2025年三季报点评报表减负，份额优先

白酒2025年11月2日 强推（维持）目标价：60元当前价：38.82元 今世缘（603369）2025年三季报点评 报表减负，份额优先 事项： 华创证券研究所 ❖公司公布2025年三季报，前三季度实现营收88.8元，同降10.7 %，归母净利润25.5亿元，同降17.4 %。单Q3营收19.3亿元，同降26.8 %，归母净利润3.2亿元，同降48.7 %。单Q3实现销售回款20.4亿元，同降33.3%，经营性现金流净额-1.68亿元，去年同期为9.8亿元。Q3末合同负债5.2亿元，环比Q2末减少0.8亿元。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 评论： ❖Q3加速出清，百元价格带周转较好，苏中优势凸显。单Q3公司收入/利润同降26.8%/48.7%，加速出清，报表端下滑幅度高于渠道端。分产品看，单Q3特A+/特A/A/B分别同比-38.0%/-1.1%/-37.0%/-27.1%，结合渠道反馈，V系前期库存略高、调整较多，四开、对开预计下滑30%+，淡雅、单开周转表现较好，今世缘系列下滑20%+。分区域看，受外部需求冲击及同业竞争加剧，省内同降29.8%，其中淮安/南京/苏南/盐城/淮海大区收入同比-31.6%/-36.9%/-35.3%/-32.5%/-43.9%，苏中大区同增1.1%优势凸显；省外同降13.8%调整小于省内。公司也在持续优化渠道结构，Q3末经销商数量较Q2减少13家，整体渠道体系保持稳健。 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com ❖盈利水平整体下降，现金流风险不大。受产品结构略有下移影响，单Q3毛利率75.0%，同降0.6pct。收入降低后税费率整体提升，营业税金率同增1.3pcts，管理费用率同增0.9pct，销售费用率同增9.5pcts，主要系给予渠道政策支持及进行赞助赛事、增加广宣支持所致。综上归母净利率16.6%，同降7.1pcts。回款进度同比放缓，单Q3销售回款同降33.3%，经营性现金流净额-1.68亿元，去年同期9.8亿元，主要系回款减少叠加原材料采购增加所致。Q3末合同负债5.2亿元，环比Q2末减少0.8亿元保持稳定。 公司基本数据 总股本(万股)124,680.00已上市流通股(万股)124,680.00总市值(亿元)484.01流通市值(亿元)484.01资产负债率(%)32.56每股净资产(元)13.2412个月内最高/最低价56.37/38.04 ❖报表加速出清，但省内份额保持较好，来年有望逐步企稳。结合渠道反馈，公司凭借品牌优势及拓展渠道，销售表现明显好于行业。当前公司回款进度80%+、完成度较好，渠道库存同比有所增加，但整体仍可控。公司策略上更强调保障份额，通过优化渠道利润、加强客情维护等提升渠道粘性，产品周转表现较好，预计Q4策略延续、持续帮助渠道纾压。展望明年，考虑需求压力及同业竞争，上半年报表或进一步调整、卸下包袱，下半年有望在低基数下逐步企稳。 ❖投资建议：报表持续纾压，来年有望企稳回升，维持“强推”评级。公司年内务实降速，主动帮助渠道减负，省内动销表现好于行业整体，报表增速开始慢于终端流速，来年有望逐步企稳回升。结合公司运营情况，我们调整25-27年EPS预测值为2.17/2.24/2.48元，（原预测值2.31/2.44/2.74元），考虑当前市场估值体系、自身竞争优势保持，公司省内份额有望进一步提升，给予26年27xPE，调整目标价至60元，维持“强推”评级。 ❖风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、高端及省外布局不及预期。 相关研究报告 《今世缘（603369）2025年中报点评：放下报表，思路清晰》2025-08-26 《今世缘（603369）2024年股东大会调研反馈：稳健进取，持续破局》2025-05-22《今世缘（603369）2024年报及2025年一季报点评：份额提升，勇于破局》2025-04-30 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所