沪铜策略分享：铜牛徐行—供应重构和价格新中枢

研究员：肖艳丽投资咨询号：Z0016612日期：2025-10-24中辉期货有限公司交易咨询业务资格证监许可[2015]75号 观点摘要宏观经济供需分析总结展望 目录C o n t e n t s 【核心观点】宏观和基本面共振，前期铜多单继续持有，长期依旧看好铜 【策略展望】 铜作为新时代的“黄金”，在中美全面竞争的背景下，其战略价值不断跃升。建议铜前期多单继续持有，风物宜放长量。短期铜波动加大，产业套保降低仓位，控制风险。交易保持定力和耐心，不要因为贪婪盲目追高，也不要因为恐惧回撤而丢掉筹码。中长期看，铜作为中美博弈的重要战略资源和贵金属平替资产配置，在铜精矿紧张和绿色铜需求爆发背景下，对铜长期看好。短期沪铜关注区间【84500，89500】元/吨，伦铜关注区间【10500，11000】美元/吨 【操作策略】策略：多单持有，不要盲目追高，新入场回调逢低试多 【风险提示】政策不及预期，需求不足，中美关系 美联储10月议息会议临近，美通胀和就业数据即将公布 美联储10月议息会议临近，美通胀和就业数据即将公布 周五(10月24日)即将公布的美国的通胀数据（CPI），经济学家预计整体CPI环比上涨0.4%，同比上涨3.1%，略高于8月的同比增幅。预计9月核心CPI（剔除波动较大的食品和能源）环比上涨0.3%，同比上涨3.1%，与上月持平，仍远高于美联储的目标。 当前市场对美联储降息的预期已近乎达成共识。CMEFedWatchTool显示，10月28日至29日的议息会议上，降息25个基点的概率高达98%，甚至有官员提出应一次性降息50个基点以应对经济下行风险。 这一预期的核心支撑来自劳动力市场的降温信号——美联储"褐皮书"指出，多数地区雇主通过裁员或自然减员缩减规模，裁员企业数量持续增加，就业市场疲软态势明显。 圣路易斯联储主席穆萨莱姆明确警告，关税正推动通胀持续上升，且可能加速传导，在抑制通胀的任务尚未完成前，货币政策宽松空间有限。美联储主席鲍威尔也表达了担忧，政府停摆导致官方经济数据缺失，可能使政策决策陷入被动，这种不确定性进一步加剧了市场观望情绪。这种“宽松预期确定但路径模糊”的现状，使得美元暂时摆脱了单边下跌压力，短期美元和铜价同步走高，美元指数最新报98.93，周度增长0.39%。 十五五规划出台，强调经济为中心，提振市场信心 四中全会公报为“十五五”时期中国经济社会发展提供了清晰的路线图，其核心特征可以概括为：“经济为中心、科技为驱动、产业为基础、安全为底线”。这一政策框架既延续了“十四五”以来高质量发展和创新驱动的核心思路，又根据内外环境变化进行了重要调整。从短期市场影响来看，公报内容总体上符合市场预期，不会引发剧烈的方向性变化，但将为结构性行情提供政策背书。 科技成长、高端制造、安全自主等方向的投资主线将进一步强化，而传统基建、房地产等相关板块则难有系统性机会。从中长期发展前景看，“十五五”将是中国经济转型升级的关键阶段。一方面，传统增长动能（房地产、传统基建）的衰减仍在继续；另一方面，新动能（科技创新、绿色转型、消费升级）尚未完全接过增长接力棒。在这一背景下，四中全会确定的政策框架如能有效落实，将有助于加速中国经济的新旧动能转换。 铜作为新时代的“黄金”，在人工智能，半导体和芯片，电力等领域举足轻重，战略价值不断跃升。 9月宏观数据公布，出口大超预期 9月宏观数据公布，出口大超预期 9月制造业PMI为49.8%，比上月上升0.4个百分点，景气水平继续改善。 9月CPI（居民消费价格指数）：同比-0.3%，降幅连续第2个月收窄，主要受食品价格拖累（同比-4.4%）。核心CPI同比+1.0%，连续5个月回升，创近19个月新高，反映服务消费和工业消费品价格企稳回升。PPI（工业生产者出厂价格）：同比-2.3%，降幅连续第3个月收窄，环比持平，显示工业领域供需结构改善。 9月存量社融增速8.7%，前值8.8%。当月新增人民币信贷1.29万亿元，同比少增3000亿元，其中居民部门当月新增信贷3890亿元，同比少增1110亿元；企业部门当月新增信贷1.22万亿元，同比少增2700亿元。 存款方面，9月M1增速7.2%，前值6.0%；M2增速8.4%，前值8.8%；M1-M2剪刀差为-1.2%，前值-2.8%。 据海关统计，9月出口（以美元计价）同比增长8.3%，前值增4.4%；进口增长7.4%，前值增1.3%；贸易顺差904.5亿美元，前值1023.3亿美元。 铜和纳斯达克指数/美国国债收益率/黄金/原油 铜和纳斯达克指数/美国国债收益率/黄金/原油 长期看，铜和纳斯达克指数，黄金，原油正相关，和美国国债收益率负相关。 2025年，金铜比一路走高，相比黄金，铜仍有补涨空间。纳斯达克指数整体趋势上行，原油本周受地缘冲突影响，大幅走强，推高了大宗商品的运输成本和未来通胀预期。 美国的国债收益率随着美联储降息将承压回落，作为全球风险资产的最基本的定价锚，美债收益率的回落将进一步释放市场流动性。 沪铜产业链流程 宏微共振，铜震荡走强，有望冲击前高 宏微共振，铜震荡走强，有望冲击前高 沪铜期货飙升，基差转负，铜进口窗口关闭 截至10月23日，COMEX铜录得508.55美分/磅，折合11208美元/吨，LME铜录得10817美元/吨，COMEX-LME铜两市价差391美元/吨，处于历史合理区间。 LME铜现货（0-3）贴水11.55美元/吨，（3-15）升水111.99美元/吨。Aurubis上调2026年欧洲的电解铜长单溢价为315美元/吨，创下有史以来最高纪录。 国内电解铜现货华南地区升水30元/吨，上海地区贴水20元/吨。 长江有色电解铜现货86530元/吨，沪铜主力合约报87720元/吨，基差-1190元/吨，沪铜月间价差收敛，近月维持弱BACK结构。LME铜因为库存去化，月间维持Back结构，但美铜受库存持续累库（隐形库存40-60万吨）担忧，依旧维持Contango结构。 截至10月24日，铜现货进口亏损798元/吨，受人民币汇率升值（最新美元兑人民币即期汇率7.12）影响，现货沪伦比值最新录得7.96。 2025年全球主要国家预计硫化铜精矿产量 2025年全球主流铜矿C1成本 2025年全球主流铜矿企业产量预测 铜精矿供应扰动，海内外铜冶炼行业反内卷 铜精矿供应扰动，海内外铜冶炼行业反内卷 印尼Grasbreg铜矿因矿难事故而停产（权威专家预测或需要等到2027年铜矿才能恢复生产）、刚果（金）的卡莫阿-卡库拉铜矿以及智利艾尔特尼恩特铜矿生产中断，使全球铜供应明显收紧。Grasberg铜矿作为全球第二大铜矿（也是全球最大的金矿），停产意味着明年全球铜矿供给要比原来少约30万吨，占明年供给表1%。2025年全球主流铜矿企业产量较年初下修至1220万吨，环比2024年减少了40.13万吨，环比减少3.18%，全球铜矿紧缺担忧加剧。 SMM统计9月国内铜矿砂及其精矿进口量为258.7万吨，环比减少6.25%，同比增长6.21%，1-9月累计进口量为2268.3万吨，同比增加7.58%。其中9月自智利和秘鲁分别进口铜精矿64.9万吨（前值95.9）和59.1万吨（前值56.4） 铜矿港口总库存低于往年均值，截至10月24日，SMM国内主要港口铜精矿库存67.81万吨，环比减少0.26万吨。 截至10月24日，SMM进口铜精矿指数（周）报-42.7美元/吨，环比减少1.73美元/吨，铜精矿TC-42.2美元/吨，整体仍处于历史极低位置，冶炼加工费深度倒挂。 最新的铜精矿现货冶炼亏损2555.64元/吨，铜精矿长单冶炼盈利238.75元/吨，目前冶炼副产品硫酸价格644元/吨（生产一吨电解铜产生3吨硫酸副产品）。硫酸和黄金白银等冶炼副产品价格处于高位，弥补了冶炼厂的部分亏损。 废铜市场供应偏紧，精废价差走扩 废铜市场供应偏紧，精废价差走扩 欧洲高品质废铜被限制出口，中美关税摩擦也限制了美国废铜的流入，废铜进口窗口关闭，国内废铜供应紧张，截至10月24日，精废价差3797元/吨，环比上周五涨1134元/吨。 9月我国铜废料及碎料进口量达18.41万实物吨，环比增长2.63%，同比增长14.8%。从1-9月累计数据来看，进口量为169.9万吨，累计同比增长1.38% 8月中国进口阳极铜6.17万吨，同比减少18.72%，1-8月累计进口52.86万吨，累计同比下滑13.47%。 9月未锻轧铜及铜材进口量为48.5万吨，较上月出现回升，为今年以来单月最高，同比微增1%。1-9月累计进口量为401.9万吨，同比减少1.7%。 国内粗铜加工费周度持平700-900元/吨，前值700-1000元/吨，CIF进口粗铜加工费90美元/吨，环比持平。 2025年全球主要铜冶炼厂电解铜产量变化 根据SMM数据，2025年全球精炼铜产量呈现结构性分化：一方面，中国贡献全球主要增量，新增产量达131.86万吨，占全球净增量的九成以上，主要源自国内新投产项目密集释放以及原有产能利用率提升；另一方面，海外多数国家产能处于调整期，受矿源紧张、成本压力或设备改造等影响，出现不同程度下滑。 10月精炼铜产量或延续下滑，四季度产量预期收缩 10月精炼铜产量或延续下滑，四季度产量预期收缩 9月SMM中国电解铜产量环比大幅下降5.05万吨，降幅为4.31%，同比上升11.62%。1-9月累计产量同比增加109.55万吨，增幅为12.22%。据SMM统计10月国内共有6家冶炼厂进行检修，涉及粗炼产能140万吨，检修影响量较9月明显增加达到4.73万吨。10月检修影响量较大主因北方某炼厂大规模检修，预计10月国内电解铜产量继续下滑至108.25万吨。 海外日本、西班牙和韩国罕见发表联合声明，警告当前铜处理与精炼费（TC/RCs）跌至不可持续水平，全球冶炼厂正面临生存危机。由于铜精矿供应紧张与中国冶炼产能扩张，TC/RCs在部分现货交易中已转为负值，迫使冶炼厂倒贴矿山加工。随着海内外铜冶炼厂反内卷和铜精矿紧张，四季度国内电解铜产量或收缩。 自由港麦克莫兰公司首席商务执行官表示，该公司计划退出支撑全球铜矿石销售的基准定价体系，以保护冶炼厂的盈利能力。全球铜业长期依赖单一基准价交易半成品矿石（即精矿）。铜冶炼厂通过收取加工精炼费（简称TC/RC）将精矿转化为金属。然而前所未有的供应中断、冶炼产能扩张以及贸易商强劲的采购需求，已将基准TC/RC费用推至2025年的历史低点。许多人预计2026年该基准价格进一步暴跌，甚至可能转为负值——这意味着加工费将被加到精矿成本上，而非从成本中扣除。 8月中国精炼铜月度进口26.43万吨，同比增长5.87%，1-8月精炼铜累计进口220.7万吨，累计同比减少5.13%。9月未锻造铜及铜材进口48.5万吨，累计401.9万吨，累计同比下滑1.7%。 世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告显示，2025年8月，全球精炼铜产量为230.33万吨，消费量为204.68万吨，供应过剩25.65万吨。2025年1-8月，全球精炼铜产量为1821.59万吨，消费量为1637.23万吨，供应过剩184.36万吨。 2025年中国铜冶炼厂检修表 来源:SMM,中辉期货有限公司 高铜价抑制需求，中下游畏高观望，刚需采购 高铜价抑制需求，中下游畏高观望，刚需采购 据SMM9月铜材产量为180.23万吨，环比增加5.62%。 9月铜材行业开工率为63.04%环比上升1.21%，同比下降3.59%。 9月中下游加工企业的开工率小幅回升，9月电线电缆月度开工72.23%，前值72.42%，9月电解铜制杆月度开工72.9%，前值66.57%。整体上，铜箔行业（82.17）>电解铜杆行业（70.30）>铜管行业（67.68）>铜板带行业（66.02）