商贸零售：免税行业：政策相继落地，基本面环比改善

免税行业：政策相继落地，基本面环比改善 2025Q3离岛免税高频数据转好，Q4预计相对稳健。据海口海关数据，2025年第三季度：海南离岛免税销售额合计54.02亿元/同比-2.7%；合计免税购物人次94.68万人/同比-23.4%；平均客单价5705.53元/同比+27.1%。一方面，系低基数及3C品类等相关影响，2025Q3离岛免税高频数据环比有所转好；另一方面，9月免税销售额17.33亿元/同比+3.4%，免税购物人次28.00万人/同比-7.3%，客单价6189.29元/同比+22.0%，其中免税销售额近18个月以来首次同比转正。目前预计Q4相对稳健。 增持（维持） 政策相继落地，方向明确。7月23日，国新办举办发布会，宣布海南自由贸易港封关时间定于2025年12月18日正式启动，并对封关政策给予细则，是2025年封关落地的有力发布，同时全岛封关、免税商品范围、加工增值政策细则均体现海南自贸港的政策明确方向；10月17日，三部门发布海南离岛免税政策调整，调整免税商品大类数、允许离境旅客享受离岛免税政策、增加国货免税资质、拓展海南离岛人的购买次数；10月30日，财政部等五部门印发通知明确，11月1日，完善免税店政策支持提振消费。 作者 分析师李宏科执业证书编号：S0680525090002邮箱：lihongke@gszq.com分析师杜玥莹执业证书编号：S0680520080008邮箱：duyueying@gszq.com研究助理范佳博执业证书编号：S0680124040012邮箱：fanjiabo@gszq.com 免税商经营情况有所期待。10月30日中免发布三季报，2025Q3公司实现营业收入117.11亿元/同比-0.38%，归母净利润4.52亿元/同比-28.94%，扣非归母净利润4.41亿元/同比-30.56%，其中营收增速、毛利率情况环比均有改善；11月1日海南离岛免税“升级”政策正式实施后，新政执行首日，免税购物金额7854.9万元，购物件数和购物人数分别为5.48万件、1.27万人次。其中，销售额较政策实施前一日（10月31日）上涨6.1％，政策的拉动效应初步显现。据海南日报，11月1-7日，海口海关共监管海南省离岛免税购物金额5.06亿元，购物人数7.29万人次，同比分别增长34.86%、3.37%。参考当前，后续免税商经营情况有所期待。 相关研究 1、《商贸零售：黄金税收新政后终端提价，品牌力&产品力重要性凸显》2025-11-092、《商贸零售：商社板块2025三季报总结：子行业增长分化，静待消费环境回暖》2025-11-053、《商贸零售：双十一启动加码即时零售，金价上涨预期催化销售》2025-10-19 投资建议：2025H2以来，免税政策相继落地，方向明确；2025Q3离岛免税高频数据转好，Q4预计相对稳健，各免税商经营情况后续有所期待。相关标的：中国中免、美兰空港、海南机场、海汽集团、海南发展、王府井等。 风险提示：行业竞争加剧；政策风险；行业需求不及预期。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com