每日晨报

2025年10月28日 今日焦点 两轮车销量延续增势。2025年前三季度公司实现收入183.9亿元，同比+68.6%。单3季度实现收入66.5亿元，同比+56.8%，其中：两轮车收入44.54亿 元 （ 同/环 比 约+72%/+12%） ； 销 量148.7万 台 （ 同/环 比+59%/+7%）；均价2996元（同/环比约+8%/+5%）主要由于期内电摩占比提升。 季节性因素影响，3季度盈利能力环比下滑。2025年3季度公司毛利率为29.0%，同/环比+0.5/-1.9ppt，环比下滑明显主要由于进入3季度，高毛利的产品割草机器人进入淡季。3季度归母净利润5.5亿元，同比+46%，扣非归母净利润4.9亿元，同比+37%；对应归母净利率8.2%，同比-0.6ppt，主要由于3季度汇兑损失以及期内对经销商的返利和补贴计提对利润造成拖累。 看好多产品协同发展，维持买入。公司两轮车业务维持高速增长并进一步上调门店目标，同时E-bike、割草机机器人、全地形车等多品类协同发展，业务增长前景乐观。维持目标价75.02元人民币，对应21倍2026年市盈率，维持买入评级。 动储出货量高增，维持全年出货目标。3季度公司收入168.3亿元，同比增长35.8%，储能/动力电池出货分别19.7G/13.1GWh。公司维持全年出货量目标130GWh，储能和动力电池出货量分别约为80G/ 50GWh。 动力电池盈利稳健，储能电池4季度涨价落地后盈利能力进一步提升。3季度毛利率13.7%，同比/环比-5.3ppts/-3.8ppts，主要由于期内对客户的返利政策抵减收入5.3亿元。剔除返利影响后动力电池毛利率维持在17%-18%，储能电池毛利率环比提升2 ppts至12%。考虑到电池提价落地，我们预计4季度电池毛利率环比提升。期内归母净利润12.1亿元，同比增长15.13%，归母净利率7.2%，同/环比-1.3ppts /+3.9ppts，盈利能力环比改善明显。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 受益于行业向上，上调2026/27年盈利预测。综合考虑3季度返利政策抵减影响以及4季度提价落地，我们小幅下修公司2025年净利润预测4%至42亿元。考虑到储能和商用车电池需求强劲，以及公司新建产能落地，上调2026-27年净利润11%/15%至70.6亿/89.5亿元。基于DCF模型，上调目标价至94.74元人民币（原56.5元），维持买入评级。 3季度销售进一步走弱，4季度折扣压力仍存：2025年3季度李宁品牌（不包括李宁YOUNG）全平台零售流水录得同比下降中单位数，增速由升转跌（2季度低单位数增长），整体表现逊于同业。管理层表示，3季度流水逐月走弱；进入4季度以来，终端流水和折扣仍面临压力，销售端复苏力度偏弱。我们预计公司下半年销售恢复仍将缓慢，维持下半年收入低单位数下滑预测不变，预计2025年的毛利率同比出现小幅下滑。 3季度线上渠道流水表现优于线下渠道，批发渠道表现弱于零售渠道，线下批发/零售渠道分别录得同比高单位数/中单位数下跌。季度末公司库销比因备货因素环比增长到5-6个月的水平，全渠道折扣同比加深低单位数，显示出促销力度的进一步加大。 3季度末李宁销售点数量为6,132个，较上一季度末净增加33个；其中批发较上季度末净增加60个，而零售净减少27个。公司维持全年开店目标不变，大货直营/大货批发/中国李宁/李宁1990/童装门店全年减少10-20家/增加50家/减少10家/减少10家/增加50-60家。 公司目前股价对应2026年市盈率14倍，估值已较为充分的反映了当前阶段的销售恢复前景。维持目标价16.28港元及中性评级。 科技创新或在“十五五”期间进一步得到政策支持:中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》。学习贯彻二十届四中全会精神，我们认为，科技行业或在“十五五”期间获得更大的发展机遇。 科技行业或迎来前所未有的发展机遇：全会提出，加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力。抓住新一轮科技革命和产业变革历史机遇， 统筹教育强国、科技强国、人才强国建设，提升国家创新体系整体效能。我们看到，“十四五”期间，我国科技发展水平有了显著提高，关键行业国产化率明显提升。“十五五”时期，我国科技行业有望在产业链高附加领域进一步发力，通过产品创新，抢占产业链高地。 投资启示：我们同时认为，资本市场对科技和产业支持或继续深化。我们重点看好关键领域的投资前景，如人工智能算法和应用，包括新型计算、存储与通信的人工智能基础设施、机器人与具身智能技术、国产半导体设备与制造、国产集成电路设计与辅助软件、新一代通信技术、智能汽车与新型消费电子产品、量子通信与计算技术、低空经济等。 深度报告 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦9楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、武汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited、山东快驴科技发展股份有限公司、佛山市海天调味食品股份有限公司、药捷安康（南京）科技股份有限公司、周六福珠宝股份有限公司、拨康视云制药有限公司、富卫集团有限公司、宜搜科技控股有限公司、广州银诺医药集团股份有限公司、劲方医药科技（上海）股份有限公司、长风药业股份有限公司、武汉艾米森生命科技股份有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、上海森亿医疗科技股份有限公司及协创数据技术股份有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。