公司深度报告：AI 时代下的商业重构

核心观点

• 战略聚焦核心业务：阿里巴巴从多元化扩张转向聚焦电商和云计算两大核心业务，加大对云和AI基础设施的投入（2025-2027财年累计投入超过3800亿元），加速AI技术在电商、云计算等核心场景的深度应用，巩固技术壁垒，并探索AI驱动下的新增长曲线。
• 远近场协同，打造电商增长新曲线：将饿了么与淘宝闪购整合为即时零售业务，并入中国电商集团，与远场电商形成有效互补，淘宝闪购成为高频带动低频的核心用户活跃引擎，助力业务协同效应最大化，长期创造更多收入增量。
• AI重塑云估值，全栈服务优势显著：AI带来恒生科技的新一轮技术周期，阿里云“底层AI基础设施+通义大模型系列/模型平台+上层应用及行业解决方案”的全栈布局优势显著，实现"算力+算法+应用场景"的闭环，使其AI PaaS服务议价能力高于基础算力租赁，AI+云盈利潜力蓄势待发。

关键数据

• 基本数据：2025-10-28 收盘价171.00元，流通股本190.88亿股，每股净资产53.62元。
• 市场表现：2024-2025财年营收增速逐步修复，预计未来三年收入CAGR中枢在9%。
• 利润结构：淘天集团贡献主要收入来源，经调整EBITA利润率为39%；云业务已实现稳定盈利，经调整EBITA利润率为9%。
• 即时零售业务：2025年7月阿里在饿了么与淘宝闪购联动下实现订单爆发式增长，周末日订单峰值突破9000万单，市占率显著提升。未来12个月投入500亿元用于外卖及即时配送补贴。
• AI大模型：通义发布7款模型更新，涵盖大语言模型、多模态模型、编程模型等多个领域，大语言模型Qwen3-Max是通义千问家族中最大、最强的基础模型，预训练数据量达36T tokens，总参数超过万亿。

研究结论

• 投资建议：预计公司2026-2028财年实现营业收入10346/11293/12548亿元，Non-GAAP归母净利润975/1640/1977亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 风险提示：电商行业竞争加剧风险、即时零售业务减亏不及预期风险、组织架构调整效果不及预期风险、AI+云业务增长不及预期风险、海外市场风险等。

盈利预测

• 收入预测：2024A 941,168百万，2025A 996,347百万，2026E 1,034,585百万，2027E 1,129,272百万，2028E 1,254,749百万。
• Non-GAAP净利润预测：2026E 975亿元，2027E 1640亿元，2028E 1977亿元。

估值

• SOTP估值法：采用P/E估值法（淘天电商）、P/S估值法（国际数字商业集团）、P/S估值法（云智能集团，享受一定估值溢价）。