维生素价格下跌影响公司短期业绩,昌北生物项目有望完善供应链

维生素价格下跌影响公司短期业绩，昌北生物项目有望完善供应链 买入（维持评级） 事件：2025年10月28日，浙江医药发布2025年三季报，公司2025前三季度营业收入为66.95亿元，同比下降5.87%；归母净利润9.33亿元，同比上涨9.83%；扣非净利润8.91亿元，同比上涨5.30%。对应3Q25公司实现营业收入23.72亿元，同比下降12.37%；归母净利润2.60亿元，同比下降51.37%；扣非净利润2.25亿元，同比下降57.41%。 点评：3Q25受产品价格下跌影响导致公司业绩承压。2025年前三季度公司总体销售毛利率为37.49%，较上年同期下降2.56pcts。2025年前三季度财务费用同比-3150.21%；销售费用同比-20.70%；管理费用同比-11.74%；研发费用同比-13.47%。2025年前三季度公司净利率为12.95%，较上年同期上涨2.29pcts。我们认为，公司3Q25业绩短期承压的原因是公司生命营养品产品销量和价格下降。 作者 分析师肖 亚平执业证书编号：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 公司2025年前三季度经营活动产生的现金流同比增长。2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为14.89亿元，同比增长115.11%；投资性活动产生的现金流量净额为-2.43亿元，同比上涨14.19%；筹资活动产生的现金流量净额为-3.68亿元，同比-48.67%。期末现金及现金等价物余额为28.99亿元，同比上涨77.25%。应收账款14.79亿元，同比下降12.49%，应收账款周转率下降，从2024年同期的4.83次变为4.31次。存货周转率下降，从2024年同期的2.16次变为2.03次。 分析师王 彤执业证书编号：S1070525100002邮箱：wangtong@cgws.com 相关研究 1、《1H25公司盈利同比明显增长，生命营养品板块持续放量-浙江医药2025年半年报点评》2025-09-022、《维生素E价格处于较高景气，生命营养品与药品有望实现双轮驱动-浙江医药2024年报及2025年一季报点评》2025-05-063、《维生素E行业高景气有望持续，创新药蓄势待发》2024-12-10 3Q25维生素价格同比普遍下跌，后续有望随需求回暖而逐渐得到修复。根据wind数据，3Q25国内VA/VE/VD3的市场均价分别为63.37/64.13/225.22元/千克，同比-67.18%/-48.48%/-0.58%，三季度维生素价格同比普遍出现下跌。根据百川盈孚2025年10月29日行业快讯，当前维生素E市场现货供应依然紧张，价格行情继续趋高运行，主流接单价上涨至50元/公斤上下，47-48元/公斤及以下货源难寻。10月22日，浙江医药饲料级维生素E提价限量对外签单之后，下午再度停签停报。 根据百川盈孚2025年10月29日行业快讯，维生素A市场接单重心小幅趋高。10月22日，浙江医药饲料级维生素A提价(参考签单价上调至65元/公斤)限量对外签单之后，下午再度停签停报，目前主流成交价在61-63元/公斤，部分报价在64-66元/公斤。我们认为，4Q25维生素相对处于行业需 求旺季，市场刚性需求预计将提升，2025年10月VE/VA厂家报价已有上调，后续维生素价格有望修复，利好公司盈利回升。 药品板块新产品持续落地。2025年2月，公司复方醋酸钠林格注射液（250ml）收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》；2025年8月，公司XC2309注射液获《药物临床试验批准通知书》，同意XC2309注射液开展临床试验。我们认为，药品板块有望通过创新与合作推进新产品的落地。 公司拟建昌北生物建设项目，强化产业链自主可控。根据公司对外投资公告，为提升维生素等产品原辅料的自给能力，降低关键中间体对外的依存度，子公司昌北生物拟投资浙江医药昌北生物建设项目，自备维生素中间体，同时根据中间体衍生添加剂产品，项目总投资预计16.85亿元。该项目分两期建设：一期建设期为24个月，预计2025年12月开工，主要建设维生素中间体及部分衍生产品；二期建设期为20个月，将进一步拓展以一期产品为原料的衍生添加剂产品。我们认为，该项目通过自建维生素中间体产能，有利于进一步提升公司的成本控制能力和供应链稳定性，利好长期稳定发展。 投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为95.97/108.64/119.38亿元，实现归母净利润分别为11.02/14.90/18.68亿元，对应EPS分别为1.15/1.55/1.94元，当前股价对应的PE倍数分别为12.7X、9.4X、7.5X。我们基于以下几个方面：1）3Q25公司生命营养品板块表现承压，但4Q25维生素相对处于行业需求旺季，市场刚性需求预计将提升，后续维生素价格有望得到修复，利好公司盈利回升；2）公司拟建昌北生物建设项目，通过自建维生素中间体产能，有望提升其成本控制能力和供应链稳定性。我们看好维生素价格修复，维持“买入”评级。 风险提示：政策法规变动风险；生产要素成本上涨风险；新药研发失败风险；新项目建设不及预期等。 财 务报表和主要财务比率 免 责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特 别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分 析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长 城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681网址：http://www.cgws.com