中小盘行业2026年度投资策略：网下打新全面回暖，“并购六条”成效显著

网下打新全面回暖，“并购六条”成效显著 中小盘行业2026年度投资策略 姓名张越（分析师）证书编号：S0790123090001邮箱：zhangyue@kysec.cn 姓名周佳（分析师）证书编号：S0790523070004邮箱：zhoujia@kysec.cn 姓名赵晨旭（联系人）证书编号：S0790124120019邮箱：zhaochenxu@kysec.cn 2025年11月2日 核心观点 1.新股：打新市场全面回暖，“A+H”上市持续升温 沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖。从网下打新市场看，2025年以来，在新股首日表现持续亮眼和首发募资额明显提升的共同驱动下，打新收益较2024年同期出现大幅提升。截至2025年9月30日，2025年前三季度A类单账户顶格申购打新收益由2024年同期的430亿元上升至777亿元，同比增长80.5%；3亿规模A类账户打新收益率达1.8%，较2024年同期的1.2%明显提升。 北交所打新热情高涨，赚钱效应明显提升。随着北交所新股发行PE的下降、新股质地的提升以及二级市场的回暖，2025年以来北交所新股首日涨幅持续亮眼。截至2025年9月30日，北交所2025年前三季度新股平均首日涨幅高达339.64%。新股首日涨幅的明显提升为北交所网上打新带来显著赚钱效应，2025年前三季度北交所顶格申购网上打新收益合计超30万元。同时，良好的赚钱效应也带动了北交所打新热情的提升。截至2025年9月30日，2025年前三季度北交所新股平均有效申购户数达56.3万户，较2024年同期同比增长182.8%；平均网上冻结资金高达6079亿元，较2024年同期同比增长320.37%。 政策+市场+企业三方合力，“A+H”上市持续升温。在内地和香港两地监管政策支持、港股二级市场回暖和企业国际化战略的多重驱动下，2025年港股市场迎来“A+H”上市热潮。截至2025年9月30日，2025年以来已有12家A股上市公司成功登陆H股；此外还有66家A股上市公司新提交转H股的申请；且这些企业主要来自电子、电力设备、医药、计算机、机械等新质生产力行业。 2.“并购六条”成效显著，并购重组向“新”而行 政策：监管机构与地方政府暖风频吹，开启新一轮并购政策周期。2024年9月24日，“并购六条”提出要进一步强化并购重组资源配置功能，开启新一轮并购重组政策放松周期。随后，深圳、上海、广州、北京等地方政府均单独发文支持企业并购重组。 市场：产业整合与科技创新双向发力，推动新一轮并购重组浪潮。“并购六条”后并购重组市场活跃度显著提升，“并购六条”落地一年以来累计新披露交易已达163起，数量较“并购六条”前一年实现翻倍以上增长。从发展趋势看，“并购六条”后并购重组市场以产业整合和新质生产力并购为主导。一方面，“并购六条”落地一年以来产业并购占比近七成。另一方面，以电子行业为代表的硬科技行业正引领新一轮并购浪潮，科创板并购重组活跃度显著提升。 3.风险提示：IPO政策变动，并购重组政策变动等。 目录C O N T E N T S 新股：打新市场全面回暖，“A+H”上市持续升温 并购：“并购六条”成效显著，并购重组向“新”而行 风险提示 1.1政策与市场双轮驱动，2026年新股投资正当时 1.1政策与市场双轮驱动，2026年新股投资正当时 受理提速+终止降速，A股IPO市场进入高质量发展新阶段。从IPO受理看，2025年IPO受理速度明显加快，北交所成主力战场。自2025年3月IPO受理全面重启以来，三大交易所受理量呈现快速增长。截至2025年6月30日，全年累计受理企业达162家，已超过2024年全年受理总数。其中，6月单月新增受理企业136家，占全年总量的84%；北交所以104家受理企业居首，占三大交易所总量的64.2%。从IPO终止看，2025年IPO终止数量锐减，在审企业整体质量明显提升。截至2025年9月30日，2025年以来A股IPO终止企业共计91家，较2024年同期的350家锐减74%，仅为2024年同期的两成左右。这表明大批拟IPO企业排队撤材料的阶段已经过去，当前IPO排队企业中不符合上市标准的企业占比显著降低，在审企业整体质量得到明显提升。 1.2沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖 2025年网下打新市场全面回暖，前三季度3亿规模A类账户打新收益率达1.8%。2025年以来，在新股首日表现持续亮眼和首发募资额明显提升的共同驱动下，打新收益较2024年同期出现大幅提升。截至2025年9月30日，2025年前三季度A类单账户顶格申购打新收益由2024年同期的430万元上升至777万元，同比增长80.5%。同时，新股首日涨幅的显著回暖也使得网下打新具备可观收益增强，截至2025年9月30日，2025年3亿规模A类账户网下打新仍有1.8%的稳定收益（主板0.49%、科创板0.45%、创业板0.8%），较2024年同期的1.2%明显提升。 1.2沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖 截至2025年9月30日，2025年3亿规模A类账户全市场打新收益率累计已达1.75%。 1.2沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖 2025年以来新股发行节奏逐渐恢复常态化，2025前三季度全市场（除北交所）首发募资额同比大幅提升。主板方面，截至2025年9月30日，主板2025年前三季度新股发行数量与2024年同期相比显著增长，叠加华电新能高达182亿的首发募资额，最终使得2025年前三季度的募资额上升至430亿元，同比增长1.34倍。科创板方面，2025年前三季度新股发行数量与2024年同期相比略有下降，叠加发行估值走低后使得平均募资额下滑，导致2025年前三季度募资额下降至81亿元。创业板方面，截至2025年9月30日，2025年前三季度新股发行数量较2024年同期有所提升，叠加联合动力发行带动平均募资额提升，最终使得2025年前三季度的募资额上升至179亿元，同比增长42%。因此，在主板和创业板发行节奏率先复苏的驱动下，2025年前三季度全市场（除北交所）募资额大幅提升至690亿元，同比+64.47% 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖 2025年科创板打新账户数明显下降，3亿规模产品即可打满沪深交易所超8成项目。从打新账户数量看，2025年以来网下打新较好的赚钱效应使得机构投资者参与打新较为积极，主板、创业板打新账户数稳中有升，但科创板因为有持仓科创板市值要求使得打新账户数有所下降，由2024Q1的7266户下降至2025Q2的6206户。从账户申购情况看，2023Q4以来平均募资额的下降使得平均网下申购上限保持低位，从而使得3亿规模产品就可打满沪深交易所超80%的项目。 数据来源：Wind、开源证券研究所（询价日口径，截至2025.9.30） 数据来源：Wind、开源证券研究所（询价日口径，截至2025.9.30） 数据来源：Wind、开源证券研究所（询价日口径，截至2025.9.30） 1.2沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖 2025年科创板报价集中度明显提升，促进入围率有所下降。我们以“（网下有效报价上限-网下有效报价下限）/网下有效报价下限”来度量有效报价区间宽度，发现2025年以来科创板的有效报价区间宽度明显收窄，科创板有效报价上限高出下限的比例分别由2024Q1的24.70%下降至2025Q2的2.29%。这表明2025年以来科创板网下打新博弈程度明显提升，带动科创板入围率下降，报价入围率从2024Q1的95.4%下降至2025Q2的86.7%。 1.2沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖 账户数下降叠加入围率下滑，2025年科创板中签率有所提升。全面注册制落地后，A类账户包括公募基金、社保基金、养老金、年金基金、保险资金和合格境外投资者，即原A类和B类；B类账户为除A类账户外的其他合格投资者，即原C类。随着账户数的下降和入围率的下滑，科创板A/B类账户中签率有所提升，2025Q2已分别提升至0.04%、0.04%。 数据来源：Wind、开源证券研究所（询价日口径，截至2025.9.30） 数据来源：Wind、开源证券研究所（询价日口径，截至2025.9.30） 1.2沪深两市IPO逐步常态化，网下打新市场显著回暖 低估值及新股稀缺性影响下新股首日表现亮眼，2025年前三季度双创板块新股平均首日涨幅已超200%。2025年以来询价新股发行定价持续走低：从发行价看，2025年前三季度科创板/创业板平均发行价仅为19.55/22.27元；从发行估值看，创业板及主板平均发行PE已降至20倍，科创板平均发行PE也仅为31倍。发行定价的持续走低叠加新股稀缺性，使得2025年以来新股上市首日表现持续亮眼。2025年前三季度科创板/创业板新股上市首日平均涨幅分别为211.95%、236.91%。 数据来源：Wind、开源证券研究所（截至2025.9.30） 1.3北交所打新热情高涨，赚钱效应明显提升 北交所新股发行提速，丰富储备项目保障后续常态化发行。2025年北交所新股发行自8月开始明显提速，8月/9月分别发行新股5/3只。截至2025年9月30日，2025年前三季度北交所累计发行新股15只，与2024年同期基本持平；累计募资额达50.6亿元，较2024年同期同比增长86.39%。同时，目前北交所IPO储备项目充足，有望支撑北交所后续维持常态化发行节奏。截至2025年9月30日，北交所IPO排队企业总数达167家，其中已受理/已问询/中止审查/已过会/提交注册/注册生效企业数量分别为5/50/99/2/5/6家。 数据来源：Wind、开源证券研究所（截至2025.9.30） 1.3北交所打新热情高涨，赚钱效应明显提升 2025年以来受理、过会企业数量均大幅提升。从受理情况看，2025年上半年北交所累计新受理IPO数量高达104家，较2024年同期同比增长3.3倍，创同期历史新高，占三大交易所总量的64.2%。从过会情况看，2025年前三季度北交所累计过会企业数量达25家，较2024年同期同比增长78.57%。 1.3北交所打新热情高涨，赚钱效应明显提升 1.3北交所打新热情高涨，赚钱效应明显提升 顶格申购金额与首日涨幅均大幅提升，2025年前三季度北交所网上打新赚钱效应持续显著 1.4政策+市场+企业三方合力，“A+H”上市持续升温 2025年“A+H”上市热潮持续升温，且以新质生产力领域为主。截至9月30日，已有12家A股公司在港股上市，同时已有66家A股公司新提交转H股申请。从行业分布看，2025年申请“A+H”上市的企业（包括已上市企业和排队企业）主要来自电子、电力设备、医药生物、计算机、机械设备等新质生产力行业。 政策：2024年4月19日证监会发布“5项资本市场对港合作措施”，明确表示支持内地行业龙头企业赴香港上市；2024年10月香港监管部门宣布优化新上市申请审批流程，已在A股上市的公司，若其在香港提交新上市申请且符合特定条件，将享有快速审批通道。 市场：2025年以来港股二级市场稳步上扬，估值修复预期与流动性增强，吸引A股上市公司赴港上市。 企业：内地企业通过“A+H”模式强化国际化布局，开辟新增长曲线。如立讯精密7月2日发布公告称，为深化公司全球化战略布局，增强境外融资能力，公司目前正在筹划境外发行股份（H股）并在香港联交所上市事项。 目录C O N T E N T S 新股：打新市场全面回暖，“A+H”上市持续升温 并购：“并购六条”成效显著，并购重组向“新”而行 风险提示 2.1政策：监管机构与地方政府暖风频吹，开启新一轮并购政策周期 2.1政策：监管机构与地方政府暖风频吹，开启新一轮并购政策周期 表4：“并购六条”后上海、无锡、安徽、南京、广州、深圳、北