宏观经济点评：从各国出口透视美国需求

受美国政府持续关门影响，官方数据的真空使得市场对于美国经济基本面的多空观点都难以证实或证伪。如美国库存、进口等数据仅更新到7月，个人消费数据仅更新至8月，三季度GDP增速也尚未公布。考虑到美国是全球主要的需求方，各国对美国的出口或能侧面验证美国的需求状况。 10月中国对美出口同比-25.1%，降幅收窄1.8个百分点，环比1.8%，高于整体出口环比增速，随着中美关税逐渐尘埃落定，中国对美出口表现出低位企稳的特征。 考虑到从订单到出口的时滞，目前各国对美的出口数据主要反映的是三季度美国需求，政府关门的影响还尚未体现在各国对美的出口数据上。往后来看，除算力和电力相关的资本品以外的出口或面临下滑压力。 风险提示中美贸易摩擦、关税上调和全球供应链调整，或致出口波动及企业利润下滑等风险加大 全球地缘政治局势变化及国际市场波动，可能持续影响外需及相关行业经营关注后续国内基本面变化，跟踪出口后续景气度波动以及对经济的影响 受美国政府持续关门影响，官方数据的真空使得市场对于美国经济基本面的多空观点都难以证实或证伪。如美国库存、进口等数据仅更新到7月，个人消费数据仅更新至8月，三季度GDP增速也尚未公布。考虑到美国是全球主要的需求方，各国对美国的出口或能侧面验证美国的需求状况。 10月中国对美出口同比-25.1%，降幅收窄1.8个百分点，环比1.8%，高于整体出口环比增速，随着中美关税逐渐尘埃落定，中国对美出口表现出低位企稳的特征。分类别来看，相比于消费品，中国对美中间品出口表现出一定韧性，9月按照简单口径划分中国对美中间品出口同比回落-18.5%，高于消费品-24.1%的表现，其中有机化学品、车辆零部件对美出口降幅从8月的-15%、-32%收窄至9月的-4%、-20%。 2025上半年，美国AI相关投资对美国实际GDP的拉动超过了私人消费，这也拉动了相关领域的进口需求高增。比如，台湾省和韩国是美国算力投资的主要受益者。10月台湾省的出口同比增长49.7%，信息、通信和音视频产品增长138.2%，电子零件增长27.7%。其中受显卡出货的带动，对美国出口总额跳升至211亿美元，同比增长144.3%，创下历年单月新高，美国占总出口比重上行至34.2%。 韩国10月韩国出口走弱，但受益于DDR5等存储芯片需求旺盛带动，半导体出口同比增长25.4%，其他主要类别如汽车（-10.5%）、钢铁（-21.5%）、通用机械（-16.1%）的出口增速出现回落。 AI算力投资以外的其他商品出口，在对等关税8月落地之后，均面临一定的下滑压力。比如，越南对美出口同比增速从9月的38.2%回落至10月的17.5%，环比从9月的-1.5%下滑至-2.2%，环比已经三个月负增长，其中对美国的手机出口较9月份下降了15.2%，纺织和服装行业环比下降7%。10月墨西哥汽车生产和出口受美国关税影响分别回落4%和5.5%，10月墨西哥PMI新出口订单还在继续回落。韩国10月对美出口环比-15.1%，除半导体等商品外的其他商品有所回落。这些反映出除AI投资需求外的美国进口需求正在走弱。 来源：wind，国金证券研究所 来源：海关总署，国金证券研究所 来源：同花顺iFinD，国金证券研究所 考虑到从订单到出口的时滞，目前各国对美的出口数据主要反映的是三季度美国需求，政府关门的影响还尚未体现在各国对美的出口数据上。往后来看，除算力和电力相关的资本品外的出口或面临下滑压力。 十月以来的美国联邦政府停摆已经破历史纪录，约240亿美元的联邦商品和服务支出被暂停，其连锁反应正蔓延至政府承包商和供应商，并向更广泛的群体蔓延。美国国会预算办公室(CBO)预计停摆持续时间如果延长，对四季度GDP增速的影响可能达到2个百分点。 伴随着美国停摆时间的延长，美国居民消费信心持续回落，同时停摆或将加剧中低收入家庭面临的负担，并压制居民消费。周五公布的密歇根大学11月份初步报告显示，美国11月密歇根大学消费者信心下滑至50.3%，为2022年6月以来最低水平。反映当前经济状况的现况指数大幅下滑6.3个点至52.3，预期为59。消费者预期指数下滑至6个月低点，为49。同时，近期职位空缺数据持续回落也表明当前居民消费正面临新的压力。10月LinkUP口径下职位空缺数量环比9月回落2.2个百分点。 来源：wind，国金证券研究所 来源:同花顺iFinD，国金证券研究所 风险提示 中美贸易摩擦、关税上调和全球供应链调整，或致出口波动及企业利润下滑等风险加大全球地缘政治局势变化及国际市场波动，可能持续影响外需及相关行业经营关注后续国内基本面变化，跟踪出口后续景气度波动以及对经济的影响 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海电话：021-80234211邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦5楼 北京电话：010-85950438邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26号新闻大厦8层南侧 深圳电话：0755-86695353邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806 【小程序】国金证券研究服务