10月进出口点评：出口转跌非趋势，资本品出口潜力仍在

报告发布日期 出口转跌非趋势，资本品出口潜力仍在 10月进出口点评 孙国翔执业证书编号：S0860523080009sunguoxiang@orientsec.com.cn021-63326320孙金霞执业证书编号：S0860515070001sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320王仲尧执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932wangzhongyao1@orientsec.com.cn021-63326320陈至奕执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982chenzhiyi@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫10月出口大幅下滑，除了市场预期中的同比基数问题（主要由台风、抢出口等因素导致）以外，中秋假期错位对10月宏观数据的影响也不容忽视。10月出口同比增速降至-1.1%（前值8.3%，若未特别说明，后文括号中数据均代表前值，全文增速均以美元计），下滑幅度超过基数因素所能解释的范围，一定程度上引起了市场担忧。从有限的历史经验来看，每当中秋存在假期错位现象时（2009年金融危机和2020年疫情时期除外），10月出口同比增速均明显低于9月。同时，韩国也存在类似现象（中秋同样是韩国的法定假日）。 ⚫考虑基数、中秋假期等技术性因素后，与9月相比，除对欧出口的下行压力值得关注外，10月美线（含转口渠道）等其余条线出口动能基本维持稳定，整体出口表现其实可圈可点。9-10月出口同比两年复合增速分别为5.3%、5.5%，基本保持稳定。 ⚫美线需求“透支效应”的完全消退仍需时间。10月对美出口当月同比为-25.2%，较8月的-33.1%开始缓慢好转，两年复合增速也稍有回升。但受前期美国进口需求透支程度较深的影响，即便美国经济仍有韧性，短期内对美出口同比读数仍可能处于低位，其中消费品受到的影响尤其显著——10月传统消费品（箱包、鞋靴、服装、家具等）、手机等产品当月同比降幅均超过10%。 降息交易减速，方向尚未改变：——2025年10月fomc点评2025-11-02政策增量已显现，助力企稳目标完成：10月PMI点评2025-11-02海外迎接四季度政策宽松窗口期：——海外札记202510272025-10-30 ⚫美国贸易长臂管辖措施的影响尚且可控，中美之间的间接贸易联系依然存在。10月对东盟、拉丁美洲、印度等常见中美贸易间接渠道的出口同比增速有不同程度下滑，但若同样采用两年复合增速观察以剔除基数问题，会发现对这些地区的出口增速回升幅度与对美出口相近（回升2.9-3.4个百分点，对美出口回升3.6个百分点），这或许说明转口渠道仍在为稳定中国出口发挥关键作用。 ⚫在此背景下，关税2.0催化的新一轮产业迁移和出海，对中国高新技术商品和资本品出口的拉动作用依然强劲。10月半导体（尤其是AI相关领域）、船舶、汽车等中国优势高技术行业，以及通用机械等资本品（需剔除基数影响）的出口表现依然出色。10月集成电路、船舶、汽车出口当月同比分别为26.9%、68.4%、34%（32.7%、43%、10.8%），增速再创新高，表现明显强于其他高技术行业。通用机械等资本品虽然同比普遍由增转降，但从两年复合增速来看，增幅依然十分可观。从过去几个月的数据来看，中国大量高技术商品和资本品的出口增量主要源于共建“一带一路”国家，预计10月有关商品出口也主要由这些地区拉动。 ⚫10月出口数据新的边际压力信号主要源于欧盟，核心原因是欧盟消费品补库需求开始减弱，且当地经济增长动能不足以支撑需求中枢上行。10月对欧出口下滑幅度超出基数所能解释的范畴，我们认为后续欧线需求仍可能继续小幅走弱。今年前7个月，欧盟从外部进口的增量主要来自消费品——2025年初欧盟零售库存处于较低水平，补库需求较为旺盛；但9月欧盟零售库存已基本回落至历史中枢水平，而经济增长并未同步加速，进口需求随之回落，趋于平稳。 ⚫全年收官之际，外需能否继续支撑经济增长引发市场高度关注。展望后续，四季度出口预计将维持在0%左右。一方面，受“透支效应”影响，短期内美线需求难以回暖，消费品受影响可能更为显著，即便芬太尼关税有所下调，短期内能否带来实际出口增量仍有待观察（可能仅导致转口贸易转为直接出口）；另一方面，各类资本品和中国高新技术商品对整体出口的拉动力依然值得期待。10月中美谈判成果表明，中国有能力对冲美方贸易政策的不确定性，这不仅有助于稳定全球产业投资，还提升了中国部分商品的吸引力（如美方暂停对中国船舶征收301船舶港务费）。同时我们依然强调，在全球投资及资本品进口需求较强的年份，美国进口走弱对其他国家经济及进口需求的拖累将显著减轻。 ⚫风险提示：美国进口需求超预期回落；假设条件变化影响测算结果。 数据来源：同花顺，东方证券研究所 数据来源：同花顺，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。