万联晨会

概览 核心观点 【市场回顾】 周四，A股单边上行，截至收盘，上证指数收涨0.97%，报4007.76点，深证成指涨1.73%，创业板指涨1.84%。沪深两市A股成交额约2.05万亿元人民币，超2800股上涨。申万行业方面，有色金属、电子、通信行业领涨，传媒行业领跌；概念板块方面，磷化工、国家大基金持股、PVDF概念涨幅居前。港股方面，香港恒生指数收盘涨2.12%，恒生科技指数涨2.74%。美国三大股指全线收跌，道指跌0.84%，标普500指数跌1.12%，纳指跌1.9%。欧洲股市全线下跌，亚太股市多数上涨。 【重要新闻】 【习近平在听取海南自由贸易港建设工作汇报时强调：认真学习贯彻党的二十届四中全会精神高标准建设海南自由贸易港】11月6日，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平在海南三亚听取海南自贸港建设工作汇报，发表了重要讲话。他指出，党中央决定，今年12月18日海南自由贸易港正式启动全岛封关，这是我国坚定不移扩大高水平对外开放、推动建设开放型世界经济的标志性举措。习近平强调，建设海南自由贸易港的战略目标，就是要把海南自由贸易港打造成为引领我国新时代对外开放的重要门户。习近平指出，高标准建设海南自由贸易港，主要目的是促进海南高质量发展，助力全国构建新发展格局。要结合实际科学编制“十五五”规划，紧紧围绕建设“三区一中心”的战略定位，全面提高海南经济社会发展水平。着力打造具有海南特色和优势的现代化产业体系，推动主导产业优化升级，促进科技创新和产业创新深度融合，努力在发展新质生产力上取得新突破。加强同粤港澳大湾区联动发展，深化同京津冀、长三角、长江经济带等区域合作，深度融入共建“一带一路”，在推进高水平对外开放中发挥牵引作用。 研报精选 基金配置集中度提升25Q3美护基金配置比例环比下滑，处于低配区间人形机器人打开增量空间，国产替代进行时 【市场回顾】 【重要新闻】 【习近平在听取海南自由贸易港建设工作汇报时强调：认真学习贯彻党的二十届四中全会精神高标准建设海南自由贸易港】11月6日，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平在海南三亚听取海南自贸港建设工作汇报，发表了重要讲话。他指出，党中央决定，今年12月18日海南自由贸易港正式启动全岛封关，这是我国坚定不移扩大高水平对外开放、推动建设开放型世界经济的标志性举措。习近平强调，建设海南自由贸易港的战略目标，就是要把海南自由贸易港打造成为引领我国新时代对外开放的重要门户。习近平指出，高标准建设海南自由贸易港，主要目的是促进海南高质量发展，助力全国构建新发展格局。要结合实际科学编制“十五五”规划，紧紧围绕建设“三区一中心”的战略定位，全面提高海南经济社会发展水平。着力打造具有海南特色和优势的现代化产业体系，推动主导产业优化升级，促进科技创新和产业创新深度融合，努力在发展新质生产力上取得新突破。加强同粤港澳大湾区联动发展，深化同京津冀、长三角、长江经济带等区域合作，深度融入共建“一带一路”，在推进高水平对外开放中发挥牵引作用。 分析师夏清莹执业证书编号S0270520050001 研报精选 基金配置集中度提升 ——策略跟踪报告 投资要点： 2025年三季度股票型及混合型净值提升：截至9月30日，全市场基金总体净值提升至35.16万亿元。其中，股票型和混合型基金净值合计占全部基金净值的24.33%。与中报相比，股票型、混合型基金净值分别提升22.93%、2.70%；债券型基金净值占全部基金净值的32.11%，债券型基金净值较中报提升3.56%。 基金股票配置维持较高仓位：从基金持仓看，2025年三季报显示，全市场整体基金仓位上升至80.03%。分类型看，偏股混合型基金仓位为74.77%，普通股票型基金仓位为82.14%，均较2025年中报有所回落。 各类型公募基金收益率表现不一：2025年三季报显示，全部基金总体收益率变动幅度较大，三个月总体收益率为13.79%。各类型公募基金收益率表现不一，其中，股票型基金（24.14%）、混合型基金（20.87%）和QDII（12.51%），三季度收益率较二季度明显提高。对比中报看，股票型与混合型基金收益率上升幅度较大，较上期上升超过15pct。债券型及货币型基金收益率则较上期有所回落。 投资建议：从基金持仓看，截至三季度末，股票型基金净值较中报明显回升，基金权益配置比例维持较高水平，显示公募基金在A股市场配置力度不减。截至2025年10月24日，超过65%的基金股票投资比例在80%以上，其中股票投资比例在90%以上的基金占 比超四成。2025金融街论坛年会上，证监会主席吴清强调扎实推进公募基金改革，全面落实长周期考核，丰富适配长期投资的产品和风险管理工具，努力完善“长钱长投”市场生态。预计公募基金将有望成为维护市场平稳的“稳定器”与“压舱石”。 从基金重仓及加仓情况看，重仓股方面，三季报前20大重仓股行业分布更为集中，科技创新领域热度继续增加，基金重仓股多数实现上涨。电子、电力设备、医药生物行业持股市值占比位列基金前三大重仓行业，其中，电子行业继续成为基金第一大重仓行业，行业持股市值占基金股票投资市值比提升至9.19%。加仓股方面，三季度前20大加仓股主要集中在电子、电力设备、医药生物、计算机等行业，前20大加仓股普遍实现上涨，其中TMT板块个股表现优异，“十五五”规划建议中要求实现高水平科技自立自强。人工智能领域景气度持续提升，多重利好下板块继续上涨。医药板块化学制剂、生物制品及医疗设备领域亮点涌现，继续成为三季度公募基金增持方向。展望未来，从产业方向看，新质生产力仍为国内经济发展的主线逻辑，三季度基金持仓结构进一步凸显出科技主线主导，资金流向更趋集中，体现出机构对AI产业链、高端制造、医药生物行业的关注。结合三季报业绩改善方向，可关注行业景气度回升、技术取得突破、业绩改善幅度较大的科技创新细分行业。 风险因素：数据统计偏误；国内经济表现不及预期；企业盈利不及预期；监管政策变化。 分析师宫慧菁执业证书编号S0270524010001 25Q3美护基金配置比例环比下滑，处于低配区间——美容护理行业跟踪报告 投资要点： 美容护理行业：25Q3基金配置比例环比下降。2025Q3，SW美容护理行业流通A股市值合计为2847.99亿元，环比25Q2提升2.79%，其中，美容护理基金持股总市值为67.96亿元，基金配置比例（美容护理行业基金持股总市值/全行业基金持股总市值）为0.20%，环比25Q2下降0.12pcts，超配比例为-0.09%，环比25Q2下降0.07pcts，仍然处于低配区间。 子板块：医美处于超配区间，个护、化妆品低配。（1）个护用品：个护用品板块21Q3-22Q3基金配置比例处于历史低位，22Q4后出现回升。25Q3基金配置比例为0.04%（环比-0.04pct），超配比例为-0.03%，相较25Q2由正转负。（2）化妆品：化妆品板块22Q3之后的基金配置比例开始下滑，25Q1降至0.04%，随后低位徘徊，25Q3为0.04%（环比-0.02pct）。化妆品超配比例在23Q1由正转负，进入低配区间，25Q3超配比例为-0.09%。（3）医疗美容：基金对医疗美容板块的配置比例在22Q4达到历史峰值0.53%，之后开始震荡下行，25Q3为0.12%（环比-0.06pct）。医疗美容板块超配比例22Q4之后开始下滑，25Q2超配比例为0.03%。 个股：锦波生物、爱美客、百亚股份位居重仓比例前三。2025Q3，美容护理板块重仓比例前十合计0.07%（环比-0.04pct）。从个股来看，23Q2-24Q1期间，爱美客、珀莱雅、科思股份稳居美容护理基金重仓比例前3名，随后科思股份重仓比例开始降低。25Q3前3名为锦波生物、爱美客、百亚股份，但重仓比例相较25Q2均有下滑。 投资建议：2025Q2美容护理行业基金配置比例为0.20%，环比25Q2下降0.12pcts，超配比例为-0.09%，环比25Q2下降0.07pcts，仍然处于低配区间。2025年政府工作报告提出大力提振消费，将扩大内需提升至十大任务之首；同年3月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》，从需求端和供给端发力，多举措激发国内消费潜力，政策利好下建议关注：1）化妆品&医美：短期来看，个股业绩出现分化；中长期来看，颜值经济下医美、化妆品仍存在较大需求空间，相关部门多次出台监管政策，行业洗牌趋势下利好合规化妆品、医美龙头公司；2）个护用品：大健康理念普及下，消费 者对个人健康和护理愈发重视，同时细分领域不断扩大。建议关注产品矩阵丰富、研发能力强的个护用品龙头公司。 风险因素：政策风险、行业竞争加剧风险、产品质量安全风险、经济增速不及预期风险。 分析师李滢执业证书编号S0270522030002 人形机器人打开增量空间，国产替代进行时——减速器行业深度报告 行业核心观点： 减速器是传动领域核心零部件，具有降低转速和增加扭矩的作用，下游应用广泛，其中精密减速器在机器人中应用广、占比高，直接影响机器人的性能。目前国内外人形机器人进展迅速，人形机器人量产在即，到2030年或将为精密减速器带来数百亿增量市场。随着国内政策的支持力度不断加强、国内厂商的技术水平不断突破，精密减速器国产化率逐渐提升，国产精密减速器迎来关键时刻。 投资要点： 精密减速器是人形机器人和工业机器人的重要零部件。精密减速器在工业机器人成本中占比35%，在特斯拉人形机器人成本中占比约16%，减速器的性能直接影响机器人的性能。精密减速器根据不同的构造和传动方式可分为1）谐波减速器：体积小、重量轻，传动精度高，运转平稳，传动比大，适合应用于工业机器人和人形机器人之中，主要适用于机器人小臂、腕部、手部等部件；2）RV减速器：具有传动效率高、传动平稳性高、承载能力强、刚性和耐过载冲击性能好、传动精度高等优点，通常适用于工业机器人基座、大臂、肩部等重负载的位置；3）精密行星减速器：具备扭矩大、单级传动效率高、质量轻、寿命长、免保养等优点，适合应用于工业机器人和人形机器人之中，多安装在伺服电机上。 精密减速器市场规模稳步增长，国外企业占据龙头地位。1）谐波减速器：2023年我国谐波减速器市场规模为24.9亿元，2019-2023年CAGR为16.54%，机器人是谐波减速器的主要增量市场。全球谐波减速器市场呈现“一强主导”格局，哈默纳科全球销售额市占率超80%。目前国内厂商的市占率有所提升，国产替代化进程逐步推进。2）RV减速器：预计2025年中国市场规模将达到60亿元，RV减速器市场由日企占据领先地位，2023年纳博特斯克在中国的市场份额占比超4成。国内RV减速器厂商如环动科技正不断向国际先进水平靠近，市场份额稳步提升，国产替代空间充足。3）精密行星减速器：2020-2024年全球精密行星减速器市场规模将由9.29亿美元增长至13.76亿美元，CAGR为10.32%。全球精密行星减速器市场以日德厂商为主，国产高端精密行星减速器的传动精度、传动效率、噪音等关键指标已达到国际先进水平，在部分领域实现了进口替代，国产替代空间仍较大。 需求放量、技术突破，国产精密减速器迎来破局时刻。特斯拉人形机器人进展迅速，到2028年全球人形机器人市场规模有望突破200亿美元，市场空间广阔。精密减速器在人形机器人的应用选型方案各异，特斯拉人形机器人Optimus采用谐波减速器方案，国内部分人形机器人主机厂采用谐波减速器和行星减速器两种方案。在2030年年出货量保守（50万台）、中性（100万台）、乐观（150万台）的情形下分别进行测算。根据测算，预计精密减速器增量市场规模在126-288亿元之间，其中谐波减速器增量市场规模在90-216亿元之间，精密行星减速器增量市场规模在36-72亿元之间，相较目前工业机器人需求提升巨大。中国是全球最大的工业机器人市场，助力减速器行业实现国产替代。近年来我国政策不断出台支持减速器行业发展，国内精