南华期货天然橡胶产业周报：宏观利好情绪消退，基本面担忧主导胶价

——宏观利好情绪消退，基本面担忧主导胶价 边舒扬（投资咨询证号：Z0012647）研究助理：黄超贤（期货从业证号：F03147169）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月3日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 上周橡胶持续走高后，周四周五又大幅回踩。由于前期橡胶尤其RU估值偏低，上游利润低，干胶显性库存维持去库，盘面存在一定支撑。且前期交易重心倾向宏观预期。美联储如期降息、国内“十五五规划”一系列政策、中美领导人会面和中美经贸磋商结果等因素助暖宏观氛围。地缘关系紧张有所减退，带来市场整体风险偏好恢复，从而推高宏观情绪。但随着宏观利好预期兑现，情绪消退使得橡胶回归基本面定价，而国内10月PMI数据表现不容乐观，为历史10年低位。而从产业来看，下游汽车配套产销与出口表现良好，近期雪地胎等部分缺货支撑下游开工，但橡胶进一步上涨抑制采购需求，但库存压力仍存，导致下游交投意愿弱。海内外天气扰动不大的情况下，市场对于天胶供应上量预期较强，而合成胶的供给宽松与成本端疲弱进一步拖累橡胶系整体价格。整体来看，RU估值不高且成本端存在支撑但买盘偏弱，而20号胶等深色胶在进口供给增长趋势下十分依赖下游需求支撑，因此基本面利好信心不强，预计短期将延续宽幅震荡格局。 中长期来看，全球总产能周期尚未完全达峰，海外供应上量仍具一定弹性，原料上量和进口增加使供应压力加大，而国内的偏强现实也需要持续的宏观利好和实质落地跟进才能共同构建稳定的需求预期，具有较高韧性的出口增长仍面临国际局势与贸易壁垒等风险挑战，因此中长期维持中性偏弱看待，关注政策与事件的短 上周印尼标胶价格比泰标和马标价差小幅扩大，美金印标对NR11合约升水扩大带来一定支撑，目前NR近月合约虚实盘比降低，持仓集中在01合约，近端交割风险较小；RU01虚实比维持高位。目前泰国标混、马标与NR的仍存一定反套空间，但印标与其他标品的价差短期或仍维持，后期重点关注印尼产量与进口情况，以及泰国和马来标品成本支撑变化。 *远端交易预期 内外产区天气有所好转，海南雨水扰动但维持供应上量预期，泰国原料成本支撑有所弱化。上周青岛干胶库存转累，供应压力加大。RU仓单库存处于季节性低位，深浅胶库存比偏高，RU相对估值不高。未来RU仓单压力略低，也导致11-01月差持续低位，远月重点关注今年余下2个月左右的割胶窗口能否顺利上量，关注未来天气变化。 宏观方面，上周中美会谈成果显著，中美贸易关系改善良多，这也带来宏观情绪的兑现，而市场并未认为利好会实质传递至终端需求的明显改善，毕竟贸易战正酣时我国下游产品出口仍强。随着下游国际化竞争升级带来贸易保护政策频发、美国制造业回流政策导向未变，远端仍有不确定性。而从长期需求来看，在国际贸易局势愈发复杂、贸易壁垒林立的背景下，下游轮胎企业在供需双端均将加速海外的多元布局以分散贸易政策风险，或带来橡胶供需分布的重构。 而在经济增速放缓和宏观宽松周期双重背景下，各国宏观政策动向将是未来交易的关注重点。目前美国经济面临较弱的就业表现与潜在通胀压力，美国政府停摆导致部分数据公布延迟，同样加大宏观不确定性。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 ∗价格区间：未来RU2601短期参考震荡区间为14800—15400；NR2511震荡区间参考12000—12400。 ∗趋势研判：预计未来维持震荡，关注宏观情绪有所回落，基本面定价为主。RU01下方14600左右支撑强，15600压力较大；而NR12较强支撑参考11800附近，关注12和01合约持仓量变化。 【策略建议】 ∗单边策略：单边观望为主，RU01企稳或考虑小试低多。 *对冲策略：预计胶价波动较大，单边可结合保护性期权。或考虑做多波动率策略。∗基差策略：目前泰混、泰标等价格仍偏高，部分品种考虑期现逢高反套。∗月差套利策略：关注RU仓单变化，正套持有。NR11-01可考虑逢低试正套。∗品种套利策略：目前深浅价差尤其是近月组合有所回归，后期仍可考虑逢低做阔。 1.3产业客户操作建议 第二章重要信息及关注事件 2.1上周重要信息 【利多信息】 1、美国API原油库存上周减少，EIA库存超预期减少685.8万桶，但市场对美制裁俄的供应担忧情绪消减，且OPEC+倾向增产，油化工成本端短期企稳。 2、中美吉隆坡经贸磋商，达成的成果共识主要有以下几方面：一、美方将取消针对中国商品加征的10%所谓“芬太尼关税”，对中国商品加征的24%对等关税将继续暂停一年。中方将相应调整反制措施。双方同意继续延长部分关税排除措施。二、美方将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。中方将暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施一年。三、美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年。美方暂停实施相关措施后，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。 3、从欧洲汽车制造商协会和国内联乘会等数据来看，今年以来内外汽车配套需求表现较好，且中国汽车出口增长维持强韧性，近几周汽车批发维持较高水平。 4、FOMC10月利率决议出炉，如市场预期一致降息25个基点。美联储称12月将停止缩表，但表示12月降息内部分歧较大，政府停摆导致数据缺失难题，宏观不确定性较大。 5、国内”十五五”规划开篇，政策措施集中，宏观情绪暖。国家外汇局推出3方面9条政策措施服务跨境贸易，旨在支持外贸稳定发展。商务部等5部门印发《城市商业提质性行动》中提及“整治‘内卷式’竞争”。 6、前期关于PTA和瓶片反内卷座谈会的消息引发市场关注，重新挑起了市场对于反内卷、去产能的利好预期，有利于助暖板块情绪。未来关注合成胶与上游装置在加速投产同时能否能同步产能置换。 7、冬季雪地胎需求转旺，部分规格缺货，虽有部分厂商检修，但下游轮胎则整体开工维持平稳。 【利空信息】 1、FOMC10月利率决议出炉，如市场预期一致降息25个基点。美联储称12月将停止缩表，但表示12月降息内部分歧较大，政府停摆导致数据缺失难题，宏观不确定性较大。 2、胶价上涨将带来供需双端压力，近期下游交投意愿有所减弱，而干胶（含混合胶）进口供应则将维持偏宽松格局，上周干胶样本库存转累，隆众资讯显示青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量44.77万吨，环比上期增加1.54万吨，增幅3.57%。9月泰国混合胶、马来混合胶和印尼标胶进口增长明显。QinRex最新数据显示，2025年9月，泰国天然橡胶对中国出口量20万吨，环比-2.37%，同比+23.74%。2025年1-9月份累计出口中国数量201.24吨，累计同比+25.82%。2025年前三个季度，科特迪瓦橡胶出口量累计122万吨，较2024年同期的106万吨增加14.8%。9月出口量同比增加17.7%，环比增加16.1%。 3、中国制造业采购经理指数运行情况：10月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平有所回落。从企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为49.9%、48.7%和47.1%，比上月下降1.1个、0.1个和1.1个百分点，均低于临界点。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，供应商配送时间指数位于临界点，生产指数、新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。 4、下游轮胎（尤其是半钢胎）库存压力仍较大，轮胎出口边际下滑；而终端汽车库存同样有一定压力。 5、天气方面，近期泰国南部降雨有所增加，但其他产区降水有所减少，尤其是马来和印尼等。而根据NOAA、IRI和BOM的预测数据来看，今年四季度到明年初转为拉尼娜现象，但综合各机构预期来看，拉尼娜现象并不强，其实际影响或较小。 2.2本周关注重点 1、近期国内海南降雨偏多，后期为泰国等中南半岛产区雨季尾声月份，关注产区降雨情况变化，以及对原料供应的影响。后期仍有台风或热带低压可能影响越南一带。 2、干胶社会库存变化、下游轮胎开工情况等 3、宏观方面，本周重点关注美国ISM制造业PMI、亚特兰大联储经济增长预测、欧元区PPI数据、美国ADP就业人数变化、美国与中国贸易账数据、中国10月PPI与CPI月度报告等 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 ∗单边走势 走势来看，上周橡胶价格持续反弹，周三大幅拉升触及上方压力后，周四周五又大幅走跌，RU和NR主力分别于15000和12000附近支撑位止跌。20号胶前期流动性问题缓解，现货价格回落但仍强于盘面，反映整体偏弱预期。RU持仓持平，NR持续减少。 ∗资金动向 盘面获利席位来看，上周四开始，RU和NR空头持仓增多，净持仓均有所降低。 3.2现货行情与价差分析 【现货行情】 ∗现货价格变化 上周五现货价格普跌，全乳涨幅上涨。标胶中泰标跌幅较大。 【期限结构分析】 ∗基差变化 上周全乳和烟片价差缩窄，全乳基差持平，而烟片基差降低。近期越南天气扰动供应偏紧，3L胶价高。目前泰国混标、马标现货基差反弹，印标同样升水NR主力；泰混远期船货回归升水。 source：同花顺,上海钢联,南华研究,wind source：同花顺,上海钢联,南华研究 ∗月差结构 上周RU月差结构变化不大，整体重心有所上移，现货涨价较期货多。未来关注新全乳胶上量情况与RU仓单变化。NR整体价格下跌，从期限结构来看，back结构转浅，其中泰标与低价交割品价差缩小，但却未带动盘面近月价格，反映市场预期较弱。 【外盘行情】 ∗外盘单边走势 ∗外盘月差结构 日胶RSS3期限结构来看，泰烟片价格走高，带动近月走强，月间结构转平。而新加坡TRES20橡胶价格与结构变化小。 source：上海钢联,南华研究 source：彭博，南华研究 ∗内外价差 上周RU与日本烟片胶期货价差伴随RU估值修复而有所走高；NR与新加坡标胶价差周五下挫较多。 【虚实盘比与情绪指标】 从橡胶虚实盘比和情绪指标来看，近期橡胶情绪波动较大，上周看涨情绪走高回落，而下游轮胎需求情绪偏弱。目前RU仓单偏低，虚实盘比持续走高；而NR虚实盘比较前期下降。 【品种价差分析】 ∗干胶现货价差 上周深浅价差走阔后小幅震荡持稳，全乳相对估值得到一定修复。目前深浅库存比持续高位不支持价差持续走窄，短期仍未见RU仓单反转，而深色标胶前期流动性紧张得到缓解，泰国标混的高溢价与浅胶的低估值同样助力价差走扩。未来天气好转带来的标品供给压力预期内外接近，但深胶非标供应更为宽松，重点关注下游产销情况与采购意愿，矛盾仍将集中在近月。 ∗天然与合成橡胶价差 上周顺丁与丁苯开工走低，但丁二烯供应压力仍高，天胶和合成胶价差持续扩大，周四后有所回调，同时也对天胶价格带来拖累。长期看，合成橡胶供给端压力略强于天胶。 第四章估值和利润分析 4.1产业链利润跟踪 ∗原料成本 上周海南、云南和泰国南部雨水扰动，原料价格坚挺，并随盘面走高。泰国东北部天气相对较好，泰国水杯价差反弹。 ∗加工利润——国产胶 全乳胶交割利润维和TSR9710利润均大幅下跌。 ∗加工利润——进口胶 上周胶价整体重心上移，目前泰国烟片进口利润持平，20号标胶和泰混利润走低。 第五章供需及库存推演 5.1供应端 ∗主产国产量 ∗进口情况 9月份我国天然橡胶与合成橡胶进口数量维持稳步增长趋势，环比同比均较大增长。2025年9月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）合计74.2万吨，较2024年同期的61.4万吨增加20.8%。QinRex数据显示，1-9月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）共计611.5万吨，较2024年同期的512.8万吨增加19.2%。其中，泰国标胶进口减少明显，导致国内泰标流动性持续偏紧，而9月泰混进口增长明显。2025年前三个季度，科特迪瓦橡胶出口量累计122万吨，较2024年同期的106万吨增加14.8%。9月单月出口量同比增加17.7%，环比增加16.1%。 5.2需求端 ∗主产国总量需求 从总量需求来看，8月份国内天然橡胶实际消费量