2025年三季报点评保持定力，继续出清

泸州老窖(000568)[Table_Industry]食品饮料/必需消费 泸州老窖（000568.SZ）2025年三季报点评 本报告导读： 公司25Q3延续调整态势，毛利率下滑主因产品结构部分承压及销售综合投入增多，数字化持续赋能，盈利能力保持行业前列，25年度保底分红对应当前股息率4.2%。 投资要点： 业绩延续调整态势。公司25Q1-Q3实现营收231.3亿元、同比-4.8%，归母净利润107.6亿元、同比-7.2%，其中25Q3营收66.7亿元、同比-9.8%，归母净利润31.0亿元、同比-13.1%。24Q3起公司放慢增长节奏，业绩增速逐步下修，24Q4+25Q1合并计算营收同比-7.1%、25Q2同比-8.0%，本季度延续调整态势。回款角度，25Q3销售收现79.6亿元、同比-1.8%，前三季度累计收现同比-8.3%、与收入端基本匹配，截至25Q3末合同负债38.4亿元环比小幅升高。 中高档引领，盈利能力总体平稳。公司产品构成以中高档为主，25Q3毛利率87.2%、同比-1.0pct，三季度消费环境偏弱且国窖1573采取较为严格的控货挺价举措、受冲击较为明显，预计以特曲等为代表的中档价位带增速尚可，导致产品结构有所承压但幅度有限。此外Q3销售费用率同比+1.7pct至13.5%，且公司将部分开支如扫码红包费用计入收入端，结合毛利率趋势，存量竞争环境下公司加大投放力度，用于培养终端消费。其他税金及附加率、管理/研发/财务费用率相对平稳，归母净利率46.4%、同比-1.7pct，预计主要影响因素为产品结构和费用投放。滚动4个季度来看，泸州老窖毛利率86.5%、归母净利率42.1%位居行业前列，仅次于贵州茅台，高端引领及精细化管理驱动盈利能力持续领先。 数字化赋能，2025年度保底分红对应股息率4.2%。近年来公司大力推进数字化改革，赋能经营管理，区域上精耕西南、华北、华东三地，低度国窖持续渗透，保持良好的经营态势。据股东分红回报规划，公司2025年度目标分红率不低于70%（同比+5pct）且不低于85亿元含税，假设估值15倍的情况下70%分红率对应股息率4.3%，以最低分红额计算保底股息率4.2%，均为行业较高水平。 理性增长，基调务实2025.08.30定调稳中求进，分红率逐年提升2025.04.29符合预期，稳健为先2024.10.31控货挺价蓄力调整，轻装上阵行稳致远2024.10.31收入稳健增长，税金扰动盈利2024.08.31 风险提示：需求持续低于预期、批价大幅波动、行业竞争加剧等。 财务预测表 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号