2025年中报点评：中低档酒加快出清，洞藏相对保持平稳

2025年中报点评：中低档酒加快出清，洞藏相对保持平稳 2025年08月26日 证券分析师苏铖执业证书：S0600524120010such@dwzq.com.cn证券分析师孙瑜执业证书：S0600523120002suny@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司发布2025年中报，25H1公司收入、归母净利分别同比-16.9%、-18.2%；对应25Q2收入、归母净利同比-24.1%、-35.2%。 ◼洞藏势能稳健，中低档酒加大去库力度。25H1公司酒类收入同比-17.4%，Q1、Q2同比分别为-12.3%、-25.7%，Q2降幅扩大，1是金银星加大老品控货去库力度，2是场景受损影响。1）分产品看：Q2中高档酒、普酒收入分别同比-23.6%、-32.9%，估算洞藏系列个位数下滑，场景冲击相对可控；中低档盒装酒整体深度调整，其中金银星产品降幅环比扩大。伴随100元以下产品趋于老化，公司规划后续进行产品更新升级，现阶段老品以去库出清为主。2）分区域看：Q2省内、省外收入分别同比-20.3%、-36.4%，省外市场以中低端产品为主，控货出清影响体现更为明显；省内市场公司渠道秩序及回款节奏仍然保持稳健。 市场数据 收盘价(元)47.08一年最低/最高价37.79/80.19市净率(倍)3.53流通A股市值(百万元)37,664.00总市值(百万元)37,664.00 基础数据 ◼收现保持健康，规模负效应拖累盈利。1）收现端：25Q2公司收现比达115%，同比+8.3pct，预收环比小幅回落0.2亿元。2）利润端：25Q2公司净利率同比-4.7pct至27.1%，主因：①25Q2毛利率同比-2.6pct，参考25H1中高档酒、普酒毛利率分别同比+0.6、-1.7pct，25Q2毛利率下降主系固定成本影响。②25Q2销售、管理(含研发)费用分别同比+2.0%、8.7%，费率分别同比+3.4、2.1pct，其中广宣费、折旧摊销费用是主要增量项。公司全年费用预算同比基本保持平稳，预计伴随下半年收入降幅收窄，费率波动有望边际趋缓。 每股净资产(元,LF)13.34资产负债率(%,LF)22.66总股本(百万股)800.00流通A股(百万股)800.00 相关研究 《迎驾贡 酒(603198)：2024年报及2025一季报点评：中低档酒降速消化，洞藏势能保持积极》2025-04-29 ◼渠道深耕稳扎稳打，产品调整有序推进。2025年面对复杂环境变化，公司在渠道拓展方面，继续推进“1233”工程强抓核心消费者、核心烟酒店培育工作，同时针对性调整大区架构、完善人员配置，实现组织与团队的深度下沉，强化网点下沉及核心终端管理工作。在产品布局方面，公司持续聚焦洞藏系列核心产品，同时有序优化并规范金银星、普酒等产品序列，突出产品精准定位，严格规范价格体系管理。 《迎驾贡酒(603198)：2024年三季报点评：适度降速，释放风险》2024-10-30 ◼盈利预测与投资评级：看好安徽白酒100~300元价位带稳步扩容，2025年迎驾中低档酒集中出清，后续有望轻装上阵，期待恢复较好增势。参考25H1财报情况，我们调整公司2025~27年归母净利润为21.7、23.5、27.1亿元（前值26.2、28.4、32.1亿元），当前股价对应PE为17/16/14X，维持“买入”评级。 ◼风险提示：省内消费升级不及预期、省外竞争加剧、食品安全问题。 数据来源：wind、东吴证券研究所 数据来源：wind、东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn