2026年医药生物行业策略：洞察全球前沿技术，深耕创新药及其产业链

洞察全球前沿技术，深耕创新药及其产业链 证券分析师：朱国广执业证书编号：S0600520070004联系邮箱：zhugg@dwzq.com.cn2025年11月4日 核心观点 2025年年初至10月23日，医药指数（申万）上涨23%，但恒生生物科技指数上涨82%，创新药、CXO等继2021年后首次出现狂飙式上涨，A+H股约88支个股翻倍以上涨幅，其中包括三生制药、信达生物、药明生物、翰森制药、舒泰神、一品红、热景生物、迈威生物、益方生物等，归因于国产创新药国际地位崛起及相关产业链离不开中国。2026年行业判断：从产业趋势、行业政策、估值水平、调整周期、筹码结构等多维度支撑创新药仍有大机会。正文从2025年创新药核心管线研发进度、全球授权出海deal、全球生物医药投融资情况、医疗器械前沿技术突破等进行全面分析，2026年创新药出海仍为主线。看好的子行业排序分别为：创新药>CXO及科研上游>医疗器械>医疗服务>中药>药店等。 ◆为什么2026年创新药仍将是投资主线？主要原因是创新药国际地位有赶超之势、BD出海井喷式增长、市值空间大及业绩进入扭亏盈利阶段等，新一代ADC+2.0 IO及小核酸等将是创新药重点方向。1）国际学术地位重磅突破。2025年ASCO大会上，中国公司口头报告73项占大会总体16%、LBA占大会总体20%，其中ADC与双抗口头报告数据占比近50%；2025年ESMO大会上，国产新药LBA约21项，占大会总体超过18%，较2024年7项爆发式增长，说明中国学术影响力的提升；2）创新药出海金额和数量再创新高。2025Q1~Q3license-out交易共103笔超2024年全年数量，交易总金额达920.3亿美元，同比增长77%；TOPMNC从中国BD交易数量占全球总数量20%、总金额占比达到39%；3）市值空间大。24年全球创新药规模1.1万亿美元，假设2030年增长至1.5万亿美元，未来通过BD全球市占率达到30%，按照12%分成，20倍PE计算，可贡献7.8万亿元人民币市值，对应当前A+H股创新药总市值2.6万亿元人民币，还有200%市值空间；4）国内商业化及BD出海驱使其实现扭亏盈利进入收获期。多元化盈利模式大大提高创新药企扭亏为盈的可能性，2025-2027年百济神州、信达生物、康方生物及泽璟制药等实现报表端扭亏为盈；5）国内政策如医保谈判、商保等全力支持创新药。十五五规划明确提出全力支持生物制造及创新发展，2025年医保谈判通过形式审查310个，较2024年249个明显增加。商保初步形式审查的目录外产品有121款，为创新药放量打开空间；6）新一代ADC+2.0IO及小核酸等为创新药战略性方向。 ◆科研服务上游及CXO业绩拐点明确，为何2026年有望持续趋势向上？据Frost&Sullivan报告，2024年全球研发投入为2776亿美元，预计到2030年将攀升至4761亿美元，复合增长率9.4%；在美元降息背景下和关税政策预期趋稳的情况下，海外CXO公司在2025Q2大多数上调全年业绩指引。外部环境分析：在美联储降息背景下，全球医疗健康投融资数据24Q1-2起开始恢复、2025年趋势确认；随新技术XDC、双抗、多肽、CGT、TPD崛起，全球创新药临床批件高达10509个不断创新高；美国生物安全法落地，海外经营环境稳定、龙头公司海外收入占比稳步提升。国内环境分析：中国医疗健康投融资数据2025Q1-2起开始恢复，2025Q1-Q3，信达生物、康方生物及科伦博泰等约63家配股合计融资535亿港币，随联交所IPO宽松及科创板重启等致使融资环境大幅改善。重点推荐三个方向：1）科研服务上游建议关注：皓元医药、百奥赛图、药康生物、纳微科技、奥浦迈、百普赛斯、毕得医药、金斯瑞等；2）新药物分子如多肽、ADC等CDMO商业化订单释放带来业绩高增。建议关注：药明合联、药明康德、凯莱英、皓元医药等；3）海外国内投融资改善情况下CRO需求恢复，国内供给出清后头部有望份额提升。建议关注：康龙化成、泰格医药、普蕊斯、诺思格等。 ◆医疗器械板块股价处于低位，看好创新+自主可控+出海多线驱动。马斯克创立的Neuralink为侵入式脑机接口代表，由机器人“R1”操作植入物“N1”植入大脑区域。2024年1月完成首例人类大脑设备植入手术后、2025年计划植入20-30例、推出脑机接口产品Telepathy，可读取大脑信号转化为操作指令其估值高达90亿美金；十五五规划明确提出脑机接口方向，国内三博脑科、诚益通、翔宇医疗等多家公司积极布局。另外，全球医疗器械市场持续发展，国产厂家在海外不断开疆拓土，国内市场医疗设备招采有望逐步恢复，前期渠道库存基本消化完毕，看好国产设备高端产品持续突破，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、聚光科技等。 建议关注：A股：恒瑞医药、百利天恒、信立泰、科伦药业、泽璟制药、迈威生物、热景生物、药明康德、皓元医药、联影医疗H股：百济神州、三生制药、康方生物、信达生物、科伦博泰、和黄医药、药明合联、诺诚健华 风险提示：研发进展不及预期；商业化推进不及预期；海外审批或收益不达预期；集采风险，药品和耗材降价超预期风险；国际地缘政治风险等。 目录 1、行情回顾：A+H股创新药多上涨，板块估值仍处于历史低位 2、行业政策：海外药企所处环境多变，国内政策支持创新药发展新高度 3、创新药：国产创新药全球竞争力彰显，出海拓疆为战略性方向 4、创新药产业链：科研上游、CXO逐步迎来业绩拐点 5、医疗器械：拐点将现，创新+自主可控+出海多线驱动 6、推荐标的 7、风险提示 行情回顾：A+H股创新药多上涨，板块估值仍处于历史低位 海外复盘：技术革新与临床数据是股价核心催化剂 ➢从2025年初，截至10月31日，美股总市值30亿美元以上创新药公司涨跌幅前十中，核心催化多为药品获突破性疗法、新兴技术临床试验获里程碑数据、AI医疗等。 ➢从海外映射角度看，制药巨头对我国药企影响颇深，如诺华siRNA降脂药物Inclisiran数据持续亮眼（映射小核酸药物）、其靶向放射性核素偶联药物（RDC）Pluvicto的适应症不断扩展且临床数据突破（映射核药）、礼来/诺和诺德在GLP-1减肥药领域的全球临床突破、中国市场落地及产能布局引爆国内GLP-1减肥药的研发与商业化热潮。 国内复盘：今年以来A/H股创新药涨跌幅TOP10 ➢从2025年初，截至10月31日，A股及H股创新药公司涨幅前十市值均实现至少翻倍，其中药捷安康上市至今股价上涨681%。 行情复盘：医药指数相对沪深300跑出超额收益 ➢2025年1月1日至10月23日，申万医药生物指数上涨22.78%，高于沪深300指数2.57个百分点。➢2025年各医药子行业中，CXO板块及化学制剂板块领涨，其次是医疗耗材、原料药、体外诊断、医药商业、中药等不同程度上涨。 行情复盘：板块市盈率仍低于过去十年中位数 ➢各子行业涨跌幅及复盘 ➢2025年10月23日，申万医药板块市盈率（TTM）为30倍，约为近10年生物医药板块市盈率中位数33倍的90%。 ➢2025年10月23日，当聚焦到细分领域时，同期市盈率（TTM）分别为：医疗器械36倍、生物制品35倍、化学制药35倍、医疗服务32倍、中药22倍、医药商业17倍。 行情复盘：公募基金25Q2-3化学制药持仓占比提升 ➢截至2025年10月29日，A股医药行业总市值约7.2万亿元，占全部A股的市值比例从2015年10月29日的5.8%提升至6.1%，较2025年初的6.2%略有下降，与7月初的6.7%有所下降。截至2025Q3，公募基金重仓医药行业的比例为8.13%，环比减少1.05pp；如果扣除主动医药基金及指数基金，重仓比例为5.85%，环比增加1.01pp，仍远低于2014峰值持仓比例20%。 ➢中国境内全部公募基金重仓持股的医药二级行业仓位分析：2025Q3，公募基金在医药二级子版块持仓占比由高到低分别为化学制药（2.7%）、医疗器械（1.8%）、中药（1.3%）、医疗服务（1.0%）、生物制品（0.9%）、医药商业（0.4%）。 行业政策：海外药企所处环境多变，国内政策支持创新药发展新高度 美国视角：医保体系复杂，多方利益博弈加大医保控费难度 ➢医保体系复杂，控费难度大。美国医保体系是全球最复杂的，其复杂性源于法律框架分散（如Medicare、Medicaid、商业保险各自独立）、多方利益博弈（药企、PBM、保险公司等）以及定价机制不透明（如WAC、AWP等指标混用，导致药价改革面临利益集团阻力、政策执行障碍及市场机制矛盾。➢美国医保构成：主要分为商业医保和社会医保两大主体。 •商业医保：主要分为团体保险和个人保险，团体险主要是企业或学校为员工和 学生投保，个人保险是自有职业、无职业人群或者在职员工额外购买。•社会医保：主要有Medicare、Medicaid、CHIP、军人医疗保险。 ①Medicare：分成的4部分，每个部分特指不同的医疗和服务，PartA： 涵盖住院病人的医院护理、专业护理机构看护、临终关怀以及家庭医疗护理。PartB：包含普通门诊/家庭医生看病、医疗器械如轮椅病床和预防性服务如体检疫苗等。PartC：由私人保险公司提供的更为全面的保险计划，包含PartA和PartB，大部分计划也包含PartD。PartD：用于报销处方药部分。②Medicaid：政府给美国低收入人士提供的医疗保险。孕妇，儿童，老年 人和残障人士也可能拥有资格。Medicaid由政府支付保费，使用者可以免费或以非常低的价格使用医疗服务。③CHIP：联邦和州政府联合向中低收入家庭的儿童提供健康保险。 ➢美国医保特点：总支出高，商保占比高：2025上半年，美国个人医疗健康总支出达2.8万亿美元，占GDP比重为18.7%；2024年为5.1万亿美元，占比17.3%；2023年为4.6万亿美元，占比16.7%。 2023年各部分相对整体美国医疗健康支出占比数据拆分如下： 1.私人健康保险：支出规模1.5万亿美元，占比32%，支出项目类型中规模最大；2.Medicare：支出规模1.0万亿美元，占比22%，支出类型规模中排行第2；3.Medicaid：支出规模8720亿美元，占比19%，支出类型规模中排行第3。 IRA法案：美版“医保谈判”降药价，范围有限 •我们认为，美国IRA法案：•①覆盖范围有限：IRA仅针对Medicare（老年医保）中的部 2027年：对15个新附加的高价MedicarePartD药品实行谈判的价格；CMS谈判和发布2029年实行20个药品谈判的最高公平价格2028年：对15个新附加的高价MedicarePartD和PartB药品实行谈判的价格2029年：对20个新附加的高价MedicarePartD和PartB药品实行谈判的价格 分高价药，且谈判药品数量有限（2026年10种，2029年20种），无法惠及商业保险覆盖的年轻人群。IRA仅针对无替代疗法的单一来源药物，聚焦发病率高、治疗成本高的疾病。•2026年生效的首批10种药物平均降价50-79%，包括糖尿病药物（西格列汀、门冬胰岛素）；心血管药物（达格列净、阿哌沙班）、自免药物（依那西普、Stelara）、抗癌药（伊布替尼）。•②缓冲机制削弱实效：美国药价存在“标签价”与“净价” IRA谈判首批10种药品谈判降价幅度 的差异（返利可达50%以上），表面降价未必显著影响药企实际收入。 ➢美国IRA法案要求药品改革的执行时间表 2024年：2024年2月CMS对每个参加谈判的企业初步提出每个药物的最大公平价格，以后有30天的时间,药企可以考虑接受或提出建议。9月1日CMS发布确定2026实行的10个药品谈判的最高公平价格；重新设计MedicarePartD方案并开始执行。2025年：MedicarePartD年药品自付费用2000美元封顶CMS 谈判和发布2027年实行15个药品