贵金属11月行情展望：美联储降息但意外放“鹰”贵金属冲高回落或转入阶段性整理

美 联 储降 息但 意 外 放 “ 鹰 ” 贵 金 属 冲高 回 落 或 转 入 阶 段 性 整 理 叶倩宁从业资格：F0388416投资咨询号：Z0016628 作者：叶倩宁联系方式：020-88818051 2025年11月1日 观点汇总 目录 01行情回顾 02贵金属影响因素分析 一、行情回顾 1.1行情回顾 10月，由于美国政府关门、中美贸易摩擦和各国地缘政治局势动荡等多重因素，前半个月因市场风险偏好持续降低投资者踊跃增持贵金属，然而在缺乏足够数据对市场进行判断的情况下贵金属交易“过热”使价格不断创出历史新高，因此国内交易所等多次进行风险提示并实施提保，此后欧美部分地区政局逐渐明朗，特朗普对华态度软化，美联储降息但意外释放“鹰派”信号，多头出逃使金银价格自历史高位呈现较大幅度的回调。国际黄金在10月初突破4000美元后涨幅不断扩大最高涨至4381美元的高位随后快速回调近10%，当月收盘价为4001.12美元/盎司，当月累计上涨3.71%；国际白银跟随黄金波动并创历史新高达到54美元但在回调期间跌幅较大，月末由于有色板块走强工业属性提振价格重新转涨，收盘报48.637美元/盎司，月度涨幅4.29%。 1.2观点回顾 展望四季度，尽管美国经济运行保持一定韧性但在就业市场衰退风险下，美联储政策降息路径呈现“预期强化-独立性受挫”的双重特征并打压美元指数，同时欧美国家政治局势动荡增加机构投资者对贵金属避险的配置需求将驱动价格不断创新高年内有望到达4000美元附近。节奏上，美联储重启降息市场将重点关注非农数据变化对宽松预期的扰动，而短期美国政府“关门”、俄乌和中东等地区冲突仍有升级风险，行情短期走平或回调都是买入的机会。银价创新高后未来有更大上行空间空间，10-11月为非交割月上行趋势或有缓和。 2025年10月18日周报：若风险缓和需谨防多空转换带来黄金回调风险，短期在4190美元支撑若跌破可能进一步下探，否则维持偏强震荡，可保持逢低买入思路。 2025年10月25日周报：短期看，10月最后一周包括美联储会议，中美经贸会谈等结果将落地可能使市场波动再次增大，总体上黄金多头驱动力量更强若价格回调可择机在低位买入，短线可尝试期权双买策略把握波动率放大机会。 二、贵金属影响因素分析 2.1宏观影响因素——美国制造业和服务业景气度疲软，政府“停摆”导致数据无法公布且对经济就业的实质性损害不断增大 美国9月ISM制造业PMI反弹至49.1略超预期的49但连续第七个月收缩，主要得益于生产回升，然而订单需求再度转弱，就业指标略有改善，物价指标持续回落。非制造业PMI大幅回落至50低于预期51.7，商业活动指数大幅下滑跌破荣枯线，创2020年以来最低，反映企业的基础运营活动已开始收缩，就业指数小幅回升但仍处收缩区间，然而物价指标稳定在历史高位； 美国政府停摆导致9月非农数据未能如期公布，ADP“小非农”显示9月美国私营部门就业人数减少3.2万人，大幅弱于预期增5.1万人，前值从增加5.4万人修正为减少0.3万人，创下2023年3月以来最大降幅，劳动力市场进一步恶化； 美国第二季度GDP年化季率终值被大幅上修为3.8%，高于此前3.3%的修正值，为自2023年第三季度录得4.7%增长以来的最强劲表现。上修主要得益于消费者支出的意外强劲以及进口的下降，也反映通胀可能较预期更顽固。 2.1宏观影响因素——9月CPI显示核心服务通胀为近4年最弱，整体通胀反弹不及预期，成屋销售再次反弹但房价回落 美国9月CPI同比3%，不及预期3.1%，较前值2.9%略升。CPI环比升0.3%，低于预期的0.4%，前值0.4%。核心CPI同比回落至3%，不及前值和预期的3.1%，环比增0.2%。受到美国政府“停摆”影响9月通胀数据“姗姗来迟”但由于数据统计缺乏足够人手而缺少可靠性，总体数据反映整体通胀由于能源价格上升而反弹，但服务通胀回落使核心CPI回落，或表明通胀驱动持续转弱； 8月零售销售环比增长0.6%，为连续第3个月零售销售超预期增长，7月环比再次上修至0.6%，同比增长2.1%，实现连续第11个月正增长。数据主要拉动在于返校购物，在线零售、服装和体育用品销售，但在13个主要类别中有9个录得增长，零售增长仍具有广泛性； 美国9月成屋销售总数年化406万户，为七个月来的最高水平，符合市场预期，前值为400万户，房价中位数环比回落至41.52万美元，同比上涨2.1%；随着美联储重启降息并降低按揭利率重新刺激居民购房意愿。 数据来源：Wind，广发期货研究所 2.1宏观影响因素——10月欧元区综合PMI创17个月新高需求回暖，CPI通胀整体回落但服务价格存粘性，欧洲央行将继续停止降息 欧元区10月制造业PMI初值为50，预期49.8，前值49.8，制造业再次回到50荣枯线；服务业PMI初值52.6，好于预期51.1和前值51.3；综合PMI初值52.2创17个月新高，预期51，前值51.2，欧元区商业活动加速增长，企业新订单增长为经济带来动能； 欧元区10月CPI初值同比涨2.1%，略低于9月的2.2%，符合预期，核心通胀维持在2.4%水平不变，略高于预期2.3%。食品价格涨幅收窄，工业品价格明显降温使整体通胀回落，但服务业价格上涨加快显示价格粘性； 欧洲央行10月连续第三次维持基准利率在2%不变，符合市场预期，官员认为通胀已达目标水平，暂不急于调整政策。声明中重申了其长期以来的指引，即未来决策将依据最新的经济数据而定，不会预先承诺任何特定的利率路径。当前政策处于“良好位置”，决策者可以容忍通胀暂时小幅偏离目标。欧元区Q3GDP环比增长0.2%，优于市场预期的0.1%增幅，目前预期年内将不再降息。 数据来源：Wind，广发期货研究所 2.2货币政策与利率——美联储如期降息并明确缩表日期但意外释放“鹰派”信号，政府持续“关门”对经济持续冲击则支持降息 ⚫美联储10月公布利率决议连续两次降息25个BP，符合市场预期。同时宣布将在12月1日起停止持续三年半的缩表，并以短期国债替代到期MBS持仓。其中理事米兰再次主张降息50基点，另一票委施密德支持按兵不动。决议声明新增强调“可获得的指标”，而非往常提到的最近的指标，以反映近来美国经济数据缺失的情况，指出“经济活动以温和的速度扩张”，劳动力市场近期指标与政府关门前趋势相符，称就业下行风险“近几个月”增加，通胀比预想的温和。会后的发布会上美联储主席鲍威尔称12月降息并非必然，美联储内部的意见分歧非常大需要暂停步伐。 ⚫美联储内部官员对降息路径存在分歧，目前CME预测显示12月降息概率略有回落，但若美国政府持续“关门”对四季度经济就业带来更多冲击则支持美联储持续降息。 2.3资金持仓影响因素——金银价格冲高回落使ETF资金后期迅速流出，美国政府“关门”导致投资者缺少判断市场投机持仓水平依据 截至10月31日，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量约为1039.2吨维持在3年多新高附近，当月增加26.3吨，金价不断创历史新高带动了ETF持仓同步上升，但随着价格回落持仓又下降；全球最大SLV白银ETF基金持仓量约为15190吨，当季减少495吨，价格冲高回落使ETF资金迅速流出。 9月23日当周，CFTC黄金期货投机持仓净多头为160549手，白银期货投机持仓净多头为37099手，目前由于美国政府停摆，CFTC等监管机构工作人员停工，相关数据暂停公布多周，投资者缺乏可参考数据来作为判断市场投机持仓水平的依据。 2.4库存影响因素——白银纽约库存向LBMA现货补充使市场供应紧张情况缓解，租赁利率回落至正常水平 伦敦白银同业拆借和租赁利率由于现货市场流动枯竭，在10月初飙升至35%的极端水平反映做空成本极高，随后欧美大银行或为恢 复LBMA市 场 正 常 运 作 而 向 伦 敦 市 场 补 充 大 量 实 物 库 存，COMEX白银注册仓单回落，银行重启白银租赁报价，利率回落至正常水平表明现货流动性或持续改善。 2025年9月LBMA伦敦黄金库存小幅增加至约8839.6吨，略增加6.2吨，金价上涨但总体上实物供需保持平稳；白银库存略降62.2吨至24581吨，现货供应紧张的影响未反映在LBMA的库存上。 数据来源：Wind，LBMA，彭博，广发期货研究所 2.5供需因素——9月金价再度迎来突破，当季全球各个领域的需求均有增加，特别是ETF和央行购金需求环比二季度显著上升 以新兴国家为首的央行大规模持续购入黄金是近年推动金价上涨的重要因素之一，中国外管局公布9月末黄金储备约2303.5吨，较8月末环比增加约1.2吨，为连续11个月增持，央行明确了常态化购金的信号； 据世界黄金协会统计，2025年三季度全球黄金总需求为1258吨，环比二季度回升16%，同比去年增长7%，黄金在4-8月盘整后在9月再度迎来价格突破，当季各个领域的需求均有增加，特别使ETF和央行购金需求环比二季度显著上升，首饰亦脱离2020年以来新低而回升； 9月在金价大幅上涨的情况下，全球黄金ETF持仓各个地区均呈现净流入，共增持303.6吨创数据记录以来最大增幅，其中北美地区大幅流入89.4吨再创两年多来最大流入规模，其次欧洲地区流入37.8吨，亚洲亦流入17.5吨，美联储降息、美国关税政策和地缘政治局势等因素持续驱动机构投资者增持黄金ETF。 数据来源：Wind，广发期货研究所 2.5供需因素——9月银价大升国内溢价幅度扩大刺激出口贸易，国内珠宝消费额略回落需求受高价抑制，太阳能电池产量转负 9月我国未锻造白银出口大幅增加120吨至530吨创4年最高水平，环比升29%，同比升46%，由于白银海外现货供需偏紧同时需求强势价格较国内溢价幅度不断扩大刺激出口贸易，当月规模大增；银粉进口量较8月略升36.6吨至201吨，环比则增长22%但同比降35%，在“反内卷”背景下光伏白银需求维持偏弱水平； 9月国内珠宝零售额累计同比增幅再度回落至11.5%，在贵金属走强的情况下实物的消费需求受到抑制；电子信息行业工业增加值累计同比增幅稳定在10.9%，尽管受到美国关税政策影响但行业保持韧性；光伏太阳能电池产量继续受到需求前置和“反内卷”等影响同比由正转负增1%；下半年全球增长预期放缓和美国贸易政策等对白银工业需求的影响仍有不确定性，世界白银协会下调对2025年白银总需求的预测，在光伏行业的高基数和高库存背景下，工业需求放缓带来影响带来压力，但目前海外投资消费需求存在支撑。 2.6价差和比价——9月以来白银上行趋势较黄金更强使金银比持续走低，金铜比和金油比持续上行反映市场避险情绪强 数据来源：Wind，广发期货研究所 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 研究报告全部内容不代表协会观点，仅供交流，不构成任何投资建议 数据来源：Wind、文华财经、LBMA、彭博、SMM、广发期货研究所投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号叶倩宁：咨询编号Z0016628 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 感谢倾听Thanks