能源品年报：沥青：十五五开局年或有阶段需求爆发 燃料油：高硫供应长期承压，减排政策持续抑制硫船燃需求

2026年度 2025年12月15日 原油：OPEC+转向增产政策，全球需求没有新增长点，原油基本面中长期趋弱，油价中枢较2025年可能下降，但在全球地缘局势紧张的背景下，价格恐难以顺利下行，明年关注俄乌、美委、中东地缘事件进展，一旦地缘问题得到解决，则原油可能进入趋弱运行节奏，重质原油的表现会更为明显。 沥青：2026年为“十五五”计划开局年，虽然“十五五”期间道路施工目标由数量覆盖转向升级提质，但考虑到今年赶工推进不及预期，明年仍有余量，加上开局年可能迎来多项组合政策落地，最早春季或有集中施工可能，2026年对沥青需求不宜过度悲观。此外受燃料油消费税政策和成品油利润限制，以及部分原料产地地缘局势紧张的影响，沥青供应可能持平或偏紧，整体供需面具有一定强度。趋势上，仍会跟随成本端原油节奏，但需额外注意原料国地缘事件带动阶段上行的可能。 燃料油：中长期看，OPEC+转向增产政策，带动重油供应预期转松，使高硫承压，但地缘冲突导致重油供应缩减，和欧美对俄、对委内瑞拉制裁加剧的情况也随时可能发生，明年高硫油的供应转松预期可能不断受到扰动。今年中东地区的天然气、原油发电比例逐渐增加，这种倾向是长期的，并会导致高硫发电需求缩减、旺季见顶提前，需求预期适当下调。低硫方面，下半年尼日利亚装置意外停车缓解了供应过剩压力，加之海外成品油利润走强的带动，低硫油一度偏强，但中东地区多套装置上线带来的长期供应压力，和排放控制区（ECA）对硫和碳排放要求进一步提高，使低硫船燃需求受到高硫挤占成为长期现象（船只多选择加装脱硫塔并使用高硫油），低硫油缺乏强上行驱动，裂解可能延续震荡格局。 沥青：需求暂不悲观，十五五开局年或有阶段爆发 行情回顾：2025年上半年，沥青价格经历了见顶，下跌，反弹的过程，从6月下旬开始，沥青再度转跌，直至年末，都处于持续下行趋势中，并于12月初创出近4年新低。 1-2月，1月沥青现货价格整体上升，期货端受原油大幅上涨影响，沥青高位持续偏强，1月中原油见顶回落，沥青跟随调整，2月上半由于供应低位，市场流通资源偏紧，沥青高位持续偏强，月中供应回升，库存累积，原油持续下跌，沥青基本面支撑不足，见顶回落，但沥青下跌晚于原油，跌幅小于原油。 3-4月中，沥青持续下跌，至3月中旬雪佛龙原油许可延期，沥青阶段见底，晚于原油。4月初美国宣布增加关税，并持续与中国“抬价”，原油受到较大冲击，此外OPEC+5月增产超预期，4月上旬原油持续下跌，带动沥青单边下行，10日美国宣布部分国家关税暂免90天，原油开启反弹。 4月中-6月下旬，沥青持续反弹。4月中旬至5月中旬，关税缓和后原油反弹，加之沥青基本面好转，盘面持续上行。5月末原油仍弱，同时南方地区进入雨季，使终端需求停滞的担忧渐起，沥青受到一定下行压力，但也受到低库存现实的支撑，使沥青横盘维持至6月上旬，突发伊以冲突，原油大幅上涨，沥青盘面跟随，直至月末双方停火，再与原油同步大幅回落。 7月，沥青反弹为主，月初原油触底回升，后持续震荡偏强运行，沥青受库存低位支撑，跟随偏强震荡运行。 8-11月，沥青震荡下行。8月沥青跟随原油先跌后反弹，反弹阶段表现强于原油，下半月北方地区间歇开工，山东地区高速项目对下游需求带动明显，加之沥青开工产量下降，供需状况阶段性好转，表现偏强。9月进入传统旺季，但实际需求没有大幅改善，加之国庆节前后OPEC+增产，美国对中国加征关税，原油大幅下跌，沥青跟随下行。10月下旬美俄会谈，以哈停火，原油反弹，后震荡运行至11月末，沥青跟随原油节奏先反弹，但因银十月没有出现预期中的收官年赶工爆发，旺季表现不及预期，沥青持续下跌，表现弱于原油。11月下旬原油再度走弱，沥青没有出现需求后置情况，供需走弱，延续下跌态势至今。 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 供应：消费税抵扣放松试点可能推广，或提升地炼开工意愿 1、国内产量 2025年1-11月国内沥青产量2640.06万吨，较去年同期增加9.75%，其中地炼产量1434.69万吨，占整体产量54.3%，去年为50.9%，地炼占比较去年回升3.4个百分点。2025年地炼产量占比先降后升，符合历史规律，与历年相比，地炼全年产量占比比较平均。虽然今年地炼产量较去年有所回升，但长期来看，发改委及五部门发布的《炼油行业节能降碳专项行动计划》还会继续对小型地炼不利，地炼供应占比难有增加空间。 2025年初，燃料油消费税政策变为应收抵扣，直接导致沥青生产成本增加600元/吨以上（扣除比例下降，税费成本提升），对无配额地炼打击较大，但下半年部分配额炼厂试点燃料油抵扣政策放松、抵扣比例提高，明年如果试点推广至无配额炼厂，地炼产量或有一定回升动力。 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 2、开工率 开工率主要受炼厂加工利润影响，加工利润取决于沥青单项加工利润与炼厂综合利润，对于单一型炼厂，炼制该品种的利润增加，炼厂会提高开工率，对于综合型炼厂，沥青不是唯一产品，决定炼厂开工率的主要还是成品油利润。 2025年沥青开工率较去年整体上升，上半年持续处于历史偏低位置，下半年明显回升。年内沥青利润在-700至-400元/吨之间波动，常减压利润先升后降，主营高于地炼，实际需求不佳，对沥青开工提振不足。2026年如果欧洲中质馏分继续偏紧，柴油持续偏强，则炼厂常减压、催化裂化环节开工率会受到一定支撑，主营炼厂沥青开工也会被动跟随。 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 3、进出口 进口方面，我国沥青主要进口自阿联酋、韩国、新加坡等国家。韩国曾长期是我国最大进口国，但近两年阿联酋进口量跃居第一，占进口总量30%以上，主要因为中东沥青价格更低。韩国第二，其次是新加坡，此三国合计进口量占据我国沥青进口总量80% 以上。长期来看，沥青进口数量是逐年下降的，2025年1-10月，石油沥青累计进口量为310.8万吨，同比增加4.2%，年内进口量逐月持续增加，10月份达到最高点，主要由于中东资源存在价格优势，进口增加。 出口方面，2025年国石油沥青出口大幅增加，2025年1-10月，石油沥青累计出口量为54.6万吨，同比上升61.5%。由于近年越南、马来西亚等国家基建需求提升明显，我国沥青向东南亚出口大幅增加。 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 4、稀释沥青 稀释沥青是国内缺乏原油进口配额的地方炼厂重要原料，2025年1-10月，稀释沥青进口量377万吨，较去年下降47%，港口库存持续处于历史低位，截至12月12日，稀释沥青港口库存为47万吨，年内稀释沥青库存持续处于历史低位，一方面国内稀释沥青监管严格，燃油消费税新政的落实使税费成本上升，抑制进口，一方面部分炼厂受到美国涉伊朗制裁的波及，开工下降，导致稀释沥青需求下降。 明年稀释沥青进口会继续受到消费税新政和美国制裁的影响，今年下半年消费税抵扣政策已于部分炼厂进行放松试点，明年如果试点推广，则可能带来炼厂对稀释沥青进口增加，但美对伊朗的制裁可能还会持续扰动地炼开工与进料。 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 需求：“十四五”末年赶工需求不及预期，关注明年上半年项目落地情况 国内沥青需求主要体现在道路与防水方向，最主要在道路（占比75%以上）。道路方向需求和基建、公路投资建设需求高度相关，防水方向需求则和房地产投资高度相关。故沥青施工受到自然条件限制，其需求变化具有比较明显的季节性特征。一季度温度过低，且受春节假期影响，需求低位。二季度随着气温升高，北方需求逐渐增加，但南方容易受到降雨影响需求不佳。7-10月沥青需求继续增加，经历金九银十基建旺季，并达到年内高点。11-12月全国气温下降，需求走弱。 2025年1-10月，石油沥青表观消费量2672.6万吨，比去年同期上升10.5%，近两年终端项目开工持续受到资金落实不到位影响，施工方开工意愿不高，今年由于“十四五”收官年，多地存在赶工需求，整体需求高于去年同期。但今年秋季北方持续降雨，加之资金落实问题并没有得到根本解决，金九银十旺季并没有出现赶工需求的爆发，略不及预期。目前北方地区大部已经不具备持续施工条件，南方赶工项目仍在进行，年末需求端呈现北降南增格局，但增量有限。十四五虽已收官，但明年并不特别悲观，不排除年末部分项目在明年上半年继续实施。 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 1、道路需求 沥青的道路需求直接相关于公路建设投资情况，公路建设投资增速与基建投资增速变动基本一致，此处用基建投资增速描述道路沥青需求增速变动情况。1-10月，基础设施建设投资完成额同比增长1.51%，全国交通固定资产投资20089亿元，同比下降6%。2025年混凝土沥青摊铺机销量同比回升。 2026年为“十五五”规划首年，相较于“十四五”周期，“十五五”期间，道路投资目标从国家主干线公路网的持续扩展和升级，转向农村公路提质、产业路/旅游路建设、各种衔接线工程，代表未来着规模、覆盖率不再是主要衡量指标，长期看，沥青道路端需求增长空间有限，但在“十五五”首年，不排除地方化债，流动性宽松等政策组合拳发力，带动实际需求落地的可能。 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 2、防水需求 沥青的防水用途占沥青消费市场15%以上，防水用途需要是沥青进一步生产防水卷材，用于满足大型工程、建筑等施工的防水需求。沥青防水需求与房地产投资增速、基建投资增速高度相关，其中房地产更为相关。 2025年1-10月，全国房地产开发投资累计73563亿元，同比下降14.7%，全国房屋新开工面积49061万平方米，同比下降19.8%，房地产开发企业房屋施工面积652939万平方米，同比下降9.4%。房地产行业仍未回暖，年内下游改性开工率防水卷材持续处于历史偏低位置，且目前房地产政策指向仍以稳为主，预计明年防水需求仍偏弱，短期内难以出现大幅回升。 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 资料来源：迈科期货投研服务中心，钢联 库存：去库节奏持续，明年初预计逐渐累库 沥青库存变化具有一定的季节性规律，一般一季度需求淡季库存会逐渐增加，二季度需求逐步改善，库存开始下降，到12月前后，施工基本停止，库存走平或再度增加。 2025年沥青库存先升后降，总库存4月中旬库存见顶，而后持续去化至今。年初对于收官年金九银十抱有较高预期，但实际中各地赶工进展不温不火，北方地区受到旺季降雨影响，实际施工时间窗口缩短，加上项目资金问题拖累，旺季表现不旺。南方地区冬季尚存一定赶工需求支撑，但无法继续带动总库存去化。预计今年末与明年初沥青库存进入季节性累库阶段，至春季开工后再逐步下降。 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind，钢联 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind，钢联 燃料油：高硫供应长期承压，减排政策持续抑制低硫船燃需求 行情回顾：燃料油走势长期与原油高度相关，年初燃料油受原油带动快速上涨，并在1月中旬快速见顶回落，期间高硫偏强，而后燃料油持续下跌，至4月上旬止跌，低硫逐渐转强。经历了2个月余的反弹后，燃料油再次转跌，直至年末。 1-2月初，1月初至中旬，受加大制裁俄罗斯舰队影响，原油持续上升，高硫受供应收紧预期影响涨幅大于低硫，下旬由于美页岩油增产，以及川普促进俄乌和谈，原油快速下跌，并带动燃料油下行。2月上旬美国施压伊朗欲使其出口归零，原油带动能源品阶段反弹，高硫再