有色金属周报：宏观利好落地，有色板块先扬后抑

宏观利好落地，有色板块先扬后抑 国贸期货有色金属研究中心2025-11-03 目录 03 02 锌（ZN） 有色金属价格监测 铜（CU） 04 镍（NI）不锈钢（SS) 01有色金属价格监测 PART ONE 铜（CU） PART TWO 逻 辑 及 策 略 宏 观 及 产 业 事 件 概 述 ◼当地时间10月30日中午，国家主席习近平在韩国釜山同美国总统特朗普举行会晤。习近平指出，两国经贸团队就重要经贸问题深入交换意见，形成了解决问题的共识。双方团队要尽快细化和敲定后续工作，将共识维护好、落实好，以实实在在的成果，给中美两国和世界经济吃下一颗“定心丸”。中美经贸关系近期经历曲折，也给双方带来一些启示。经贸应该继续成为中美关系的压舱石和推进器，而不是绊脚石和冲突点。双方应该算大账，多看合作带来的长远利益，而不应陷入相互报复的恶性循环。双方团队可以继续本着平等、尊重、互惠的原则谈下去，不断压缩问题清单，拉长合作清单。 商务部介绍中美吉隆坡经贸磋商达成的成果共识，主要有：（1）美方将取消针对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征的10%所谓“芬太尼关税”，对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征的24%对等关税将继续暂停一年。中方将相应调整针对美方上述关税的反制措施。双方同意继续延长部分关税排除措施。（2）美方将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。中方将暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施一年，并将研究细化具体方案。（3）美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年。美方暂停实施相关措施后，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。此外，双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。双方进一步确认了马德里经贸磋商成果，美方在投资等领域作出积极承诺，中方将与美方妥善解决TikTok相关问题。 宏 观 及 产 业 事 件 概 述 ◼当地时间2025年10月29日，美联储召开议息会议，降息25BP至联邦基金目标利率区间3.75%-4.00%，12月1日起结束缩表。美联储主席鲍威尔重申此次降息是风险管理式降息，并偏鹰派称12月降息远非板上钉钉，经济数据缺失可能构成暂停利率调整的理由，指出委员会对12月如何行动存在严重分歧，越来越多官员希望推迟降息，认为至少应该等待一个周期。 欧洲央行连续第三次将基准利率维持在2%不变，认为通胀已处于2%的目标水平，其并不急于调整政策。欧洲央行行长拉加德表示，核心通胀指标与2%的目标一致，通胀前景比以往更加不确定。 中国10月官方制造业PMI为49，前值49.8，制造业景气水平有所回落。分类指数方面，生产指数为49.7%，比上月下降2.2个百分点；新订单指数为48.8%，比上月下降0.9个百分点；新出口订单回落1.9个百分点至45.9%。中国10月官方非制造业PMI为50.1，比上月上升0.1个百分点，升至扩张区间，前值50。 宏 观 及 产 业 事 件 概 述 ◼伦敦金属交易所（LME）10月30日宣布，计划制定永久性规则，在库存处于低位的情况下，对在近月合约中持有大额头寸的会员实施限制，以维护市场交易秩序。此次拟推出的永久性规则将延续此前临时措施的核心框架，明确要求任何在近月合约中持有超过总库存水平多头头寸的市场参与者，必须以零溢价向市场回借金属；同时进一步扩大“隔夜至次日”头寸的现有限制范围，该类头寸因临近交割期，其过度集中更容易引发交割危机和价格操纵。市场分析认为，永久性规则的实施将进一步压缩投机资本利用低库存进行市场操纵的空间。 为响应9月24日雄安有色协会理事会会议关于反对铜冶炼行业“内卷式”竞争精神，促进铜行业健康稳定发展，CSPT第三季度总经理会议达成如下共识：1、CSPT成员企业坚决拥护BM体系，并愿意为BM的达成积极努力，以期维护行业的稳定运行；2、小组企业坚决抵制采购合同中采用贸易商和冶炼厂平均指数的作价方式；3、会议要求成员企业规范冶炼厂投标采购数字，各家严守成本底线，防范恶性竞争；4、CSPT小组将本着公平公正和诚信履约的原则，不定期对供应商和检验仲裁机构进行排名，并适时启动黑名单制度。 行 情 回 顾 ： 宏 观 利 多 消 化 ， 铜 价 冲 高 回 落 ◼周内美联储议息会议召开，会议如期降息25bp，并决定自12月份开始停止缩表。此外，美联储主席鲍威尔表态偏鹰派，其表示12月份降息并非板上钉钉，与此同时越来越多官员希望推迟降息。周内国家主席习近平在韩国釜山同美国总统特朗普举行会晤，双方确认吉隆坡磋商成果，当前来看，双方近期谈判取得的成效较为显著。 ◼上半周市场情绪持续向好，国内外铜价双双破新高，下半周随着宏观利好消化，铜价承压下行。整体来看，周内沪铜累计下跌0.8%，伦铜价格累计下跌0.6%。 现 货 升 贴 水 ： 国 内 现 货 贴 水 走 扩 ，L M E现 货 贴 水 持 稳 国内平水铜：周初铜价进一步走高，下游畏高情绪明显，现货贴水走扩，下半周随着铜价回落，现货贴水缩窄。周内现货升水-95～-50元/吨，较上周下跌86元/吨。 沪铜期限结构：沪铜期限维持back结构，但近远月价差继续缩窄，近月-连三价差由+60下降至+40元/吨。 LME铜现货：本周现货维持贴水，周内贴水14～24美元/吨，与上周基本持平。 铜 进 口 盈 亏 ： 现 货 进 口 亏 损 小 幅 走 扩 ， 进 口 窗 口 关 闭 ◼铜进口盈亏：国内现货升水下滑，周内铜现货进口亏损小幅走扩，进口窗口维持关闭。其中，现货进口亏损760～880元/吨。连三则亏损560～670元/吨。 ◼洋山铜溢价：受进口窗口关闭以及国内现货升水下滑影响，洋山铜溢价走低，由39美元/吨下降至35.5美元/吨。 铜 进 口 概 况 ◼电解铜进出口：8月进口窗口长时间打开，9月份精炼铜进口量明显回升。中国9月精炼铜进口量为37.41万吨，环比增长21.76%，同比增加7.44%。其中刚果仍是最大输送国，供应量12.68万吨，环比增加0.42%，同比增加3.27%。俄罗斯是第二大供应国，供应量4.84万吨，环比上升91.76%，同比上升37.40%。 ◼阳极铜进口：9月中国进口阳极铜5.01万吨，环比减少18.76%，同比减少32.84%；2025年1-9月累计进口阳极铜57.88万吨，累计同比减少15.58%。 ◼废铜进口：2025年9月我国废铜进口量达18.41万实物吨，环比增长2.63%，同比增长14.8%。1-9月累计进口量为169.9万吨，累计同比增长1.38%。 精 废 价 差 大 幅 走 扩 ， 铜 杆 开 工 率 分 化 铜精废价差：周内铜价进一步冲高，铜精废价差走扩。周内铜精废价差4000～4400元/吨，继续明显高于合理精废价差的1560元/吨。 粗铜加工费：铜价拉升且波动较大，再生铜持货商抛货意愿提升，废铜供应偏紧格局有所缓解，粗铜加工费回升。其中，南方加工费由900提升至1100元/吨，北方加工费由700提升至900元/吨，进口粗铜加工费维持在90美元/吨。 电解铜制杆开工率：铜价大幅走高，下游需求承压，精铜杆开工率进一步下滑，由61.5%下降至60.4%。 再生铜制杆开工率：再生铜供应偏紧格局有所缓解，部分再生铜杆企业缴纳税款后计划复产，再生铜杆企业开工率进一步回升，开工率由18.6%回升至22.8%。 资料来源：SMM、Wind、国贸期货研究院 现 货 加 工 费 维 持 低 位 ， 冶 炼 厂 亏 损 继 续 缩 窄 ◼铜矿现货加工费：铜矿现货加工费由-42.6小幅回升至-40.6美元/吨，铜矿维持偏紧格局。 ◼硫酸价格：硫酸价格由714元/吨回升至774元/吨，价格进一步回升。 ◼冶炼厂利润：随着硫酸价格回升，采用现货铜矿的冶炼厂亏损由2577缩窄至2306元/吨；采用长协铜矿的冶炼厂盈利由322增加至555元/吨。 精 炼 铜 产 量 继 续 回 落 2025年7月国内阳极铜产量为105.8万吨，环比提高3.9%；其中，矿产粗铜产量88.4万吨，废铜产粗铜量17.4万吨。 10月中国电解铜产量109.1万吨，环 比 下 降2.94万 吨，环 比 降 幅2.62%，同比增幅9.63%。1-10月累计产量1115.1万吨，累计同比增长11.96%。 10月 电 解 铜 行 业 的 样 本 开 工 率 为81.65%，环比下降2.41个百分点。 SMM预计11月电解铜环比下降0.4万吨，降幅0.37%，同比增幅8.21%。累计同比增幅11.62%。 铜 材 开 工 率 继 续 小 幅 回 升 沪 铜 持 仓 量 进 一 步 走 高 沪铜持仓：市场参与度继续升温，沪铜持仓由291万吨提高至297万吨。近月持仓由52.0万吨下降至25.5万吨； 沪铜近月持仓虚实比（仓单）：近月持仓虚实比由14.8下降至6.4。沪铜近月持仓虚实比偏低，短期暂无挤仓风险。 CFTC持仓：截止至2025年09月23日当周，非商业多头为72,751张，空头为42,521张，净持仓为30,230张，较上一周减少118张；从季节性角度分析，非商业净持仓较近五年相比处于较高水平。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 全 球 铜显 性 库 存 相 对 稳 定 资料来源：SMM、Wind、国贸期货研究院 锌（ZN） PART THREE 锌:贸 易 摩 擦 降 温 ，锌价震 荡 锌 主 要 周 度 数 据 变 动 回 顾 行 情 回 顾 •LME计划制定近月大额头寸限仓制度，外盘挤仓扰动有所降温：近期整体宏观情绪中性偏多，有色板块高位震荡。基本面上，近期LME计划制定近月大额头寸限仓制度，LME锌挤仓风险有所降温下，沪锌略有回调。截至10月31日，沪锌收于22355元/吨，较上周2.48%。 升 贴 水 ： 现 货 贴 水 区 域 分 化 资料来源：Wind、国贸期货研究院 锌 精 矿 产 量： 北 方 冬 季 减 产 渐 进 资料来源：Wind、国贸期货研究院 加 工 费 ： 港 口 库 存 继 续 累 增 ， 进 口 加 工 费 仍 有 上 调 预 期 资料来源：Wind、国贸期货研究院 精 炼 锌 产 量 ：1 0月 锌 锭 产 量 预 计 达6 1万 吨 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 初 端 下 游 周 度 开 工 率： 表 现 一 般 资料来源：Wind、国贸期货研究院 初 端 下 游 库 存 ： 补 库 积 极 性 较 差 资料来源：Wind、国贸期货研究院 终 端 下 游-基 建 ◼2025年1-9月，全国固定资产投资同比下降0.5%，涨幅较1-8月回落1个百分点，其中基建投资（不含电力）同比增长3.3%。 ◼具体来看，1-9月，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长1.1%，涨幅较1-8月回落0.9个百分点. 本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅供参考，不构成任何投资建议，期市有风险，投资需谨慎 终 端 下 游-地 产 ⚫9月地产投资跌幅扩大，新开工、竣工跌幅小幅收窄，销售端出现季节性好转。2025年1-9月，我国房地产开发投资累计同比增速为-13.9%，较1-8月低位继续下行1个百分点，地产投资端跌幅扩大。此外，1-9月，新开工面积累计同比增速为-18.9%；施工面积同比增速为-9.4%；竣工面积同比增速为-15.3%，其中新开工面积和竣工面积虽然较前值降幅小幅收窄，但跌幅仍较大。 终 端 下 游-汽 车 ◼据中国汽车工业协会数据，：2025年9月，汽车产销分别完成327.6万辆和322.6万辆，环比分别增长16.4%和12.9%，同比分别增长17.1%和14.9%。2025年1-9月，汽车产销分别完成2433.3万辆和2436.3万辆，同比分别增长13