医药行业周报：十一批集采降幅较大但影响或有限，4Q板块催化剂有望改善投资情绪

2025年10月31日 医药行业周报 十一批集采降幅较大但影响或有限，4Q板块催化剂有望改善投资情绪 行情回顾：本周（2025/10/22-10/29）恒指涨2.2%，恒生医疗保健指数跌0.9%，行业指数中排第12位，跑输大市。子行业：CXO（+4.6%）、互联网医药（-0.4%）、流通（-0.7%）、器械（-0.9%）、中药（-1.3%）、医院（-2.0%）、处方药（-2.2%）、生物药（-2.3%）。 机构持仓回顾：10月来，医药板块股价回调幅度较大，内资通过港股通持有医药股的比例小幅下降，外资持仓从年中起亦呈回落态势，但内外资加大创新药布局的大方向不变。本周，内资对龙头创新药标的有所减持，但增持：1）医疗器械/材料企业，包括春立医疗和昊海生物；2）“AI+医疗”概念相关标的和民营医院，包括医渡科技、固生堂和海吉亚医疗。外资本周对子板块的增减持则与内资呈相反态势，加仓长期潜力大、当前性价比较高的创新药标的，包括荣昌生物、石药集团和康诺亚等。 资料来源：FactSet 丁政宁Ethan.Ding@bocomgroup.com(852)37661834 投资启示：本周第十一批集采拟中选结果公布，我们覆盖的处方药企中，科伦药业、中国生物制药、石药集团和翰森制药分别有12/11/6/1个品种拟中选，我们判断此次纳入品种对这些公司整体收入贡献较小、对业绩影响有限。10月港股医药回调主因情绪回落和资金获利了结，但板块基本面不变、依旧强劲向好；11月起，行业催化剂增多（各项学术大会、BD出海交易、利好政策落地、降息等），板块投资情绪有望企稳回升。我们继续推荐关注以下细分方向：1）创新药：三生制药、德琪医药短期催化剂丰富、估值仍未反映核心大单品价值；先声药业、和黄医药、传奇生物被明显低估、长期成长逻辑清晰；2）CXO：受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头，如药明合联。 诸葛乐懿Gloria.Zhuge@bocomgroup.com(852)37661845 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻NH BCM或登录研究部网站https://research.bocomgroup.com 行业及公司动态 第十一批集采拟中选结果公布，明年2月起执行。2025年10月28日，国家药品联采办公布第十一批国家组织药品集中带量采购拟中选结果。本次集采共纳入55种药品，全部拟中选；全国共4.6万家医药机构参加报量，445家企业的794个产品参与投标，其中272家企业的453个产品获得拟中选资格，中选率为57%。本次集采拟中选结果公示后将正式发布，全国患者将于2026年2月用上新一批中选药。 此次集采竞争最为激烈的三个品种：二羟丙茶碱注射剂（48家）、头孢唑肟注射剂（41家）、法莫替丁注射剂（38家），分别中选了14/16/14家企业；若以首次报价计算，三个品种的平均降幅（以限价计）分别为90%/41%/85%。 此次集采的原研产品共26个，仅2款中选，分别是B.Braun Melsungen的复方电解质注射剂(Ⅱ)及晖致制药的尼麦角林口服常释剂型。按首次报价测算，以限价计其降幅分别为40%/54%。此轮集采中规模最大的品种达格列净口服长释剂型共拟中选7家，原研阿斯利康未中选。 我们覆盖的药企中，科伦药业、中国生物制药、石药集团和翰森制药分别有12/11/6/1个品种拟中选。我们预计此轮集采纳入品种对这些公司的整体收入贡献较小，因此对于业绩的影响有限。 本周生物医药板块行情 港股医药板块表现：本周（2025/10/22-2025/10/29）恒生指数上涨2.2%，恒生医疗保健指数下跌0.9%，在12个指数行业中排名第12位，跑输大市。子行业表 现 ：CXO（+4.6%） 、 互 联 网 医 药 （-0.4%） 、 流 通 （-0.7%） 、 器 械 （-0.9%） 、 中 药 （-1.3%） 、 医 院 （-2.0%） 、 处 方 药 （-2.2%） 、 生 物 药 （-2.3%） 。 个 股 方 面 ， 涨 幅 前 三 为 药 明 合 联 （+7.7%） 、 欧 康 维 视 生 物-B（+6.9%）、三叶草生物-B（+6.8%）。个股跌幅前三为圣诺医药-B（-17.3%）、来凯医药-B（-12.2%）、永泰生物-B（-12.0%）。 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 板块估值 港股医疗保健行业市盈率TTM，处方药板块27.6倍，中药板块10.0倍，生物药板块12.9倍，流通板块7.4倍，互联网医药板块46.4倍，器械板块18.6倍，CXO板块26.2倍，医院板块8.7倍。 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年10月29日收盘 机构持仓 10月以来，内资通过港股通的持股比例有所下降。截至10月28日，内资持股比例为21.9%，相较于9月末减少0.5个百分点，配置比例亦同步下降1.0个百分点至5.8%。外资在1H25结束了自2021年开始的持续回落态势，但年中以来，整体持股比例略有回落。截至10月28日，外资持股比例相较于9月末持平；配置比例下降0.4个百分点至4.9%。 本周，港股通重点加仓医疗器械企业，其中春立医疗和昊海生物的持股比例分别提升0.8/0.6个百分点至46.0%/35.6%。此外，内资亦布局服务类标的，包括“AI+医疗”概念相关标的和民营医院，医渡科技、固生堂和海吉亚医疗的持股比例分别上升0.8/0.4/0.3个百分点至22.5%/44.0%/32.4%。反观外资，本周持仓变化方向则与内资相反，持续加仓长期潜力大、当前性价比较高的创新药标的，其中荣昌生物、康诺亚和石药集团的持股比例分别上升1.7/1.3/1.2个百分点至28.4%/52.9%/56.5%；同时布局潜在受益于降息和下游需求复苏的CXO企 业 ， 泰 格 医 药 和 凯 莱 英 的 持 股 比 例 分 别 提 升1.9/0.9个 百 分 点 至42.7%/42.0%。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦9楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 医药行业周报 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、武汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited、山东快驴科技发展股份有限公司、佛山市海天调味食品股份有限公司、药捷安康（南京）科技股份有限公司、周六福珠宝股份有限公司、拨康视云制药有限公司、富卫集团有限公司、宜搜科技控股有限公司、广州银诺医药集团股份有限公司、劲方医药科技（上海）股份有限公司、长风药业股份有限公司、武汉艾米森生命科技股份有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、上海森亿医疗科技股份有限公司及协创数据技术股份有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何