“材料+部件”垂直整合，卡位服务器液冷赛道前排

投资逻辑： 冷板是服务器散热核心部件，焊接是冷板制造重要工艺：在全液冷机柜环境中，冷板占整体解热量约95%，一块完整冷板的生产制造过程包括设计、CNC加工、焊接、检测四道，其中焊接工艺及密封性、超声无损检测是冷板长期稳定运行的关键保障。 为什么看好公司成为服务器液冷零部件前排供应商？ 1）前瞻布局、业务模式定位清晰：公司2023年合作全球领先电子行业材料供应商霍尼韦尔，同年成立子公司创源智热开展数据中心散热结构件业务，采用“代工+直供”双轮驱动模式，2025上半年已在中国台湾地区开展代工业务，预计2025-2027年公司数据中心散热业务有望实现营业收入0.03/9/20亿元。 2）收购优质资产、筑高核心竞争壁垒：2024年12月公司拟以2.295亿元收购东莞兆科51%的股权，排他期至2025年12月。东莞兆科是一家专注于导热材料研发生产与定制的企业，公司基于自身冷板制造能力，叠加兆科在导热材料技术上的积累，有望建立“TIM+冷板”的整体散热解决方案，从而提升公司在冷板环节的竞争能力；此外，东莞兆科客户关系与英伟达服务器机柜供应商存在高度重合，兆科的客户资源有助于弥补公司在数据中心散热领域行业资源积累不足的问题，推进大陆外地区从代工转向自主产销。 主业热管理+高分子，经营基本盘持续夯实：热管理与高分子业务作为公司基本盘，均与行业头部客户形成良好合作，热管理方面，受益于汽车电动化升级以及公司与宁德时代定点项目的逐步推进，公司水冷板有望迎来“量增+ASP提升”双击，预计2025-2027年公司新能源行业收入有望实现6/8/10亿元；高分子方面，下游电力、通信、汽车行业投资增长有望对公司业务增速起到关键作用。 盈利预测、估值和评级 随着公司数据中心、新能源车液冷板业务陆续进入放量阶段，我们预计2025-2027年公司分别实现营业收入12.9/25.1/39.0亿元，同比增长34.7%/94.4%/55.5%；实现归母净利0.4/1.5/2.5亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.28/1.18/1.98元，给予2026年45XPE，目标价66.86元，首次覆盖，给予“买入”评级（由于东莞兆科收购尚未完成，盈利预测暂不考虑兆科并表）。 风险提示 算力需求不及预期，新能源汽车销售不及预期，新能源冷板价格降幅超预期风险，芯片供应能力不及预期，行业竞争加剧风险，收购进展不及预期，大股东质押风险。 内容目录 一、冷板是服务器散热核心部件，焊接是冷板制造重要工艺............................................4二、为什么看好公司成为服务器液冷零部件前排供应商？..............................................52.1主业积累助力数据中心液冷业务发展........................................................52.2前瞻布局，“代工+直供”业务模式双轮驱动..................................................62.3计划收购优质资产收购，筑高核心竞争壁垒..................................................72.3.1东莞兆科：全球领先的导热材料生产商....................................................72.3.2 TIM材料+冷板，有望搭建完整的冷板整体解决方案........................................102.3.3东莞兆科客户资源雄厚，有望加速公司市场认可度提升.....................................12三、热管理+高分子，经营基本盘持续夯实..........................................................123.1踩准热管理需求机遇，业绩弹性大增.......................................................123.2电动化升级驱动热管理需求，水冷板迎来“量增+ASP提升”双击...............................133.3高分子业务面向三大行业，合作行业头部客户...............................................18四、盈利预测与投资建议.........................................................................194.1盈利预测...............................................................................194.2投资建议及估值.........................................................................22风险提示.......................................................................................22 图表目录 图表1：三个传热环节影响芯片散热效果...........................................................4图表2：冷板制造流程梳理.......................................................................4图表3：存在焊接缺陷的冷板在长期运行中将出现漏液问题...........................................5图表4：两大主业共同助力数据中心液冷业务发展...................................................5图表5：公司股权结构相对集中...................................................................6图表6：数据中心业务领域，公司采用协同制造与自主产销双轮的驱动模式.............................6图表7：收购事宜稳步推进.......................................................................7图表8：股权整合涉及较为复杂的跨境并购事宜.....................................................7图表9：东莞兆科发展近20年，国内外基地均有布局................................................8图表10：东莞兆科TIM材料产品矩阵丰富..........................................................8图表11：TIM材料用于固体物质界面间的间隙位置..................................................10图表12：TIM材料中，液态金属导热系数最优......................................................11图表13：TIM材料位于器件多处起传热导热作用....................................................11图表14：东莞兆科重点客户与AI服务器头部企业供应商具有一定重合度..............................12图表15：公司上市以来，营收规模经历两次跃升...................................................13 图表16：2025H1，公司归母净利润同比大幅改善...................................................13图表17：2025H1，公司净利率同比+2.9PCT........................................................13图表18：近年来公司费用管控能力显著优化.......................................................13图表19：近年来，我国新能源车销量呈现增长势头.................................................14图表20：2021年我国新能源车进入快速渗透阶段...................................................14图表21：动力电池热管理系统分为四种形式.......................................................14图表22：冲压钎焊适用于大规模制造新能源汽车电池包液冷板.......................................15图表23：公司布局多类新能源汽车冷板产品.......................................................15图表24：双面水冷技术促使冷板需求成倍提升.....................................................16图表25：小米车型中基本均搭载麒麟或神行电池...................................................16图表26：2025年1-9月，新势力车企前五榜单.....................................................17图表27：2024年公司新能源行业销售量大幅提升...................................................17图表28：参考可比公司，公司新能源冷板毛利率仍有提升空间.......................................17图表29：2022年起公司散热结构件产能利用率逐步提升.............................................17图表30：公司高分子产品面向防水、绝缘、防火、密封等需求.......................................18图表31：公司高分子材料业务深耕行业头部客户...................................................19图表32：汽车密封条产线接近满产...............................................................19图表33：公司新能源行业收入持续提升...........................................................19图表34：宁德时代电池出货量稳中有升...........................................................19图表35：下半年为新能源车生产旺季.............................................................20图表36：公司新能源行业收入增速与宁德时代电池出货量增速、新能源车产量增速存在一定相关性.......20图表37：AVC毛利率逐年升高.........