沥青仍有赶工刚需，高硫油面临阶段估值回修

2025.11.4 核心观点 -原油：美国、欧洲对俄制裁后原油一度大幅反弹，但短期内中国、印度仍然保持较高对俄采购，使制裁造成的供应缩减不及预期，原油有所回落，但制裁对于原油仍起到中期支撑作用，OPEC+11月会议决议12月继续增产13.7万桶，但明年一季度暂停增产，也加强了原油的支撑，考虑冬季取暖对于下游需求有较大提振，预计本月成本端原油难有大幅下行驱动，可能震荡或震荡偏强运行。 -沥青：10月沥青出货量明显增加，库存继续去化，符合季节性规律，但尚不能达到旺季预期之旺，今年为“十四五”收官年，存在强赶工需求增加预期，金九银十不及预期情况下，11月前半可能出现比较集中的赶工需求，由于11月沥青排产下降，沥青供需面有继续改善可能，但11月成本端原油没有大幅下驱动，沥青裂解也在高位，该位置不偏多看待，月中以前适当偏空对待。主力合约参考支撑3100，压力3350。 -燃料油：高硫方面，美国、欧盟增加对俄制裁后，加之OPEC+决议一季度暂停增产，重质原油供应仍会偏紧，对高硫裂解存在中期支撑，但制裁后由于中印对俄采购量仍然较高，故制裁带来的紧供应预期有一定回修，高硫裂解短期回落。低硫方面，俄罗斯受到制裁导致成品油出口减少，加剧欧洲柴油供应紧张，为低硫裂解提供支撑，但考虑尼日利亚供应仍高，船燃需求提振不足，低硫也没有明显上行驱动。LU-FU价差进一步下行驱动相较10月略显不足，高低硫价差可能阶段震荡运行。FU主力合约参考2600支撑，2894压力，LU主力合约参考支撑3000，压力3360。 沥青 沥青仍有赶工刚需，11月上半或延续供需偏强态势 行情回顾：跟随成本端原油先跌后反弹，反弹阶段表现弱于原油 10月原油先跌后涨，沥青跟随原油节奏，先跌后反弹，但反弹末期表现弱于原油。沥青10月旺季需求表现不旺，供需面驱动不强，走势受原油受带动为主。11月原油面临OPEC+增产与对俄制裁导致供应收紧的博弈，可能偏震荡运行，同时俄乌冲突没有完全平息，沥青成本端没有明确方向指引，11月沥青本身也面对需求季节性走弱和收官年赶工需求后置的矛盾，偏震荡看待。 10月沥青利润明显走低，环比9月末下降48.49元/吨，常减压环节利润主营上升，独立下降，10月末主营炼厂利润413.27元/吨，环比上升6.03元/吨，独立炼厂利润149元/吨，环比下降4元/吨。 数据来源：Wind，钢联，迈科期货 数据来源：Wind，钢联，迈科期货 数据来源：Wind，钢联，迈科期货 10月石油沥青整体产能利用率呈下降趋势，截至10月末，隆众92家样本产能利用率33.3%，环比9月末下降20.7%；77家重交沥青产能利用率31.5%，环比9月末下降21.4%；建筑沥青装置产能利用率11.6%，环比9月末下降36.3%。产量方面，10月隆众沥青96家样本产量累计估算298.7万吨，较9月增加8.4%，较去年10月增加28.1%。隆众92家企业11月份沥青总排产量为222.8万吨，环比下降45.4万吨，降幅16.9%，同比下降27.4万吨，11.0%，其中地炼排产量为131.2万吨，环比下降29.2万吨，18.2%，同比下降9.1万吨，6.5%。 数据来源：钢联，迈科期货 截至10月31日，隆众沥青54家厂库68.5万吨，环比上月末上升2.7万吨，4.1%，76家社库93.7万吨，环比下降16.8万吨，15.2%，总库存162.2万吨，环比下降14.1万吨，8%。10月沥青厂库小增，社库下降，总库存下降，延续去库节奏。目前沥青总库存已经处于历史同期低位，11月排产下降，赶工项目继续收尾，预计中旬前继续保持去库节奏。（注：新口径库存为54家厂库，76家社库，统计期起始于2022年） 10数据来源：Wind，钢联，迈科期货 10月沥青54家样本出货量累计约216.4万吨，较上月增加21.8万吨，11.2%，同比去年10月增加21.8万吨，11.2%。10月进入传统旺季，虽然10月沥青开工产量下降，但南北施工条件改善下终端施工发力，炼厂出货明显增加，出货增加符合季节性规律，但是今年10月北方超常规降雨对终端施工有所抑制，故部分赶工项目收尾需延续至11月，由于今年为十四五收官年，多地存在硬性赶工需求，认为11月出货偏强状况会延续较久。 需求：10月出货明显增加，符合季节性规律，11月有可能延续此状态 数据来源：钢联，迈科期货 需求：10月出货明显增加，符合季节性规律，11月有可能延续此状态 分地区来看，10月各地区出货量互有增减，其中华东、东北、西南地区出货量增加明显，西北地区下降明显。 数据来源：钢联，迈科期货 需求：十四五收官年赶工需求接近收尾，11月仍有表现机会 9月主要企业沥青混凝土沥青摊铺机销量132台，较上月明显提升，增幅11.8%，符合季节性规律。截至8月末，全国公路建设固定资产投资累计值154116100万元，同比下降7.1%，8月净值21150156万元，同比下降0.4%，环比上升5.5%。由于今年政策预期较好，叠加十四五收官年，旺季对赶工需求报有较高期待，但实际9月、10月需求端表现不佳，11月北方大部终端施工将要收尾，上半月有可能见到需求大幅增加。 需求：10月下游改性开工互有增减，道路改性增加明显，预计11月维持偏强表现 10月改性沥青产能利用率先降后升，截至10月31日，92家样本改性沥青产能利用率15.03%，较9月末下降20%。分行业来看，道路改性开工先持平后上升，整体上升，10月末道改开工率33%，环比增加6.5%。防水卷材开工率持续下降，10月末防水卷材开工率30%，环比下降14.3%。11月北方地区赶工收尾为主，南方仍有施工条件，预计11月上半改性开工维持偏强表现。 数据来源：钢联，迈科期货 燃料油 制裁效果低于预期，高硫油面临阶段估值回修 行情回顾：原油先跌后涨，反弹阶段低硫偏强 10月原油先跌后涨，燃料油跟随原油节奏，反弹阶段低硫偏强。10月初OPEC+继续增产，加之美国对中国增加关税，10月上旬至中旬，原油持续下跌。而后美俄会谈，以色列哈马斯停火，原油开启反弹，月末由于中印采购俄油数量仍多，市场制裁担忧缓和，原油有所回落，同期高硫修正供应收紧过度预期，月末表现弱于低硫。 需求：干散货运输指数回落，油运、集运指数分化，整体船燃需求尚未产生明显拉动 催化裂化装置为常减压渣油或燃料油的主要加工装置，其主要产品是催化汽油、催化柴油、油浆、干气等，其中油浆也叫做催化燃料油，可以对燃料油组分进行调和。截至10月末，山东催化装置生产毛利为-275元/吨，环比上月末减少234元/吨，山东催化装置产能利用率先降后升，截至10月末为49.18%，较上月末小幅增加0.32个百分点。10月国内催化装置开工产量小升，燃料油加工需求小幅增加。 数据来源：Wind，迈科期货 需求：10月焦化装置生产毛利环比上升，进料加工吸引力提升 相较于催化裂化装置，焦化装置更多进行重质燃料油和减压渣油加工，其主要产品是焦化汽油、焦化柴油、炼厂气、石油焦等。截至10月末，山东焦化装置生产毛利为265元/吨，环比9月末上升34元/吨，显示焦化环节加工吸引力上升。 库存：月度新加坡库存高位震荡，国内港口库存有所回升 截至10月末，新加坡燃料油库存2478.1万桶，较上月末增加197.7万桶，8.7%，10月西方套利货流入，加注需求没有显著增加，新加坡库存持续处于偏高位置。10月末国内港口库存141.3万吨，较上月末增加9.9万吨，7.5%。 10月国内高硫盘面裂解价差FU-7.3SC价差上涨31.3元/吨，新加坡高硫裂解价差380CST-7.2迪拜原油下跌14.9美元/吨，国内外市场高硫裂解涨跌分化，国内裂解由于SC原油偏弱，涨幅相对偏大。 低硫裂解价差：内外低硫裂解涨跌分化，新加坡柴油裂解强势，持续支撑低硫 10月国内低硫盘面裂解价差LU-7.3SC价差上升27.3元/吨，新加坡船用油-7.2迪拜原油裂解价差下跌14.9美元/吨，国内外低硫裂解涨跌分化，由于10月国内SC原油表现弱于国际原油，国内低硫盘面裂解表现好于国际市场。10ppm柴油-迪拜原油价差上涨6.85美元/桶，10月新加坡柴油裂解仍强，对低硫裂解存在支撑作用。 数据来源：wind，钢炼，迈科期货 成品油裂解价差：海外汽柴油裂解保持强势，持续对低硫形成支撑 汽柴油生产过程中由于分流低硫原料，常常会在利润较好时对低硫油原料造成挤占，并带动低硫油价格走强，故低硫油常与成品油同步波动，主要是柴油。10月海外汽柴油裂解均上涨，持续对低硫盘面起到支撑作用。11月在俄罗斯继续受到制裁情况下，欧洲柴油可能继续维持紧张状态，预计海外汽柴油裂解将继续偏强，并为低硫油提供支撑。 旺季结束后高硫发电需求回落，中东出口回升，OPEC+持续增产也给到高硫供应端长期压力，但其11月初会议宣布明年一季度可能暂停增产，使市场对供应增加的担忧有所减轻，加之俄罗斯原油被欧洲、美国进一步制裁，短期俄罗斯受袭设施尚未完全恢复，11月高硫油仍存在支撑。低硫受尼日利亚增产影响，供应端承压，目前主要支撑在于海外柴油裂解，低硫裂解已经处于历史偏低位置，继续下行空间有限，或偏震荡运行。LU-FU价差进一步下行驱动相较10月略显不足，高低硫价差可能阶段震荡运行。 www.mkqh.com 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告仅为研究交流之目的发表，并不构成向任何特定客户个人的投资咨询建议。在决定投资前，如有需要，建议您务必向专业人士咨询并谨慎决策。本公司、本公司员工或者关联机构不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担任何责任。同时提醒期货投资者，期市有风险，入市需谨慎！ 投资咨询业务资格：陕证监许可[2015]17号董婕期货从业资格号：F03116611投资咨询资格号：Z0022587邮箱：dongjie@mkqh.com 发布。如引用、刊发，需注明出处为“迈科期货投研服务中心”，且不得对本报告进行有悖原所有，如有侵权请联系我们。 © 2025年迈科期货股份有限公司