全面调整,成效初显-2025年三季报点评

其他食品2025年10月31日 中性（维持）目标价：13.5元当前价：12.43元 汤臣倍健（300146）2025年三季报点评 全面调整，成效初显 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2025年三季报。25年前三季度实现营收49.15亿元，同比-14.27%；归母净利润9.07亿元，同比+4.45%；扣非归母净利润8.27亿元，同比+2.44%。单Q3实现营收13.83亿元，同比+23.45%；归母净利润1.71亿元，去年同期为-0.22亿元；扣非归母净利1.33亿元，去年同期为-0.24亿元。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 评论： ❖前期策略调整成效显现，新品放量带动增速转正。分渠道看，Q3线上/线下分别实现收入7.04/6.69亿元，分别同比+11.2%/+40%，主要系公司前期新品迭代以及产品适配渠道调整策略显效，新品放量带动线上线下增速均成功转正。线下增速超过线上，主要系公司于24Q3推进健力多与蛋白粉新老切换、迭代慢于预期导致线下基数偏低。分品牌看，Q3主品牌/健力多/Life-Space国内产品/LSG境外业务分别实现收入7.88/1.63/0.4/1.86亿元，同比+41%/+52.3%/-34.4%/+7.5%，主品牌、健力多在低基数上实现高增，LSG境外持续受益于跨境电商渠道红利延续稳健增势。整体来看，25Q3收入超预期同增23%。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股)169,167.70已上市流通股(万股)112,081.87总市值(亿元)210.28流通市值(亿元)139.32资产负债率(%)18.60每股净资产(元)6.6912个月内最高/最低价13.89/10.57 ❖规模效应释放带动费率优化，成功实现扭亏为盈。Q3公司毛利率为68.56%，同比+3.25pcts，主要系高毛利产品销售占比提升带动毛利率改善。销售/管理/研发/财务费用率为43.98%/10.54%/1.8%/-0.33%，同比-10.03pcts/-2.71pcts/-2.35pcts/-0.05pcts，销售费用绝对值同比基本持平，但收入规模效应释放带动费率全面优化，费率合计同比-15.15pcts，为盈利能力提升的主要贡献。最终25Q3净利率同比提升14.68pcts至13.07%，成功实现扭亏为盈。 ❖调整策略初步显效，期待来年经营势能持续向上。今年以来公司积极调整，产品端加大推新，产品策略更为清晰，针对渠道间分化的消费趋势，线下围绕蛋白粉、钙、鱼油、维生素等“高质价比”基础赛道产品满足性价比消费需求，线上布局高品质差异化新品满足品类升级趋势，配合线下经销商和终端唤醒、线上高效费投和搭建直播间等渠道建设举措，调整成效已在显现，新品实现快速放量、收入贡献攀升至接近20%，带动Q3经营向好。预计Q4收入端延续Q3稳增态势，收入降幅收窄至个位数的目标预计达成。展望26年，公司预计以更加积极的态度全面拥抱线上等增势渠道，同步推进线下渠道精细化运作，有望带动经营势能持续向上。 ❖投资建议：低基数下收入提速、盈利修复，关注后续新品放量和渠道经营进展，维持“中性”评级。受益于消费者健康意识提升，保健品行业持续扩容，但渠道剧烈变化以及需求细分化使得前期公司经营较为承压。考虑到汤臣作为保健品龙头，品牌优势深厚，面对环境变化积极变革调整，预计经营触底、期待后续势能向上，紧密关注后续新品放量和渠道经营进展。我们维持25-27年业绩预测8.1/9.6/10.8亿元，对应PE分别27/22/20倍，维持目标价13.5元，对应26E PE约22X，维持“中性”评级。 相关研究报告 《汤臣倍健（300146）2025年中报点评：收入降幅收窄，控费业绩改善》2025-08-10《汤臣倍健（300146）2025年一季报点评：收入承压延续，净利率降幅收窄》2025-04-28《汤臣倍健（300146）2024年报点评：报表去库出清，静待经营修复》2025-03-24 ❖风险提示:行业竞争加剧，销售不达预期，监管政策收紧，食品安全风险等 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所