港股、海外周观察：反弹之路开启

反弹之路开启——港股&海外周观察 2025年10月27日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn证券分析师葛晓媛执业证书：S0600525040003gexy@dwzq.com.cn ◼港股：本周恒生科技上涨5.2%，恒指上涨3.6%，恒生港股通上涨3.6%。行业上，能源业和非必需性消费领涨。南向资金主要流入金融业和能源业，主要流出综合企业。 我们认为港股阶段性反弹开启，中长期仍在震荡上行趋势中。 其一，前期回调因素有所缓和。随着中美双方沟通推进，市场对关税问题的态度有所调整。此外，市场对十五五规划反馈积极，内外资整体看好未来经济趋势，但仍关心物价。 相关研究 《四中全会后市场风格如何演绎？》2025-10-26《“科技自立自强”具体关注什么？》2025-10-25 其二，科技板块仍需观察美国科技股财报情况。美国科技龙头叙事会持续影响全球科技产业链股票交易节奏。我们对AI趋势乐观，继续认为在降息周期下科技股的相对胜率更高。 其三，我们继续认为明年一季度基本面叙事会更加顺畅。今年剩下时间，整体科技弹性更高，但同时建议关注部分红利股，按照以往情形11-12月红利股相对胜率较高。 ◼美股：本周纳指领涨2.3%，道指上涨2.2%，标普500上涨1.9%。行业上，能源、材料领涨；电信业务、必选消费领跌。通胀温和及中美紧张局势缓和下，美股整体收涨。具体来看： 其一，通胀全面走低，降息基本无忧。美国9月CPI同比增长3%不及预期，从结构来看，服务通胀的放缓抵消部分能源价格带来的上涨压力。与此同时，核心通胀全面放缓：9月美国核心通胀同比增幅从8月的3.1%下降至3%，是6月以来的最低水平；核心通胀环比增长0.2%，为三个月来最慢增速。美联储关注的核心指标“超级核心通胀”同比放缓至3.3%，创下自今年5月以来的最低增速。考虑到在政府停摆持续、其他官方经济报告或无法发布的情况下通胀降温，我们认为这份数据为10月降息“扫清障碍”。 其二，中美贸易摩擦“降温”。特朗普政府提出正考虑出台新的出口管制措施，包括一系列依赖美国软件制造和运行的产品出口到中国。随后他表示，预计下周在韩国将与中方“就所有事情达成协议”。相比于中方，特朗普政府更加“饥渴”地得到一个和中方谈判的结果。 短期来看，美股风险事件密集释放。一是，美联储政策决策窗口期。美国9月通胀基本无忧，美联储10月降息在望。同时随着美元净流动性（美联储总资产-TGA-逆回购）持续下行，美联储逆回购几近枯竭，银行准备金跌破3万亿美元，参考此前沃勒提出的2.7万亿美元是充足储备金水平的粗略基准，预计议息会议上将退出QT。二是，占标普500市值43%的Mag7将集中披露三季报。考虑到一方面预计广告及云业务增长有望加速，另一方面全行业Capex支出有望进一步上调，在美股科技有兑现的基础下，我们认为Mag7仍具有吸引力。三是，中美元首预计在韩国APEC峰会区间会晤。本轮谈判相比于4月，美国经济压力更加凸显，特朗普TACO态度明显，预计峰会上达成协议。但是相比于特朗普所讲的“全部协议”，在贸易威胁不断升级、贸易报复和更加的严厉言辞之后，达成全面协议难度较大，但只要有协议达成便是缓和紧张局势的重要信号。最后，美国经济增长有韧性。美国下周公布三季度经济增长，根据亚特兰大联储，在消费及私人投资的贡献下，预计季环比折年增速在3.9%。 从技术层面来看，截至10月24日，标普500市场广度回落至65%，市场宽度在缩小。 中长期来看，美股回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。一是，在宏观政策“三降”——降利率、降关税、降 企业税，叠加放松监管的政策催化下，美国经济强劲增长。更重要的是，人工智能投资支出不断推动科技繁荣，美股背景依然有利。二是，关于泡沫，我们认为一方面，Mag7的PE中值离金融泡沫顶峰时期（科网泡沫及漂亮50时期）的典型估值水平仍有距离；另一方面，当前美股的快速上涨，主要源于持续的利润增长，而非完全对未来过度投机。进一步看尤其是美国科技，盈利势头一直是近期股价的一个重要驱动因素，美股上涨较为健康。 ◼黄金：全球主要黄金ETF有8支增持，其中流入最多的是华安易富黄金ETF（中国）（+$5.67亿美元），其次是国泰黄金ETF(中国）（+$5.16亿美元），第三是博时黄金ETF（中国）（+$3.25亿美元）；其中主要增持国家集中在中国；全球主要黄金ETF有2支减持，流出最多的是iShares黄金信托（美国）（-$3.87亿美元），其次是Xetra黄金ETF（德国）（-$1.36亿美元)。 机构基本维持不变，散户边际小幅增持黄金。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约36.93百万盎司（周环比+0%），SPDR Minishares黄金信托的黄金持有量约5.75百万盎司（周环比0.3%）。 ◼全球资金：全球股票ETF净流入减速、债券ETF净流入加速。全球股票ETF净流入$345.64亿美元，边际流出$100.79亿美元，全球债券ETF净流入$345.64亿美元，边际流入$88.04亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（+$169.3亿美元）。发达市场中日本股票本周净流入最少（-$3.4亿美元），新兴市场中亚太地区（日本除外）股票ETF净流入最多（+$0.2亿美元）。 全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:科技、能源和金融。 ◼下周重点关注数据及事件 基本面方面：1）10月30日，欧元区三季度GDP季环比初值、欧洲央行主要再融资利率、欧洲央行存款便利利率，美国三季度实际GDP年化季环比初值；2）10月31日，美国9月核心PCE物价指数同比。 事件方面：1）10月27日，2025金融街论坛年会开幕，“一行两局一会”主要负责人将做主题演讲；2）10月29日，华盛顿特区NVIDIA GTC大会黄仁勋发表演讲、美国总统特朗普访问韩国、加拿大央行公布利率决议和货币政策报告；3）10月30日，美联储FOMC公布利率决议、美联储主席鲍威尔召开货币政策新闻发布会、日本央行公布利率决议和经济前景展望报告、欧洲央行行长拉加德召开货币政策新闻发布会；4）10月31日，APEC领导人非正式会议将于10月31日至11月1日在韩国举行。 财报方面：1）10月28日，中国平安第三季报；2）10月29日，中国石化第三季报、谷歌财报；3）10月30日，微软第一季报、礼来第三季报、Meta财报；4）10月31日，亚马逊、理想汽车、Coinbase第三季报，苹果年报。 ◼风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。 数据来源：Wind，Bloomberg，华尔街见闻，金十数据，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn