恒玄科技(688608)低功耗可穿戴主控龙头，AI眼镜布局再出发

恒玄科技(688608) 证券研究报告 半导体/公司深度研究报告/2025.10.23 投资评级:增持(维持) 核心观点 ❖客户市场不断开拓，业绩快速增长：1H2025公司实现营业收入19.38亿元，同比上升26.58%；归母净利润为3.05亿元，同比上升106.45%。公司客户端不断开拓，营收与利润均呈现快速增长态势。 ❖TWS、智能腕带市场回暖：根据Canalys数据，2025年一季度全球TWS耳机出货量同比增长18%，达到7800万副，创下自2021年以来的最高增速。2025年二季度全球腕带设备（智能手表手环）出货量达到0.50亿部，同比增长13.3%。耳机、腕带市场快速回暖。 ❖全新6000系列锚定AI眼镜布局再出发：根据WellsennXR数据，2Q2025年全球AI眼镜销量为87万台，同比增长222%，预计2030年销量将达到9000万副，行业出货量维持高速增长。公司全新研发的BES 6000系列将采用6nm工艺，A+M大小核设计，同时集成WIFI6.0、BT7.0 Ready、DSP、ISP、VPU、NPU等多计算核心，针对以AI眼镜为首的端侧智能硬件打造系统级SOC，新品预计2026年上半年开始送样。 分析师张益敏SAC证书编号：S0160522070002zhangym02@ctsec.com ❖投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营业收入45.59/58.76/72.20亿元，归母净利润8.40/11.81/14.72亿元。对应PE分别为52.4/37.3/29.9倍，维持“增持”评级。 分析师朱陈星SAC证书编号：S0160525020002zhucx@ctsec.com ❖风险提示：产品迭代与研发进度不及预期风险；下游市场需求不及预期风险；行业竞争格局恶化风险；宏观环境波动风险；限售股解禁风险；人民币汇率波动风险；股东减持风险。 相关报告 1.《单季度业绩创新高，盈利能力持续提升》2024-10-282.《新客新品持续开拓，单季度营收创新高》2024-07-173.《业绩环比改善，后期展望持续乐观》2023-08-26 内容目录 1客户市场不断开拓，业绩快速增长.............................................................................32低功耗可穿戴主控龙头，AI眼镜布局再出发................................................................53投资建议..............................................................................................................84风险提示..............................................................................................................8 图表目录 图1：公司营业收入保持高增速..................................................................................3图2：公司归母净利润快速修复..................................................................................3图3：公司应用于智能手表、智能家居等市场产品营收快速起量........................................3图4：公司规模效应逐步体现.....................................................................................4图5：公司毛利率与净利率快速修复............................................................................4图6：公司保持研发大力投入.....................................................................................4图7：公司产品布局广泛............................................................................................5图8：全球TWS耳机出货量增速修复..........................................................................6图9：全球腕带设备出货量稳健增长............................................................................6图10：全球AI眼镜销量快速提升..............................................................................6图11：全球AI眼镜销量预计保持高增速.....................................................................6图12：搭载公司产品为市场主流方案之一...................................................................7图13：公司产品演进方向........................................................................................7图14：公司技术演进方向........................................................................................7 1客户市场不断开拓，业绩快速增长 客户市场不断开拓，驱动公司业绩增长。2021-2024年，公司营业收入从17.56亿元增长至32.63亿元，复合年增长率为22.73%。2024年公司不断开拓新客户和新应用，产品市场份额进一步提升，实现营业总收入32.63亿元，同比增长49.94%，归母净利润为4.6亿元，同比大增272.47%。1H2025公司实现营业收入19.38亿元，同比上升26.58%；归母净利润为3.05亿元，同比上升106.45%，营收与利润均呈现强劲增长态势。 数据来源：iFinD，财通证券研究所 数据来源：iFinD，财通证券研究所 智能蓝牙音频芯片销售业务持续增长，推动营收稳步上升。近年来，公司积极把握智能可穿戴和智能家居领域的发展机遇，智能蓝牙音频芯片产品（下游主要为TWS耳机）营收从2021年的9.40亿元增长至2024年的14.97亿元；其他芯片销售业务（下游主要为智能手表、智能家居等）营收从2021年的3.55亿元增长至2024年的12.44亿元，贡献公司第二增长曲线。 数据来源：iFinD，财通证券研究所，单位：亿元，注：1H2025营收结构未拆分 公司盈利能力快速修复，2025上半年公司期间费用率为24.38%，销售/管理/研发费用率分别为0.99%/3.02%/20.37%。1H2025毛利率39.27%，同比上升6.08pct；净利率达到14.11%，同比上升6.10pct。随着规模效应延续、费用率保持稳健以及产品结构优化，公司盈利能力有望进一步提升。 数据来源：iFinD，财通证券研究所 数据来源：iFinD，财通证券研究所 公司持续深耕低功耗无线计算SoC，围绕智能可穿戴与智能家居加大研发投入，以技术迭代与客户协同强化竞争力。1H2025公司研发费用为3.95亿元，同比增长22.77%，占营收比重为20.37%。公司在研项目聚焦蓝牙音频、Wi-Fi/蓝牙双模、智能眼镜与智能手表等低功耗终端主控芯片，强调更先进工艺、边缘算力与更高集成度的协同优化，预计市场终端硬件持续迭代升级，研发成果将逐步落地。 数据来源：iFinD，财通证券研究所 2低功耗可穿戴主控龙头，AI眼镜布局再出发 面向可穿戴终端&AIoT，公司持续布局：依托自研低功耗无线计算SOC平台，公司持续在智能可穿戴与智能家居市场深耕，全新的6nm工艺BES2800系列产品在客户TWS耳机、智能手表、智能眼镜等终端产品中得到广泛应用，驱动公司业绩增长。面向下一代AI终端，公司重点研发6000系列新品，采用全新异构SOC设计，兼顾低功耗与高性能。 数据来源：公司官网，公司公告，XR Vision，财通证券研究所 全球TWS耳机、腕带市场回暖：根据Canalys数据，2025年一季度全球TWS耳机出货量同比增长18%，达到7830万副，创下自2021年以来的最高增速。根据Omdia数据，2025年二季度全球腕带设备（智能手表手环）出货量达到0.50亿部，同比增长13.3%。耳机、腕带市场快速回暖。 数据来源：Canalys，财通证券研究所 数据来源：Omdia，财通证券研究所 AI眼镜行业规模快速扩张，根据WellsennXR数据，2Q2025年全球AI眼镜销量为87万副，同比增长222%，预计2030年销量将达到9000万副，行业出货量维持高速增长。 数据来源：WellsennXR，财通证券研究所 数据来源：WellsennXR，财通证券研究所 搭载公司BES 2700/2800系列产品的SOC+ISP、SOC+MCU组合是目前AI眼镜市场的主流芯片方案之一，小米、阿里以及大量ODM厂商均选择搭载公司产品的应用方案。 由组合方案向系统级方案演进，公司新品锚定眼镜市场再升级。公司全新研发的BES6000系列将采用6nm工艺，A+M大小核设计，同时集成WIFI6.0、BT7.0Ready、DSP、ISP、VPU、NPU等多计算核心，针对以AI眼镜为首的端侧智能硬件打造系统级SOC。6000系列新品预计2026年上半年开始送样。 数据来源：XR Vision，财通证券研究所 3投资建议 我们预计公司2025-2027年实现营业收入45.59/58.76/72.20亿元，归母净利润8.40/11.81/14.72亿元。对应PE分别为52.4/37.3/29.9倍，维持“增持”评级。 4风险提示 （1）产品迭代与研发进度不及预期风险：集成电路设计行业技术更新迅速，公司需持续推出具竞争力的新产品以保持领先。若技术迭代不及时、研发方向判断失误或关键技术未能突破，或对公司业绩产生不利影响。 （2）下游市场需求不及预期风险：公司芯片主要应用于智能可穿戴和智能家居领域，TWS耳机、智能手表等终端市场占比较高，若下游需求放缓，或对经营业绩造成不利影响。 （3）行业竞争格局恶化风险：目前公司低功耗SOC芯片产品技术处于行业领先地位，整体资产规模、产品线布局、客户储备等方面有着领先优势，若行业有新竞争者进入，则公司会面临市场份额下滑，客户拓展不及预期等风险。 （4）宏观环境波动风险：全球经济环境及中美科技贸易摩擦等不确定因素可能影响半导体产业链稳定，若宏观环境持续恶化，可能消费需求下降、供应链不安全，对公司销售和盈利造成压力。 （5）限售股解禁风险：公司于2025年8月6日已解禁42.89万股，占总股本的0.25%；2025年10月24日解禁32.75万股，占总股本的0.19%，市场流通股数量增加，可能对股价造成一定压力。 （6）人民币汇率波动风险：公司海外收入占比超过20%，人民币汇率的