2025年中报点评：中低档酒加快出清，洞藏相对保持平稳

2025年中报点评：中低档酒加快出清，洞藏相对保持平稳

事件：公司发布2025年中报，25H1收入、归母净利同比分别下降16.9%、18.2%；25Q2收入、归母净利同比分别下降24.1%、35.2%。

洞藏势能稳健，中低档酒加大去库力度：

• 25H1酒类收入同比下降17.4%，Q1、Q2同比分别下降12.3%、25.7%，Q2降幅扩大。
  • 中高档酒、普酒收入分别同比下降23.6%、32.9%。
  • 洞藏系列个位数下滑，场景冲击相对可控。
  • 中低档盒装酒整体深度调整，金银星产品降幅环比扩大。
  • 100元以下产品趋于老化，公司规划后续进行产品更新升级，现阶段以去库出清为主。
• 分区域看，25Q2省内、省外收入同比分别下降20.3%、36.4%，省外市场以中低端产品为主，控货出清影响更明显；省内市场保持稳健。

收现保持健康，规模负效应拖累盈利：

• 25Q2收现比达115%，同比+8.3pct，预收环比小幅回落0.2亿元。
• 25Q2净利率同比-4.7pct至27.1%，主因：
  • 毛利率同比-2.6pct，主系固定成本影响。
  • 销售、管理（含研发）费用分别同比+2.0%、8.7%，费率分别同比+3.4%、2.1pct，广宣费、折旧摊销费用是主要增量项。
• 公司全年费用预算同比基本保持平稳，预计下半年收入降幅收窄，费率波动有望边际趋缓。

渠道深耕稳扎稳打，产品调整有序推进：

• 渠道拓展：推进“1233”工程，强抓核心消费者、核心烟酒店培育，调整大区架构、完善人员配置，强化网点下沉及核心终端管理。
• 产品布局：持续聚焦洞藏系列核心产品，有序优化金银星、普酒等产品序列，突出精准定位，严格规范价格体系管理。

盈利预测与投资评级：

• 看好安徽白酒100~300元价位带稳步扩容，2025年迎驾中低档酒集中出清，后续有望轻装上阵，恢复较好增势。
• 调整公司2025~27年归母净利润为21.7、23.5、27.1亿元（前值26.2、28.4、32.1亿元），当前股价对应PE为17/16/14倍，维持“买入”评级。

风险提示：省内消费升级不及预期、省外竞争加剧、食品安全问题。