏谨慎，10年、30年国债收益率小幅高开约0.5bp。然而，悲观情绪并未持续太久，随着科技类指数拐头向下，债券与红利资产演绎齐涨行情。 从全天利率变化来看，7-10年国债收益率仅下行0.1-0.2bp，反映市场尚未跳脱出纠结状态；30年国债、5年国开债、10年国债收益率则分别下行1.0bp、0.8bp、0.4bp，震荡行情下，高利差品种或仍是超额收益的来源。同时上周持续调整的二永品种，也随新规落地“跳票”，回归修复区间，不过潜在的赎回压力或开始向普信债传导，3-5年城投债涨势阶段性止步。 往后看，基本面维度，通胀回升的利空影响或释放完毕，继续等待社融和经济数据结果，判断货币政策加力的必要性。同时月初资金收敛值得关注，不过央行也在逆回购操作上做出应对，今日净投放416亿元；13日起央行可以进行税期投放，且本周有望公布6个月买断式回购续作规模，资金波动可能会被逐渐平抑。因而如果短期资金面因央行投放节奏偏缓而进一步收紧，推动利率上行，这些调整大概率都是补仓的机会。 国内商品市场情绪显著回暖，贵金属与碳酸锂领涨。贵金属板块延续修复，沪金、沪银分别收高2.00%和2.85%。工业金属同步回暖，沪铜、沪铝分别上涨0.62%和0.32%。“反内卷”主题相关品种中，碳酸锂表现尤为强势，大幅收高7.36%，氧化铝、纯碱、工业硅、多晶硅等亦录得1%-2%的涨幅。相比之下，黑色系表现偏弱，焦煤、焦炭小幅回调约1%，玻璃也延续弱势，下跌2.73%。 资金大幅流入，聚焦贵金属与新能源。据文华财经，商品指数今日大幅净流入55亿元。其中贵金属板块强势吸金，沪金净流入39亿元；碳酸锂延续净流入，今日再获25亿元。值得注意的是，板块内部出现了明显的资金与价格背离，氧化铝虽净流出12亿元，但因大量空单平仓离场推动价格上涨1.80%；而玻璃价格虽大跌2.73%，却反常流入7.6亿元资金，反映资金对不同品种多空分歧较大。 “利空出尽”与宽松预期共振，贵金属强势反弹。一方面，美国国会参议院就结束联邦政府“停摆”达成协议，市场演绎“利空出尽”逻辑。政府停摆结束后，TGA积压的资金将回流银行体系，有助于缓解短期流动性压力。另一方面，美元指数震荡偏弱，强化了降息逻辑。民间替代数据（如Revelio就业数据）已显示就业市场疲软，美联储12月降息的可能性仍然存在，且将于12月1日停止缩表。此外，中国央行连续第12个月增持黄金，央行购金也为金价提供了一定程度的支撑。 工业品及“反内卷”板块的普涨，受益于宏观情绪的回暖。周末公布的国内通胀数据超预期，尤其是PPI环比转正，为去年6月以来最高，显示国内工业部门价格边际修复。同时，中美经贸协议落地，如美方暂停对华造船业301调查，也提振了市场对全球需求的预期。 在此背景下，碳酸锂的强势领涨，则源于其自身强劲的基本面逻辑。需求端，新能源汽车增长势头依然强劲，据乘联会数据，10月新能源乘用车批发销量同比增长16%，环比增长7%，叠加储能需求爆发，下游需求呈现“淡季不淡”特征。供给端，尽管产量持续攀升，但增幅不及需求增速，碳酸锂社会库存已连续12周去化，现货供应偏紧。在枧下窝矿山复产时间点仍不明朗的背景下，供需偏紧的格局推动锂价持续走强。 往后看，随着美国政府恢复运转，此前积压的多项经济数据（主要是两次非农就业报告、三季度GDP、9月PCE等，10月CPI可能因数据收集问题难以发布）或将陆续发布。这有助于市场研判美联储后续的降息路径。对于黄金而言，无论是继续降息推动实际利率下行，还是通胀上行导致降息推迟，都难言利空。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：王小艺联系人：洪青青邮箱：wangxy21@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。