美股风险的三组观察指标：海外周报第112期

每周经济观察2025年11月03日 【每周经济观察】海外周报第112期 美股风险的三组观察指标 华创证券研究所 主要观点 近期海外关于AI泡沫的讨论逐渐增多，鲍威尔也在10月FOMC新闻发布会上被多次问及股市“泡沫”的话题，鲍威尔回应“AI投资对利率不太敏感，估值很高的AI公司有商业模式和利润，与互联网泡沫时期不同”。本篇周报从三组指标对美股风险进行简要观察，侧重和2000年科网泡沫时期的对比。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 观察指标之一：市场估值 从PETTM来看，目前标普500指数的估值已升至1999-2000年的水平，不过MAG7的绝对估值和相对估值均还明显低于1999-2000年时期的纳斯达克指数。截至今年10月底，MAG7的PE约41X，是标普500指数PE的1.4倍；1999-2000年，纳斯达克的PE超过100X，是同期标普500指数PE的4倍以上。从典型公司来看，目前英伟达（59X）、META（23X）、微软（37X）、甲骨文（59X）的估值，低于2000年3月份的思科（200X）、微软（56X）、雅虎（666X）、Sun Micro（123X）等公司。 相关研究报告 《【华创宏观】WEI指数有所回升——每周经济观察第43期》2025-10-27《【华创宏观】欧元区PMI创一年新高——海外周报第111期》2025-10-26《【华创宏观】六问美国地区性银行“信贷危机”事件——海外周报第110期》2025-10-20《【华创宏观】WEI指数有所回落——每周经济观察第41期》2025-10-19《【华创宏观】外需领先指标持续回升——每周经济观察第41期》2025-10-13 从股权风险溢价（ERP）来看，据亚德尼研究公司数据，目前标普500指数的实际ERP约4%，2000年初不到1%。如果直接以PE倒数减去十年美债收益率简单估算，目前标普500指数的ERP约-0.6%，2000年初最低是-2.9%。 观察指标之二：公司债务 相比于1999-2000年，头部科技公司的债务融资扩张并不明显。 目前标普500指数的债务占资产比重约27%，1999-2000年平均为38%。MAG7指数的债务占资产比重约17%，是2015年有数据以来的最低值，最高值是2019年5-7月份的29%。（纳斯达克指数数据缺失） 目前标普500指数的债务占EBITDA的比重约3.6，1999-2000年平均为4.7。MAG7指数的债务占EBITDA的比重约0.6，是2015年有数据以来的最低值，最高值是2019年2-4月份的1.9。（纳斯达克指数数据缺失） 观察指标之三：宏观投资和利润 相比于1999-2000年，私人部门的信息处理设备以及软件投资似乎并没有过度。截至今年Q2，美国信息处理设备的私人投资占名义GDP的比重为2%，处于1980年以来的中等偏低水平，1999-2000年为2.8%，也是历史峰值。软件私人投资占名义GDP的比重为2.4%，较2004-2019年的趋势值高0.1个百分点；1999-2000年时期为1.5%，较1980-1994年的趋势值高0.4个百分点。 从利润来看，1998年至2000年，标普500指数的EPS与美国企业利润（NIPA口径）明显偏离，这种偏离并不是因为互联网公司盈利的大幅增长，主要原因是员工股票期权的激增（在财务会计中，员工股票期权通常不计为费用，这会虚增利润；而在税务会计和NIPA核算中，期权行权时被视作员工薪酬支出，需要从利润中扣除），次要原因是部分上市公司为迎合市场预期而虚报利润。彼时标普500指数利润的高估导致投资者对股票估值过高，企业管理层也基于虚高利润进行过度投资（A Bang (2004））。目前来看，标普500指数的EPS与美国企业利润并未出现明显偏离。 每周经济观察 上周经济数据重点：1）美国降息25BP，欧、日维持政策利率不变，均符合预期。2）欧元区3季度GDP增长小幅好于预期。 本周重点经济数据：1）美国：10月ISM制造业PMI（11/3），10月ISM服务业PMI（11/5），10月ADP就业（11/5），11月密歇根消费者信心指数初值（11/7）。2）欧元区：10月制造业PMI终值（11/3），9月零售总额环比（11/6）。3）日本：10月制造业PMI终值（11/4），9月劳工现金收入（11/6）。 风险提示：数据维度刻画不全面；AI趋势的不确定性。 目录 一、美股风险的三组观察指标.........................................................................................4 （一）估值.........................................................................................................................4（二）公司债务.................................................................................................................5（三）宏观投资和利润.....................................................................................................5 二、海外高频观察.............................................................................................................6 （一）上周海外重要数据回顾.........................................................................................6（二）本周海外重要经济数据.........................................................................................6（三）周度经济指数：美国小幅回落，德国小幅回升.................................................7（四）需求.........................................................................................................................71、消费：美国红皮书零售同比小幅上行...................................................................72、出行：全球航班数量同比增速回落并转负...........................................................7（五）地产：美国按揭贷款利率小幅回落.....................................................................8（六）物价：全球大宗品价格小幅下跌，美国汽油零售价上涨.................................8（七）金融.........................................................................................................................91、金融条件：美国、欧元区变化不大.......................................................................92、离岸美元流动性变化不大.......................................................................................93、长端利差：美日、美德扩大.................................................................................10 图表目录 图表1纳斯达克指数PE.......................................................................................................4图表2标普500指数和MAG7指数的PE..........................................................................4图表3标普500指数的实际ERP.........................................................................................4图表4标普500指数和MAG7指数的ERP........................................................................4图表5标普500指数和MAG7指数的债务/总资产...........................................................5图表6标普500指数和MAG7指数的债务/EBITDA........................................................5图表7美国信息处理设备私人投资/名义GDP...................................................................5图表8美国软件私人投资/名义GDP...................................................................................5图表9标普500指数EPS与美国企业利润:1990-2003......................................................6图表10标普500指数EPS与美国企业利润:2015至今....................................................6图表11美国周度经济指数小幅回落...................................................................................7图表12德国周度经济指数小幅上行...................................................................................7图表13美国红皮书商业零售销售同比小幅上行...............................................................7图表14全球航班数量同比增长-1.2%...............................................................................