费投加大，业绩稳健

费投加大，业绩稳健 事件：公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3实现营业收入216.28亿元，同比+6.02%；实现归母净利润53.22亿元，同比+10.54%；实现扣非归母净利润51.55亿元，同比+11.72%。其中2025Q3实现营业收入63.98亿元，同比+2.48%；实现归母净利润14.08亿元，同比+3.40%；实现扣非归母净利润13.39亿元，同比+3.86%。 买入（维持） 各品类稳健增长，线上占比持续提升。分产品来看，2025Q3公司酱油/调味 酱/蚝油/其 他 收 入 分 别32.3/6.0/11.3/10.9亿 元 ， 同 比+5.0%/+3.5%/+2.0%/+6.5%，占收入比重分别53.4%/10.0%/18.6%/18.0%，增速环比有所放缓，我们判断主要系竞争加剧所致。分渠道来看，2025Q3公司线上/线下收入分别4.0/56.4亿元，同比+19.8%/+3.6%，占收入比重分别6.7%/93.3%，线上渠道占比持续提升。分地区来看，2025Q3公司东/南/中/北/西部收入分别12.8/12.7/13.3/14.0/7.6亿元，同比+9.0%/+10.4%/+3.0%/-2.5%/+4.6%，占收入比重分别21.2%/21.1%/21.9%/23.2%/12.6%，东部和南部增速领先，北部略微下滑。经销商数量方面，2025Q3末经销商数量为6726家，环比2025Q2末净增加45家。 毛利率稳步提升，费用投放加大。2025Q3公司取得毛利率39.63%，同比+3.02pct，我们判断毛利率的提升主要系原材料成本下降、精益及科技驱动成本控制等综合影响。费用率方面，2025Q3公司销售/管理/研发/财务费 用 率 分 别+1.85/+1.02/-0.07/-0.93pct至7.43%/3.43%/3.50%/-2.04%，2025Q3公司取得归母净利率22.01%，同比+0.20pct。 作者 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1@gszq.com 员工持股目标坚定，激励充分士气提升。公司于9月推出2025年A股员工持股计划，参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的核心管理人员及骨干员工，参与人员不超过800人，参与的董事、监事及高管总持股比例合计不超过15%，资金来源于公司提取的18435万元激励基金，对应公司业绩考核指标为以2024年归母净利润为基数，2026年归母净利润年复合增长率不低于11%。 分析师黄越执业证书编号：S0680525050002邮箱：huangyue1@gszq.com 相关研究 1、《海天味业（603288.SH）：业绩稳健增长，员工激励加强》2025-08-292、《海天味业（603288.SH）：成本红利释放，利润超预期增长》2025-04-283、《海天味业（603288.SH）：旺季提速明显，成本红利兑现》2025-04-03 盈利预测：行业空间广阔，员工持股目标坚定。短期来看，公司作为行业龙头，在员工激励机制推出后，潜能有望充分激发；中长期来看，酱油、蚝油、调味酱等各调味品子赛道格局分散，集中度有望进一步提升，龙头有望率先受益。此外，公司成功登陆港股市场，出海目标明确，海外市场有望为营收贡献新的增量。基于此，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别同比+11.6%/+11.0%/+11.2%至70.8/78.6/87.4亿元，维持“买入”评级。风险提示：消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com