固收点评20251105：颀中转债：显示驱动芯片先进封测龙头

颀中转债：显示驱动芯片先进封测龙头 2025年11月05日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼颀中转债（118059.SH）于2025年11月3日开始网上申购：总发行规模为8.50亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于高脚数微尺寸凸块封装及测试项目和颀中科技（苏州）有限公司先进功率及倒装芯片封测技术改造项目。 ◼当前债底估值为98.59元，YTM为2.01%。颀中转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA+/AA+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的108.00%（含最后一期利息），以6年AA+中债企业债到期收益率2.26%（2025-11-04）计算,纯债价值为98.59元，纯债对应的YTM为2.01%，债底保护较好。 相关研究 《“低利率”和“低波动”环境下的活跃券利差交易策略》2025-11-04 ◼当前转换平价为98.91元，平价溢价率为1.10%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年05月07日至2031年11月02日。初始转股价13.75元/股，正股颀中科技11月4日的收盘价为13.60元，对应的转换平价为98.91元，平价溢价率为1.10%。 《公募债基赎回费率调整如何影响信用债和二永债走势？》2025-11-03 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为4.94%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价13.75元计算，转债发行8.50亿元对总股本稀释率为4.94%，对流通盘的稀释率为14.45%，对股本摊薄压力较小。 观点 ◼我们预计颀中转债上市首日价格在126.64~140.59元之间，我们预计中签率为0.0028%。综合可比标的以及实证结果，考虑到颀中转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力较好，我们预计上市首日转股溢价率在35%左右，对应的上市价格在126.64~140.59元之间。我们预计网上中签率为0.0028%，建议积极申购。 ◼颀中科技是集成电路高端先进封装测试服务商，可为客户提供全方位集成电路封测综合服务。凭借在集成电路先进封装行业多年耕耘，公司在以凸块制造和覆晶封装为核心的先进封装技术上积累了丰富经验并保持行业领先地位，形成以显示驱动芯片封测业务为主，电源管理芯片、射频前端芯片等非显示类芯片封测业务齐头并进的良好格局。作为境内最早具有显示驱动芯片全制程封测能力的企业之一，公司通过20年来不断发展与创新，现已成为境内第一、全球第三的显示驱动芯片封测厂商，并逐步将业务拓展至非显示驱动芯片封测领域，积极构筑第二增长曲线。时至今日，公司已成为境内规模最大、技术水平领先的显示驱动芯片封测企业，非显示类芯片封测业务规模也持续攀升。未来，公司持续以主动积极、开拓创新的态度，进一步提升核心竞争力，为客户提供世界一流的先进封测服务。 ◼2020年以来公司营收波动上涨，2020-2024年复合增速为22.55%。自2020年以来，公司营业收入总体有所波动，同比增长率呈“倒N型”波动，2020-2024年复合增速为22.55%。2024年，公司实现营业收入19.59亿元，同比增加20.26%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2020-2024年复合增速为54.57%。2024年实现归母净利润3.13亿元，同比减少15.71%。截至最新报告期（2025/09/30），2025年Q1-3，颀中科技的营业收入和归母净利润规模分别达到16.05亿元、1.85亿元。 ◼颀中科技营业收入主要来源于显示驱动芯片、非显示类芯片封测和其他业务，产品结构年际变化。2022年以来，显示驱动芯片收入占主营业务收入比重稳中有升，2022-2024年占主营业务收入比重分别为88.64%、89.77%和89.73%。2022年以来，非显示类芯片封测收入占主营业务收入比重稳中有降，2022-2024年占主营业务收入比重分别为9.12%、 7.97%和7.75%。公司其他业务收入主要为含金废液、光罩等销售产生的收入，占营业收入的比例较低。2022年以来，其他业务收入占主营业务收入比重稳中有升，2022-2024年占主营业务收入比重分别为2.23%、2.26%和2.52%。 ◼颀中科技销售净利率和毛利率呈“倒U型”波动，销售费用率稳中有降，财务费用率和管理费用率下降。2020-2024年，公司销售净利率分别为6.42%、23.46%、23.02%、22.81%和15.99%，销售毛利率分别为33.31%、40.57%、39.41%、35.72%和31.28%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息......................................................................................................................................52.投资申购建议......................................................................................................................................73.正股基本面分析..................................................................................................................................83.1.财务数据分析.............................................................................................................................83.2.公司亮点...................................................................................................................................114.风险提示............................................................................................................................................12 图表目录 图1：2020-2025Q3营业收入及同比增速（亿元）...........................................................................9图2：2020-2025Q3归母净利润及同比增速（亿元）.......................................................................9图3：2022-2024年营业收入构成......................................................................................................10图4：2020-2025Q3销售毛利率和净利率水平（%）.....................................................................11图5：2020-2025Q3销售费用率水平（%）......................................................................................11图6：2020-2025Q3财务费用率水平（%）......................................................................................11图7：2020-2025Q3管理费用率水平（%）......................................................................................11 表1：颀中转债发行认购时间表...........................................................................................................5表2：颀中转债基本条款.......................................................................................................................6表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................6表4：债性和股性指标...........................................................................................................................6表5：相对价值法预测转债上市价格（单位：元）...........................................................................8 1.转债基本信息 当前债底估值为98.59元，YTM为2.01%。颀中转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA+/AA+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的108.00%（含最后一期利息），以6年AA+中债企业债到期收益率2.26%（2025-11-04）计算,纯债价值为98.59元，纯债对应的YTM为2.01%，债底保护较好。 当前转换平价为98.91元，平价溢价率为1.10%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年05月07日至2031年11月02日。初始转股价13.75元/股，正股颀中科技11月4日的收盘价为13.60元，对应的转换平价为98.91元，平价溢价率为1.10%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为4.94%。按初始转股价13.75元计算，转债发行8.50亿元对总股本稀释率为4.94%，对流通盘的稀释率为14.45%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计颀中转债上市首日价格在126.64~140.59元之间。按颀中科技2025年11月4日收盘价测算，当前转换平价为98.91元。 1）参照平价、评