2025年三季报点评：经营质量仍高，改善周期明确

其他食品2025年10月30日 强推（维持）目标价：55元当前价：41.00元 安琪酵母（600298）2025年三季报点评 经营质量仍高，改善周期明确 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2025年三季度报。2025年前三季度实现营收117.86亿元，同比+8.01%；归母净利润11.16亿元，同比+17.13%；扣非归母净利润9.65亿元，同比+15.02%。单Q3实现营收38.87亿元，同比+4%；归母净利润3.17亿元，同比+21%；扣非归母净利2.23亿元，同比-8.17%。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 评论： ❖加快剥离制糖、包装业务，为25Q3营收增速放缓主因。分产品看，25Q3酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/食品原料及其他分别实现营收26.45亿/2.56亿/0.73亿/9.02亿，同比+2.04%/-17.03%/-33.99%/+30.78%；分市场看，25Q3国内/国外分别实现营收21.9亿/16.87亿，同比-3.49%/+17.72%。25Q3国内营收略有下滑，主要系公司加快制糖、包装业务剥离，预计国内酵母主业仍有正增，海外市场延续高增。此外，25Q3国内/国外经销商分别新增173/192个，销售渠道持续拓展。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 公司基本数据 ❖成本红利与运费回落支撑毛利率大幅扩张，费率计提节奏扰动短期扣非表现。25Q3毛利率为24.43%，同比+3.08pcts，涨幅环比扩大，预计主要系糖蜜成本下降，叠加去年同期海运费用大幅上涨致毛利率基数较低影响；销售/管理/研发/财务费用率为6.24%/3.77%/4%/2.22%，同比+0.65/+0.69/+0.25/+1.4pcts，预期主要系费用计提节奏扰动；其他收益占收入比重2.96%，同比+2.22pcts，主要系政府补贴增加增厚。综上，25Q3净利率为8.24%，同比+1.25pcts，符合预期，扣非利润率为5.75%、同比-0.76pcts。 总股本(万股)86,805.85已上市流通股(万股)85,715.05总市值(亿元)355.90流通市值(亿元)351.43资产负债率(%)48.85每股净资产(元)13.3412个月内最高/最低价42.15/32.67 ❖短期扰动不改中长期趋势，来年业绩有望加速。我们持续强调安琪24年盈利周期底部已明确，25年成本下行、折旧见顶，将开启至少2年维度的盈利上行周期。短期看，虽25Q3加快贸易业务剥离、费率计提节奏扰动短期业绩，但年内公司仍锚定10%的收入增长目标，25Q4营收有望环比提速；叠加新采购季糖蜜价格继续回落（根据泛糖科技，25年9月糖蜜价格降至1001元/吨），年内盈利改善兑现具备保障。看至来年，海外产能与渠道扩张下仍为营收增长的核心引擎，营收有望实现双位数稳增，而成本回落叠加26年起折旧摊销压力减轻，业绩弹性有望加速释放。 ❖投资建议：盈利改善周期明确，当下仍被低估，重申“强推”评级。25Q3加快贸易业务剥离、费率计提节奏扰动短期业绩，但公司回款、产品结构质量仍高。考虑当前糖蜜成本如期回落、来年折旧摊销将减轻，盈利改善周期仍然明确， 若 国 内 需 求 进 一 步 好 转 则 弹 性 更 足 。我 们 维 持25-27年业 绩预 测15.6/19.0/22.1亿元，对应PE23/19/16倍。考虑公司海外掘金空间广阔，产能释放支撑稳步迈向全球第一，长端竞争力夯实与盈利改善周期共振，给予26年25倍PE估值，对应目标价55元，当下仍被低估，重申“强推”评级。 相关研究报告 《安琪酵母（600298）2025年中报点评：Q2扣非亮眼，盈利加速改善》2025-08-15 《安琪酵母（600298）2025一季报点评：改善逻辑兑现，Q1业绩超预期》2025-04-27《安琪酵母（600298）深度研究报告：盈利开启新周期，全球领航新征程》2025-04-27 ❖风险提示：下游复苏偏弱、竞对潜在价格竞争、海外拓展不及预期、汇率波动、关税政策影响等。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所