兆易创新调研纪要-20251028

1、三季度整体业绩表现 ·收入与利润增长：三季度单季度收入同比增长 31.4%至 26.8 亿元，环比增长 19.6%；单季度归母净利润同比增长 61.1%至 5.08 亿元，环比增长49%。 ·毛利率提升情况：三季度单季度毛利率环比提升 3.7%至 40.72%，得益于存储产品涨价的拉动。 2、各业务线经营情况 ·利基 DRAM 业务：利基 DRAM 业务受益于行业周期改善。2024年下半年提示2025年年终利基型低润价格有望反转，主因三大厂退出一级市场致供给紧缩。2025年Q1末一级存储价格回暖，早于预期一个季度。需求端，海外科技巨头推动AI基建，提升存储需求量，且其产能需求大于厂商增产计划，预计未来两年L7型低乱市场供应紧张，2025年Q4价格上行，2026 年维持较好水平。年初预计2025年利基型低润收入同比增50%左右，有望超预期，下半年或超 MCU 成第二大产品线。产品布局上，2025年新量产第 48Gbit 产品，Q3第 18GB 销量与第 14GB 相当；2026年将量产自研 lowpower DDR4，规划 low power DDR5 小容量产品。客户关系上，积极与TV、工业、AI相关优质客户建立合作。未来 5 年，目标在国内 30 40 亿美金市场获至少 1/3 份额。 ·定制化存储解决方案：定制化存储解决方案业务进展顺利，2025年末部分项目进入送样、小批量市场阶段。2026 年有望在汽车座舱、AI PC、机器人等领域量产芯片。长期看，该路线在端侧AI应用潜力大，公司凭研发实力和先发优势有望占据重要地位。·Flash 业务：Flash 业务受益于存储周期改善。AI算力建设使 NAND Flash 需求增长，行业大厂重心转移致 2D NAND 短缺，公司 SL C 9 产品线涨价。NOPAX 处于成熟阶段，行业增速从5%上调至8%。公司因产能紧缺，2025年 7 月宣布涨价，9 月落地；下游客户加快备货，年初预计2025年 NOPAX 收入同比增10%，有信心实现目标。未来将提升NOPAX 市场份额，优势在于 Fabless 模式产能弹性及推动 Mobileye 在多领域市占率提升。 ·MCU 业务：2025年上半年 MCU 业绩亮眼，受益国补和备货效应，营收在2024年高基数上增长，网通业务同比高增，工业领域弱复苏。Q3消费类补贴效应走弱，工业延续弱复苏，MCU 收入环比微降但水平较好。产品上，2025年产品料号向专用型扩展，耕耘工控等领域，规划对标海外大厂料号。汽车 MCU 研发上，2025年 7 月成立AutoBU；第二代A7系列完成M7单核研发，锁定客户，预计2026年初推锁步核产品；第三代2026年导入新产品，2028年后量产。 ·模拟传感业务：模拟传感业务与赛芯整合进展顺利。赛芯在移动电源、大功率应用及AI眼镜应用（雷鸟、Rocket、字节等项目）取得增长，运营平稳，有望达成2025年业绩对赌目标。 3、2026年业务展望 ·各业务线增长预期：Flash 业务将把握端侧AI机遇，提升工业、汽车、海外市场份额，预计收入稳定增长，增速快于行业。利基 DRAM 业务预计2026年行业供应短 缺，价格维持高位。产能2026年比2025年略有增长，受G3到G4制程转移的产线切换进度影响。MCU 业务将强化汽车、工业、白电等领域布局，拓展产品线，预计延续增长，收入增长与2025年相当。定制化存储解决方案2026年终端项目落地，汽车座舱、AI PC、机器人等领域客户产品芯片有望量产并贡献收入。 4、分析师问答核心议题 ·利基 DRAM 涨价持续性：利基 DRAM 涨价受主流应用产能挤占及头部厂商减产影响。数据中心、AI等主流应用对芯片和存储的大量需求，挤占了PC、手机市场的产能，最终波及利基 DRAM 市场。同时，行业头部厂商不同程度停产或减产利基 DRAM 产能，导致较大缺口。预计涨价趋势将持续到2025年Q4，2026年全年维持相对较高的价格水平。此外，主流型 DRAM 价格将保持上涨势头，缩小与利基型 DRAM 的价格倒挂。·定制化存储应用前景：定制化存储技术适用于AI推理，尤其是端侧AI推理应用。公司聚焦端侧推理应用，不同地域市场和应用领域的下游厂商已推出基于该技术的解决方案。过去几年公司处于技术推广和早期项目研发阶段，2026年起将陆续在不同领域推出基于该技术的产品。因与客户有保密约定，具体应用和产品形态严格保密。 ·产能规划与成本变化：产能规划上，利基 DRAM 因处于G3转G4制程切换及新产品研发阶段，2026年产能预计稳中有升。其中 LPDDR4 有望在2026年下半年量产，上半年可能推出产品，DDR4 下一代产品或于下半年推出样品。NOR Flash 和 NANDFlash 产能弹性不足，依赖上游晶圆厂的产能支持，这取决于晶圆厂客户竞争格局和公司在下游市场的市占率进展。成本方面，2026年上游成本会上升，公司将与战略合作伙伴及核心供应商协商价格和产能支持。NAND Flash 因 3D NAND 缺货和涨价较DRAM 晚 2 3 个季度，涨价节奏会延后半年以上，主流型 NAND 可能供应紧缺和涨价，利基型 NAND 也会受波及。NOR Flash 因工艺、产能及价格与主流存储关联较弱，供需相对平衡，但长期受AI应用推动，容量需求和市场总量保持高个位数增长，价格有望温和上涨。 ·DRAM 产品结构与毛利率：DRAM 产品中，DDR4 收入占比持续超半数，2025年三季度占比进一步上升。在 DDR4 产品中，8GB 产品自一季度量产，一、二季度占 DRAM收入小双位数，三季度占比明显增加，为一、二季度的两倍以上。毛利率方面，利基DRAM 业务年初毛利率为高个位数，随后站上双位数，二季度至三季度持续改善，三季度因价格上涨与成本上涨的滞后效应表现良好。四季度随着成本提升，毛利率会适当回落，但整体进入健康经营状态。2026年利基 DRAM 价格将维持较好水平，单条产品线毛利率在2025年四季度基础上适当回落，但保持健康。公司整体毛利率因利基DRAM 和 NOR Flash 价格提升，三季度提高 3.7%，预计四季度得以维持。 ·车规产品与模拟业务进展：车规产品方面，公司于2025年中成立汽车BU，打通从产品定义到研发、推广的全链条。车规 MCU 方面，2025年推出首颗三核A7系列产品并实现头部客户及下游 OEM 定点，2026年将推出锁步核及面向底盘域控的多核产品 （年底推出样品），后续规划 2026 2027 年推出更多产品线。车规 NOR Flash 20232024年翻倍或高两位数增长，2025年持续高速增长，国内汽车零部件市场市占率处于 行业头部，目标全球第二。模拟业务方面，外延并购的苏州赛新按业绩承诺稳步推进，除原有产品外，在充电宝、AI眼镜领域导入知名品牌；内生业务同比营收几倍增长，环比双位数以上增长，重点布局通用电源、专用电源、电机驱动、锂电池管理等领域，目标成为国内模拟产品行业头部供应商，通过多产品线布局实现交叉销售，提供系统解决方案。 Q&A Q: 利基型 DRAM 涨价的持续性如何？对明年涨价幅度有何判断？ A: 利基型 DRAM 自今年下半年以来持续缺货。其供应短缺主要源于数据中心与AI应用对芯片及存储的大量需求挤占了主流市场产能，叠加头部厂商不同程度减产利基型DRAM 产能，导致市场缺口显著。预计涨价趋势将持续至今年Q4，并在明年全年维持相对较高水平。 Q: 未来云端 3D DRAM 的渗透节奏及应用前景如何？ A: 公司坚定看好 3D DRAM 技术，作为行业早期之一持续推广该技术，认为其适用于AI推理，尤其是端侧AI推理应用。过去几年主要处于技术推广与早期项目研发阶段，2026年起将陆续推出不同领域的应用产品，具体行业及客户信息严格保密。 Q: 当前 DRAM、NAND 原厂及模组厂处于停止报价不出货状态，四季度原厂立即型产品的报价详情如何？Norflash 四季度环比三季度价格如何变化？其明年整体展望是怎样的？ A: 立即型产品是最早受主流应用产能挤压的品类，比去年预判提前一个季度出现供应紧张，Q2已有大厂宣布停产或减产，价格快速上涨。具体报价数字不便透露，可参考第三方报告及市场上下游信息。明年整体供应偏紧，不同产品线表现分化：利基型 T软价格Q4小幅上涨后处于高位；主流型低润价格将保持上涨，缩小与立即型产品的价格倒挂；to d land、MLC、SLC 等产品线明年或持续较长时间涨幅。3D NAND缺货及涨价节奏较 DRAM 晚 2-3 个季度，时间节奏延后半年以上，主流型 NAND 后续将出现供应紧缺及涨价，利基型 NAND 也会受波及。Norflash 因工艺、产能及价格与主流存储关联较弱，当前供需相对平衡；但随着AI应用推广，全球代码总量持续上升，长期容量需求保持增长，市场总量维持高个位数增长，未来 NAND Flash 整体供需平衡偏紧，价格有望温和上涨。 Q: 明年存储的产能规划如何？上游供应端成本是否会发生变化？ A: 上游晶圆厂持续满产且供应紧张，理论上上游供应弹性有限。分产品线看，DRAM明年产能预计稳中有升，具体取决于产品切换节奏，其中 LPR、DDR4 有望于明年下半年量产，上半年或推出产品；第四代产品或于明年下半年推出样品。NOR 产能弹性不足，主要依赖向上游晶圆厂争取支持，这取决于晶圆厂客户竞争格局及公司在下游市场的市占率进展。成本方面，明年成本将上升，公司计划与战略合作伙伴及核心供应商协商价格与产能支持。 Q: 当前公司 D、T、G、M 产品的营收结构如何？三季度 DDR4 8GB 产品营收占比进 一步增加的情况下，1+3、1+4 规格的 4GB 与8GB产品具体结构如何？今年四季度及明年该结构将如何变化？ A: 在 DRAM 产品中，DDR4 收入占比持续超过半数，且一季度至三季度占比持续上升。其中，DDR4 8GB 产品自一季度量产，一二季度占 DRAM 收入约低双位数，三季度占比较前两季度增长至少两倍。 Q: 利基 DRAM 采购端今年交易执行情况、明年预期如何？在利基 DRAM 产品价格快速拉升过程中，成本端谈价模式、变化节奏及毛利率展望如何？ A: 采购端方面，公司每年底会根据次年经营预测与采购方制定采购总额并公告。今年第三季度采购活动进展正常，但受战略合作伙伴产能吃紧、G3/G4 制程切换及产品适配问题影响，去年公告的采购金额可能存在额度用不满的情况。明年预计随业务持续增长，采购金额将成比例上升，具体与新产品推出及战略合作伙伴新制程设备情况相关；公司通常于半年度根据采购进展调整额度，额度不足时将重新协商并公告。成本端方面，成本与终端行情直接相关，当前供应短缺导致价格快速上涨，成本端同步快速上涨，但成本上涨存在滞后效应，因此在价格上涨过程中公司仍可享受毛利增厚；价格上涨打开盈利空间，供应链上下游均将获益。 Q: 前三个季度利基 DRAM 业务盈利能力提升明显，当前行业成本端与定价端均呈上行趋势，如何展望四季度及明年上半年利基 DRAM 业务的毛利率趋势及盈利能力？A: 上半年利基 DRAM 业务毛利率从年初的高个位数提升至双位数，Q2至Q3持续改善。Q3因价格上涨与成本上涨的滞后效应，毛利率表现良好；Q4随着成本逐步提升，毛利率将适当回落，但业务已进入健康经营状态。公司整体毛利率因Q3利基DRAM 与 SOC land 价格提升增长 3.7%，预计Q4可维持该水平。明年利基 DRAM价格将维持较好水平，单一产品线毛利率在Q4基础上适当回落，但仍保持健康。 Q: 三四季度，诺的涨价是否会传导至中小容量产品？ A: 由于产能联动，同一细分领域的大容量与中小容量产品产能高度相关。大容量产品因单颗价值高、产能消耗大、成本占比低，客户对供应连续性的关注度高于价格，供应紧缺时优先涨价；但产能一体性导致涨价会传导至中小容量产品，目前行业已出现中小容量产品涨价迹