券商板块月报：券商板块2025年9月回顾及10月前瞻

券商板块2025年9月回顾及10月前瞻 ——券商板块月报 证券研究报告-行业月报 同步大市(维持) 发布日期：2025年10月28日 ⚫券商板块2025年9月行情回顾：9月券商指数短周期走势由前期的相对强势显著转弱，并领先各权益类指数出现较为明显的月度修正。中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌4.73%，跑输沪深300指数（上涨3.20%）7.93个百分点。9月券商板块在连续三个月全面上涨后出现普遍回调，全月跑赢券商指数的个股数量环比明显增加，板块平均P/B的震荡区间下移至1.483-1.610倍。 资料来源：聚源、中原证券研究所 ⚫影响上市券商2025年9月月度经营业绩的核心市场要素：（1）权益涨幅收窄、固收连续调整，自营业务环比明显回落。（2）日均成交量、成交总量同步再创历史新高，经纪业务景气度小幅刷新年内新高。（3）两融余额创历史新高，两融业务业绩贡献度持续提高。（4）股债融资规模同步增长，投行业务总量明显回升。 相关报告 《证券Ⅱ行业专题研究：创2016年以来最佳半年度经营业绩》2025-09-29《证券Ⅱ行业月报：券商板块2025年8月回顾及9月前瞻》2025-09-26《证券Ⅱ行业月报：券商板块2025年7月回顾及8月前瞻》2025-08-27 ⚫上市券商2025年10月业绩前瞻：自营：权益市场分化调整，科技成长类指数进入短期修正，固收市场企稳回暖，股债对冲下预计上市券商自营业务环比仍有回落空间。经纪：月度日均股票成交量小幅下滑、成交总量明显回落，经纪业务景气度将出现幅度相对较大的回落。两融：两融余额持续刷新历史新高，但两融业务的边际贡献将明显收窄。投行：股权融资规模小幅增长、债权融资规模明显回落，预计行业投行业务总量将保持相对稳定。整体经营业绩：综合目前市场各要素的最新变化，作为节假日因素下的传统业务小月，预计2025年10月上市券商母公司口径单月整体经营业绩环比仍将出现一定幅度的下滑。 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 ⚫投资建议：10月券商指数整体在上月底的中阳线实体内维持蓄势盘整，短周期走势暂未转强，板块平均P/B在1.50倍-1.56倍的窄幅区间内震荡，仍未有效站稳2016年以来1.54倍的板块平均估值之上。虽然四季度行业经营业绩面临一定的同比压力，但在经历下半年以来的指数型上涨行情后日均成交量、两融等关键业务指标均创历史新高，投行业务触底回升的态势明确，权益自营有望对冲固收自营的下行空间，券商板块持续走弱的空间相对有限。预计年内券商板块平均P/B的核心波动区间将维持在1.40倍-1.60之间，中短周期内如果券商板块向估值波动区间的下限靠拢，仍是再度布局券商板块的良机，积极保持对政策面、市场面以及券商板块的持续关注。建议关注龙头类、财富管理业务较为突出以及权益投资开展较为深入、个股估值明显低于板块平均估值的三类上市券商。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致上市券商业绩出现下滑；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期 1.2025年9月券商板块行情回顾 1.1.9月券商指数由前期的相对强势显著转弱 2025年9月券商指数月初即跟随各权益类指数快速修正，回踩幅度明显偏大，随后并未跟随各权益类指数重回升势，上旬整体在调整回落的相对低位窄幅横向震荡，波动率一度显著收敛。进入中旬，券商指数一度尝试再度走强，但隔日即再度进入缩量弱势盘整；临近下旬，券商指数破位下行再创调整新低，随后继续小幅震荡走弱。月末券商指数放量反弹并收出单日中阳线，在收复近半月内跌幅的同时有效扭转了8月下旬见年内高点后持续回落调整的短期趋势。9月券商指数短周期走势由前期的相对强势显著转弱，并领先各权益类指数出现较为明显的月度修正。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌4.73%，跑输沪深300指数（上涨3.20%）7.93个百分点；与30个中信一级行业指数相比，排名第27位，环比-18位。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月振幅为9.99%，环比-5.43个百分点；共成交1.37万亿元，环比-14.38%，在连续三个月放量后小幅缩量。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.2.9月券商板块出现普遍回调 2025年9月，42家单一证券业务上市券商仅4家实现上涨，环比-38家。其中，实现上涨的分别为太平洋（3.85%）、首创证券（3.32%）、广发证券（1.84%）、华泰证券（0.42%）；跌幅前5位分别为中银证券（-11.08%）、国泰海通（-10.01%）、招商证券（-9.28%）、天风证券（-9.08%）、国信证券（-8.77%）。9月共26家上市券商的月度个股表现跑赢券商指数，环比+16家，占比61.9%。 9月券商板块在连续三个月全面上涨后出现普遍回调，全月跑赢券商指数的个股数量环比明显增加。其中，头部券商的环比表现明显转弱，过半数个股处于板块涨跌幅的下半分位，个 别代表性个股领跌板块，进而拖累了券商指数的整体表现；此外，头部券商延续了三季度以来的分化表现，个别个股较为抗跌并逆市以红盘报收在一定程度上对冲了券商指数的月度跌幅。中小及弹性券商虽然全面调整但整体表现相对较强，过半数个股处于板块涨跌幅的上半分位并跑赢券商指数；同时，中小券商仍维持明显的分化现象，并占据板块涨跌幅的两端。9月券商指数出现明显修正，板块内结构性行情的范围显著收窄、力度显著转弱，仅个别个股逆市有所表现，部分个股的月度调整幅度较为明显。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.3.2025年9月券商板块平均P/B的震荡区间为1.483-1.610倍 2025年9月券商板块的平均P/B最高为1.610倍，最低为1.483倍，P/B震荡区间的上限及下限环比同步降低。9月券商板块的平均P/B月初仍在2016年以来1.54倍的板块平均估值之上，随后全月绝大多数时间内回落至1.54倍以下震荡，但并未明显拉低估值空间，月末再度向1.54倍P/B靠拢。截至2025年9月30日收盘，券商板块的平均P/B为1.546倍。 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.影响2025年9月上市券商月度经营业绩的核心市场要素 2.1.权益涨幅收窄、固收连续调整 2025年9月上旬权益市场一度出现宽幅震荡，对上月的单边走强进行修正，但由于市场整体强度较高、承接盘踊跃，在向下调整未果后各权益类指数再度强势上行，并陆续收复月初跌幅。中旬后各权益类指数呈现明显分化，以双创指数为代表的科技成长板块再度进入单边震荡上涨模式并持续刷新反弹新高，而其他权益类指数则转为横向区间震荡。临近月末，各权益类指数同步走强并联袂创出年内新高。 9月权益市场由前期的快速走强转为震荡整固格局，科技成长风格表现依然突出。其中，代表价值类风格的上证50指数月初创年内新高后短暂回踩并再度走强，但再创新高的动力明显不足，中下旬后走势明显转弱，整体在年内反弹修复的高位进行震荡，月末同步各权益类指数走高并刷新年内新高，但仍未突破去年四季度的反弹高点，全月仅实现微幅上涨；沪深300指数上半月的走势与上证50指数基本保持一致，但下半月震荡回踩的力度明显弱于上证50指数，月末连续走强并创近三年新高，短期格局强于上证50指数但仍明显弱于以双创为代表的科技成长类指数。代表赛道类科技成长风格的创业板成分指数、科创板50指数月初短暂震荡后即再度进入单边震荡上涨趋势，并持续刷新年内反弹新高，其中创业板成分指数的走势更为流畅，而科创板50指数上旬震荡的幅度偏大、时间更长，但中下旬后走强的力度更大，全月双创指数均已逐步逼近2021年的高位区域，维持在各权益类指数中最为强势的短期格局。代表小微市值风格的中证2000指数月初同步各权益类指数强势震荡，但回踩的力度偏大，随后再度上行的力度及斜率仍不及科技成长类指数，中下旬虽然一度小幅刷新年内反弹新高，但随后再度震荡回落，全月涨跌幅显著收敛，高位区间震荡的特征明显，短期格局进一步转弱。 9月各主要权益类指数涨跌幅为：上证指数上涨0.64%、深证综指上涨3.10%、上证50指数上涨0.42%、沪深300指数上涨3.20%、中证A500指数上涨4.58%、创业板指上涨12.04%、科创50指数上涨11.48%、中证2000指数下跌0.27%。 上市券商权益类自营业务中，以市场中性策略为代表的量化投资对冲端中证500、中证1000股指期货的涨幅均小于股票现货指数的涨幅，全月投资收益展望正面。主观多头策略方向性业务方面，9月以银行为代表的高股息板块中下旬后出现破位调整，全月出现近24个月来最大的月度跌幅，并联动拖累价值类指数的整体表现，预计重点配置高股息板块的行业机构将面临年内最大幅度的投资收益回撤。以创业板成分指数、科创板50指数成分股为代表的科技成长类大市值个股仍是市场关注的焦点，9月延续了相对强势的估值提升行情，但力度较上月明显降低，板块及个股轮动速度有所加快，对换股操作与节奏把握的要求明显提高，预计重点配置科技成长板块的行业机构仍有望实现良好的月内收益，但买入并持有策略的有效性将明显降低。指数化投资方面，9月各主要权益类指数分化加剧，各权益类指数的涨幅较上月均明显收窄，即使持有双创ETF以及科技成长类窄基ETF的行业机构也将面临投资收益环比下滑的问题。方向性量化投资方面，虽然高成交量指数权重股整体延续活跃，但范围收窄、部分个股已 陆续进入震荡整理期，以指数增强策略、量化多头策略为代表的方向性量化投资的月度投资收益也将逐步向年内均值复归。9月上市券商权益类自营业务的经营环境环比明显降温，主观多头、指数化投资、方向性量化等不同赛道均难以超越上月的投资业绩，但由于市场仍维持较高的热度，科技成长类指数仍保持明显上涨，9月仍处于权益自营的操作窗口期之内。9月上市券商权益类自营业务环比将出现明显下滑，但月度投资收益总额仍有望保持在年内的中高位水平。 9月股债“跷跷板”效应持续强化，月初固定收益市场在权益市场出现调整时曾一度尝试向上反弹，但随后快速回落并再创4月以来调整新低；中旬固收市场再度向上反弹，但受权益市场风险偏好维持高位、供给增加、流动性偏紧等因素的影响，下旬固收市场情绪再度走弱并一度刷新年内新低。其中，十年期国债期货指数进一步逼近3月的年内低位区域，全月呈现低位宽幅震荡走势，月末反弹收敛了月内跌幅，全月小幅收涨0.02%；中证全债（净）指数走势较弱，全月呈现单边下跌并于下旬跌破3月的前低再创年内新低，全月下跌0.64%，连续第三个月出现下跌。9月国债期货各品种低位震荡、信用债市场延续弱势调整趋势，行业固定收益类自营业务的经营环境暂未明显改观，景气度维持在年内的低位水平，上市券商固定收益类自营业务将持续承压。 整体看，2025年9月权益自营仍处操作窗口期，固收自营持续承压，权益自营的月度投资收益虽然有望保持中高位水平但环比将出现明显下滑、固收自营难有明显起色，股债对冲下上市券商自营业务环比将出现明显回落。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.2.经纪业务景气度小幅刷新年内新高 2025年9月全市场日均股票成交量为24175亿元，环比+4.7%，同比+203.2%；月度股票成交总量为53.19万亿元，环比+9.7%，同比+251.1%。 9月上旬各主要权益类指数振幅加大，市场情绪一度跟随权益市场出现波动，全市场日均股票成交量由接近3万亿元快速回落至2万亿元上方。中旬后，随着科技成长类指数重回单边震荡上涨模式，指数权重类个股展现出较强的上涨延续性，市场交投活跃度再度回升，全市场 日均成交量于月中一度再上3万亿元。下旬后受板块及个股轮动速度加快、板块及个股逐步进入高位震荡期、国庆假期临近等因素的影响，市场交投活跃度有所下降，但日均成交量仍维持在2万亿元上方震荡。9月全市场日均股票成交量环比第四个月实现增长，并再创月度历史新高，但增幅显著收窄；全月股票成交总量同步再创月度历史新高。9月行业经纪