主业稳健增长，新兴业务带动量价齐升

2025年10月31日 核心观点 ⚫事 件：2025年 前9月 公 司 实 现 营 收20.4亿 元 ，同 比+6.3%，归 母 净 利 润1.5亿 元 ，同 比+34.8%；其 中单25Q3实 现 营 收6.9亿 元 ，同 比-4.6%，归 母 净 利润0.5亿 元 ， 同 比-1.0%。 恒丰纸业（股票代码：600356） 推荐维持评级 ⚫龙 头 地 位 稳 固 ，传 统 烟 纸产 能 瓶 颈 有 望 突 破 。作 为烟 草 工 业 用 纸 领 域 绝 对 龙头 ，公 司2025年 拟 以 发 行 股 份 方 式 收 购 锦 丰 纸 业100%股 权 ， 交 易 对 价2.68亿 元。锦 丰 纸 业 成 都 生 产 基 地 占 地180亩 ，拥 有 四 条 生 产 线 ，改 造 项 目 完 成 后整 体 产 能 将 达5.2万 吨 ，业 务 涵 盖 卷 烟 纸 、食 品 包 装 用 纸 及 特 种 纸 。收 购 完 成后 ，一 方 面 公 司 西 南 产 能 布 局 将 更 加 完 善 ，为进 一 步 布 局 东 南 亚 市 场 奠 基；另一 方 面 产 能 瓶 颈 有 望 突 破 ， 行 业 龙 头 地 位 有 望 进 一 步 稳 固 。 分析师 陈柏儒：010-80926000：chenbairu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521080001 韩勉：010-80927653：hanmian_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525080001 ⚫HNB业 务 快 速 成 长 ， 有 望 构 建 收 入 新 增 量：公 司近 年 来 加 速 布 局 新 型 烟 草用 纸 业 务 ，现 已 覆 盖HNB专 用 片 基 用 纸 、防 渗 透 成 形 纸 、加 热 段 包 裹 纸 等 高附 加 值 产 品 ，受 益 于HNB行 业 迅 速 扩 容 及 市 场 渗 透 率 提 高 ，公 司 新 型 烟 草 业务 收 入 有 望 快 速 增 长 ， 同 时 带 动 公 司 盈 利 能 力 稳 步 提 升 。 ⚫新 品 加 速 布 局 ，打 造 多 元 特 种 纸 龙 头 ：在 卷 烟 纸 主 业 以 外 ，公 司 近 年 亦 积 极加 强 食 品 用 涂 硅 纸 原 纸 、美 耐 皿 贴 花 原 纸 、淋 膜 纸 原 纸 、吸 管 纸 原 纸 、吸 管 包装 纸 、低 定 量 热 转 印 纸 、吸 油 面 纸 和 纸 线 原 纸 等 特 种 纸 新 品 开 发 ，向 多 元 特 种纸 企 业 转 型 。 近 年 来 新 品 占 比 持 续 提 升 。 ⚫盈 利 能 力 快 速 提 升。25年 前9月 公 司 毛 利 率17.3%， 同 比+1.1pct； 管 理 费用 率3.6%，同 比 持 平 ；销 售 费 用 率1.7%，同 比+0.1pct；25年 前9月 公 司 净利 率7.3%， 同 比+1.5pct； 其 中 单25Q3净 利 率7.8%， 同 比+0.3pct。 ⚫投 资 建 议 ：公 司 为 多 元 特 种 纸 行 业 龙 头 ，国 内/国 外/新 品 布 局 日 益 完 善 ，看 好HNB等新 业 务快 速放 量，上 调公 司25/26/27年EPS至0.65/0.77/0.89元 ，10月30日 收 盘 价9.51元 对 应PE为15X/12X/11X，维 持“ 推 荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示 ：原 材 料 价 格 波 动 的 风 险 ，市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 ，宏 观 经 济 波 动 和 关税 政 策 变 化 的 风 险。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河轻工】公司点评_首次覆盖_恒丰纸业_固本培元，打造多元特种纸龙头 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 陈 柏 儒， 轻 工 行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，14年 行 业 分 析 师 经 验 、10年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。韩 勉 ，轻 工 行 业 分 析 师 ， 浙 江 大 学 本 硕 ，2023年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 从 事 轻 工 行 业 研 究 工 作 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ， 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ， 并 非 作 为 买 卖 、 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ， 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书 面 授权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn