宏观市场月报：中国紧锣密鼓推进一五五规划

日期 2025年10月31日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 中国紧锣密鼓推进一五五规划 观点摘要 近期研究报告 ＃summary＃4月初特朗普宣布将高额对等关税暂缓90天以促进谈判，4月下旬至9月份国际贸易形势边际缓和减弱市场避险需求，美国就业市场供需双弱以及通胀压力缓和为美联储提供降息依据，国际贸易形势缓和以及美联储重启降息进程利多环球金融资产；特朗普关税武器化等新政抑制全球经济增长动能，虽然中美欧也实施积极财政政策和宽松货币政策进行对冲，但随着关税武器化引致的抢出口抢进口需求减退，中美经济增长动能均边际走弱，因此工业商品价格受到抑制。10月初美国因中国加强稀土出口管制而威胁对中国加征100%关税，中美贸易形势阶段性恶化对市场造成短期冲击，但中美均难以承受贸易急冻结局，因此10月下旬中美在马来西亚吉隆坡举行第五轮经贸磋商并取得实质性成果，而10月底的中美元首会晤也为中美贸易形势阶段性缓和提供新的契机；在国际贸易形势整体恶化以及国内房地产周期下行的双重抑制下，10月下旬中共二十届四中全会胜利召开，全会通过《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，对十五五时期的地位、方针、目标和任务等问题作出了系统性阐述，也为经济政策基调和市场投资方向指明了方向。 《宏观专题-20250918-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析（三）》 《宏观专题-20250821-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析(二)》 《宏观专题-20250815-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析(一)》 《宏观专题-20250724-从CIP指数观察中国制造业的国际竞争力》 宏观专题-20250306-特朗普2.0新政阶段性回顾：回归保守价值观、回归丛林法则》 《宏观专题-20250120-特朗普2.0与2025年宏观市场展望》 往前看特朗普主导国际贸易货币体系重组虽然还没结束但大致框架已经完成，在双方均有卡脖子能力的情况下中美贸易僵局或继续维持，美联储在就业市场显著转弱与通胀压力温和回升的双重影响下重启降息进程但步伐或相对缓慢，虽然内外需同步减弱但在年度增长目标大概率得到保证的情况下中国新增稳增长措施或相对谨慎。这样看来宏观环境相对利多利率债和贵金属，而利空股市和工业商品；虽然类平准基金和充裕流动性环境继续支持股市风险偏好，但股市市场风险偏好高涨与企业盈利状况低迷的矛盾正逐步加大，债券相对于股市已经具有较高的性价比，因此我们建议逐步减少股市配置力度而增加债券配置力度。结合中期与短期宏观市场分析，我们建议超配利率债和黄金，标配蓝筹股和信用债，而低配成长股、原油和货币。 目录 一、2025年1-10月份宏观市场回顾.....................................................................-4-二、宏观环境评述....................................................................................................-4-2.1中国经济稳中趋弱.........................................................................................-4-2.2四中全会通过一五五规划建议....................................................................-9-2.3美联储如期再次降息..................................................................................-10-2.4中美贸易形势先恶化后缓和......................................................................-13-三、资产市场分析..................................................................................................-14-四、中期资产配置..................................................................................................-17- 一、2025年1-10月份宏观市场回顾 2024年11月特朗普再次当选美国总统，其国内外多项改革措施对2025年全球宏观市场造成巨大冲击；2024年底中国决定来年加大稳增长稳市场政策力度，以应对国际贸易环境不确定性。2024年11月至2025年1月中旬，以特朗普对内减税降费和对外关税武器化将在增强美国经济通胀韧性的同时抑制海外经济增长动能为核心逻辑的特朗普交易热潮席卷全球，因此美元汇率、美债利率和美国股市同步走强而海外资产普遍承压。1月中旬至3月份，由于特朗普国内外同时推进多项激进改革诱发美国国内政治风险和经济滞涨风险，而稳增长措施前置以及人工智能投资热潮增强中国资产吸引力，财政刺激与再军事化前景增强欧洲资产吸引力，因此美元汇率和美债利率开始走弱、资金转而追逐海外资产。4月初特朗普公布互惠对等关税细节，对等关税税率远超事前机构主流预估，而且中美对等关税税率在十天内螺旋式上升到125%，因此引发全球金融市场海啸以及全市场资产无差别抛售，特朗普试图解雇美联储主席更是引发市场对美国财经纪律失控的担忧以及美国股债汇三杀。随后特朗普宣布将高额对等关税暂缓90天以促进谈判，4月下旬至9月份国际贸易形势边际缓和减弱市场避险需求，美国就业市场供需双弱以及通胀压力缓和为美联储提供降息依据，国际贸易形势缓和以及美联储重启降息进程利多环球金融资产；特朗普关税武器化等新政抑制全球经济增长动能，虽然中美欧也实施积极财政政策和宽松货币政策进行对冲，但随着关税武器化引致的抢出口抢进口需求减退，中美经济增长动能均边际走弱，因此工业商品价格受到抑制。10月初美国因中国加强稀土出口管制而威胁对中国加征100%关税，中美贸易形势阶段性恶化对市场造成短期冲击，但中美均难以承受贸易急冻结局，因此10月下旬中美在马来西亚吉隆坡举行第五轮经贸磋商并取得实质性成果，而10月底的中美元首会晤也为中美贸易形势阶段性缓和提供新的契机；在国际贸易形势整体恶化以及国内房地产周期下行的双重抑制下，10月下旬中共二十届四中全会胜利召开，全会通过《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，对十五五时期的地位、方针、目标和任务等问题作出了系统性阐述，也为经济政策基调和市场投资方向指明了方向。 二、宏观环境评述 2.1中国经济稳中趋弱 2025年三季度中国实际GDP同比增长4.8%，增速较二季度回落0.4个百分点，为2024年四季度以来最低值；名义GDP同比增长3.73%，环比回落0.21个百分点，为2023年一季度以来最低值；GDP平减系数同比萎缩1.02%，萎缩程度较二 季度减少0.18个百分点，为连续十个季度同比萎缩，经济社会通缩压力仍然较大。2025年前三个季度中国实际GDP同比增长5.2%，由此计算四季度同比增长4.5%左右即可确保完成年度经济增长目标，因此不存在马上推出新一轮一揽子稳增长措施的迫切需求。9月底发改委在4月份政治局会议政策框架内推出5千亿元新型政策性金融工具，由政策性银行通过股权债权方式补充(新质生产力、绿色转型、消费基础设施等领域)项目资本金、商业银行配套建设资金，预计可撬动新增社融2.8万亿元，10月20日国开行和农发行发布消息显示资金投放规模合计近3000亿元；10月27日中国央行行长潘功胜在2025金融街论坛年会作主题演讲时称年初时因考虑到债券市场供求不平衡压力较大、市场风险有所累积而暂停了国债买卖，目前债市整体运行良好而中国央行也将恢复公开市场国债买卖操作；财政货币政策在旧框架内的边际发力或能有效改善四季度中国经济增长动能，但若经济增长动能继续走弱则不排除有新的财政货币政策出台。 投资方面，2025年1-9月份固定资产投资累积同比由1-8月份的增长0.5%转为萎缩0.3%，累积同比增速自4月份以来持续放缓，这也是1992年有数据记录以来(除2020年疫情高峰期外)首次出现萎缩情况，关注国际贸易形势恶化与国内房地产下行周期对企业投资意愿的双重抑制作用。其中房地产投资累积同比萎缩13.9%，萎缩程度较1-8月份扩大1个百分点；制造业投资累积同比增长4%，增速较1-8月份放缓1.1个百分点；基建投资累积同比增长3.34%，增速较前值放缓2.08个百分点。消费方面，2025年9月份社会零售消费总额同比增长3%，增速较8月份放缓0.4个百分点，连续四个月回落且为2024年9月份以来最低值；其中餐饮消费同比增速重回低位，家电家具、体育娱乐和办公用品消费增速显著回落，通讯器材、化妆品和食品衣着消费增速略有反弹。产出方面，2025年9月份工业产出同比增长6.5%，增速较8月份加快1.3个百分点且为近三个月最高值。以2012年至2019年线性趋势外推为基准，9月份产出出超程度与投资和消费萎 缩程度均有所扩大，总体供需失衡指数从36.98扩大到37.75，供求严重失衡意味着经济体继续存在较大通缩压力与外贸出口压力。 房地产方面，2025年1-9月份新房销售面积累积同比萎缩5.5%，萎缩程度较1-8月份扩大0.8个百分点但仍小于2024年的12.9%；新房销售额累积同比萎缩7.9%，萎缩程度较1-8月份扩大0.6个百分点但仍小于2024年的17.1%。竣工面积累积同比萎缩15.3%，萎缩程度较1-8月份收窄1.7个百分点且小于2024年的27.7%；新开工面积累积同比萎缩18.9%，萎缩程度较1-8月份收窄0.6个百分点且小于2024年的23%。2025年9月份中国国房景气指数录得92.78，环比回落0.27个点，为连续第六个月环比下滑但仍高于2024年9月份的92.31。整体上看中国房地产尚未企稳但较2022年至2024年的急跌情况有所改善，预计未来一段时间房地产市场仍处于震荡寻底阶段。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 9月底中国新房待售面积75928万平方米，环比减少312417万平方米，以近12个月滚动平均销售计算的库存去化月数小幅上升至8.99，仅低于2025年2月份的9.08；以“待售面积+施工面积-竣工面积”计算的广义库存去化月数为82.07(去年同期为85.13)，房地产库存压力重新上升且整体上仍处于高水平区间。9月份七十个大中城市新房房价环比萎缩0.4%，萎缩程度较8月份扩大0.1个百分点且为2024年11月份以来最大值；新房房价环比下跌城市数从57个增加至63个，为2024年10月份以来最大值。二手房房价环比萎缩0.6%，萎缩程度持平于8月份，但二手房房价环比下跌城市数从69个增加至70个，这是自2024年5月份以来再次出现七十个大中城市房价均环比回落的情况。 财政方面，2025年1-9月份一般公共预算收入累积同比增长0.5%，增速较1-8月份加快0.21个百分点；政府性基金收入累积同比萎缩0.47%，萎缩程度较 1-8月份收窄0.92个百分点；两者合计可知1-9月份广义财政收入累积同比增长0.35%，